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徐长宁：说句心里话，企业风险管理实际上是一个非常大的课题，包括资产管理上的风险、运营的风险、人事风险等等，前面几位老师讲的很好，我很有体会。
我今天讲的套期保值运作，从小的方面来说，属于经营风险的管理。如果再大一点，包括一部分资产管理的内容在里面。
大概讲三方面的内容，第一是我们公司套期保值背景简介，第二是套期保值理论及公司的套期保值实践，第三是铜市场分析。
公司总部在安徽省铜陵市。我们现在的品牌战略，目前主要的品牌是铜冠牌，包括铜杆、铜材等，还有金豚牌电解铜。
我们做套期保值这一块，主产品是铜。上海期货交易所，我们是会员单位。我们是2002年获得了境外铜保值的资格，国务院批准的只有30多家。我们基本上是期货和期权都做了。21日的时候，我们国内期权都有成交。我们有一个10万吨的锌和8万吨的冶炼，我们铅锌在上海交易所注册了，铅锌也在上交所做了。白银这一块，也是上海交易所做的。我们用COMEX做点价出口。铁产品这块，规模比较小，每年就120万吨。目前国内没有外汇期货，离岸人民币对美元方面，我们是在香港。
这是公司的业务流程，自产和外购来量。我们大量是外购原料进行冶炼深加工的生产流程。
公司经营的风险，我把它分成了三大类，为什么把它分成三大类呢？特点不一样，所以我们用规避风险的方法也不一样。按照目前的情况，第三大类分为两小类，实际上有一段风险是特别突出的，我后续也会继续跟大家讲。
第一大风险是自产矿冶炼的销售，我们自有矿山里面开采出的铜要销售掉，把它作为铜材销售掉。原料的特点是什么？生产成本相对比较固定，去年的成本是多少，今年的成本按照他们的财务，最多增加4%是非常了不起的，非常缓慢，卖出的价格越高，得到的就越多。我们希望在期货市场上提前把它卖出去，我们的生产是有计划的，一个月就4000吨，所以后期没有开采的铜，至少一年可能找一个比较好的价格，把它卖出去，高卖一分钱，这样就多一分钱的利润，这是它的特点。
第二个风险是库存的维护和价值管理。有一部分是资产管理或者是财务管理的范畴，期货方法可以进行管理，但实际上跟日常的经营管理关系不太大，为什么？库存的特点是什么？特点是因为财务从谨慎性的原则出发，铜今年初的价格是7200美元，假设今年年末的价格，假设今年12月31号的价格是6100美元，然后有存货的跌价损失，利润中把它提出来了。反过来，去年是7200，今年底到7300，100元的增值问题不能算作利润，这是财务的角度。
第二个特点是我这个企业存续，没有关闭的企业是存在的，主要有三大部分。最低的安全原料库存，铜的冶炼环节是连续生产的，有些加工环节是有订单就做，没有订单就不做，我们的能耗比较高，炉子一开一停，损失就很大，要连续生产，安全性要保障，做的好的一周，跟你所取的位置和原料来源地、时间等有关。
第二个是中间循环上面，我们铜冶炼从大致来讲分两部分，中间产品的循环特别多，按我个人的经验，各个冶炼的工艺不一样，最低安全库存加中间产品，控制比较好的占每年产能的12%左右。成品这块的库存正常的情况下，如果有期货市场可以做虚拟库存的时候，基本都会把它销售掉。第一个是可以加快资金的周转，如果对价格后期比较看好，你可以做看涨方向的操作，相对来讲成本更低一点。
第二个最大的特点是什么，存货不能交割，假设出现了逼空，这个损失比较大。
第三个大的风险是采购原料加工销售业务。原料买进去了，产品全部卖出去了，这是两块，第一块是国内的采购和国内销售，铜的期货市场比较发达，上海交易所当月的价格，原料减去加工费，是这种方式，以人民币计价。国内销售，基本上在期货上保值的效果比较好，基本上也没有非常大的价差损失。第二个最重要的是计价货币不一样。第三个风险的第二个比较重要。我们大量的原料是以美元计价进来的，但销售的是在国内，以人民币销售的，所以最近三年的风险特别突出。举个例子，假设我这个月需要在这个市场上的保值方式，这个月的产量是12万吨，但我这个月买进来的原料只有11万吨，这样在期货市场上，我在市场上买1万吨的原料。
假设这个原料是进口的，你买来的价格放在国内，假如人民币升值了，人民币的价格涨了很多，实际上国内的价格不涨，很可能会出现期货跟现货上都亏，今年年初的时候人民币升值到6.25元，因为铜这个东西对汇率的反映非常敏感，它跟黄金差不多，非常敏感。现在人民币是双向波动的，买卖做价的汇率不一样，可能大部分时间要考虑，要看买卖的计价货币。如果期货跟现货的计价不一样，有可能要用汇率期货来比较。
这是我们公司的背景介绍。
第二部分是讲套期保值，我把从业20多年期货套利过程的领会说一下。
实际上从我接触的，包括做资产管理的，包括私募和套利保值，基本上这种做法都是资产管理，只是私募没有现货。所以在这么多年的实践当中，把原来经典的套期保值的理论，把四个原则改成了品种相关、到期日和地方合理、价值匹配、方向相反。
我把各种套利方法用到了套期保值上。品种相关有两个含义，我们是做金属的，不能拿农产品来保值代替这一块，我们既不需要农产品做原料，也不生产农产品，所以必须跟企业相关。所以套利是铜、黄金、白银、铅、锌，这种套利保值的方法有一定的应用场景。
生产黄铜的企业，如果铜的价格是锌的三倍，铜买进保值的时候，完全可以用1：3的比价来买进锌替代。
第二个相关性意思是从实际的情况下，相关性品种几乎没有，要么是正相关，要么是负相关，多少有相关的。因为所有品种的价格波动，至少受宏观经济变化的影响，只是有时候负相关，有时候正相关。
我们的有色金属，与黄金这种金融属性较强的产品，两者上涨与下跌周期未必会同步，工业品先涨，贵金属可能对通货膨胀敏感，一般涨在后面。到期日和地点合理，到期日合理就是把跨期套利的方法用到套期保值上，跨期套利的依据是什么？就是期货持有成本的假设，远期价格就是现货价加资金成本，再加上仓储费，再加上合理的利润，如果远期价格大于这个价格，买近套利机会就有了。出现套利保值机会，我们肯定是这样操作的，但前提是套利月份在现货销售月份之后，不能说在之前，因为现货风险还没有到，现货在前面，期货在后面，我们都可以做，这就是跨期套利。
地点合理就是跨市套利，不考虑货币两个地方币值的变化，我们研究的无风险套利区间，离开无风险套利区间的时候，它是一个套利空间，铜今年共出现了三次无风险套利的机会，第一次出现在春节前，第二次出现在九月份，是正套。当前是反套的窗口打开了。反套风险比较大，一般是做不了的，但是一般正套的话基本上都可以做。所以到期日和地点合理，要把跨期套利和跨市套利结合起来。
价值匹配是什么意思呢？价值匹配是套期保值非常准确的理解是这个，无税的价值，价值并不是它的量，原则是不能动的。
套期保值的必要性，方式、时间、地方、做价量，我们要用期权市场对接起来，这就是套期保值。
可以节约财务成本，原油就是通过期货市场操作，把未来需要买的原油用期货的方式降低财务成本。
这是我个人研究的套期保值中的投机问题。
现在市场都流行这样的，很多期货公司这样认为，因为我看涨，所以你必须做买进保值。其实真的不是这样。比如说我是一个生产型的企业，大部分时间在期货市场是天然空头，现货市场是天然性的多头，即使是价格看涨，我也不会在期货上做多，看涨的时候卖出去的速度慢一点，不是因为我看涨，所以你在期货市场要买进保值。生产包括加工企业，甚至贸易企业，加工的周期有个时间差。所以不是说你故意的，因为看涨看跌，我们做套期保值的时候，无形之间出现了投机的成份。现在我们加工企业的利润非常低，对管理要求越来越高，稍微有一点小问题、小纰漏，就可以把你一年的利润拉下来。
第一个是自产原料保值，我前面说了，目标是在市场上价格卖高一点，必须要对价格进行预测，既然对价格预测，就有一部分投机性。
第二是原料，目前国内只有电解铜期货，原料是铜矿，跟电解铜的价值不一样，目前国内铜矿的价格是电解铜的价格*85%。第二个是假如我这个月产4000吨的量，你在期货上抛4000的量是否合适呢？从价值的角度来说，如果是保原料的话，抛4000吨肯定是不合适的。但是作为加工企业，因为要防止价格下跌，实际上保的是电解铜销售，卖4000吨是合适的。但如果反过来来讲，假设原料进来少了，假设也是做4000吨，买4000吨肯定是不合适的。保电解铜销售的时候，实际上是原料包括加工成本、利润都包括到了，但买进的时候不是这样。举个很简单的例子，假设某一个钢铁厂需要做买进保值的时候，你认为他会选择什么？大部分会选择铁矿石而不是钢材，所以我们加工企业就是这样。
可能大家没有深入思考这个问题，大家可能不太理解。这个量差非常大，买进4000吨的时候，税的问题就不说了，乘于0.85的时候，就差了百分之十几。
存货预防跌价为什么具有很大的投机性？存货跌价损失是可以避免的，但是在存货中存在很大的投机性。说的直白一点，没有现货对应，就是做投资，投机成分非常高。
第四是时间和地点，卖出保值时，如果约期在实现销售之前，到期无法交割。汇率出现阶段性单向趋势时，如果保值操作的市场与实际的现货交易市场不一致，也可能降低保值效果，甚至产生实质性的亏损。
自产矿的策略与模式。首先是两条腿走路，财务部门通过集团公司给的财务目标，来测算要实现这个财务目标所需要卖出的铜价。假设成本是4万元，根据预算今年应该是5亿利润，今年的平均卖价应该是5万。我们商务部门从市场的角度考虑，对明年的价格进行大致预测。我们预测平均价、最高价、最低价，另外预测内外平均的价差，这两个肯定会打架，我们最高撑死了就看到4万8、4万9，所以要反复调整。现在从目标交易的角度上，目前是采用多级目标。
第二个是根据当前铜价与目标铜价的关系确定是否套保和套保的量。后面写了三个途径，期初铜价格低于目标价时不套保，因为若套保将无法实现集团既定目标，且放弃了铜价可能上涨的机会。期初铜价格远高于目标价的时套保。因为此时能获得大大超过财务目标的利润，在此情况下可以承受一定的风险获得超额利润。是否买看跌期权要视目标价、市场价和权利金等因素决定。
当期初在铜价在目标铜价范围内，集团有较大可能因为铜价波动而不能满足财务目标，因此要对一定量的铜进行套保。此时不必操作期权。
存货的特点：量大；期初价格、平仓时点已知；不能交割。
方法：以不低于财务期初的价格卖出保值，期末平仓；将原料QP移到期末的月份之后，减少库存作价量；卖出到期日为下个期初的看涨全权、买进到期日为下个期初的看跌期权或者两者的组合等等，被行权的空头或者虚值时转换成的空头按期末价格平仓。
先按合同回收率保值，用实际盘库数量适时调整差额，最终按实际回收率保值。
黄金的独特方法：融资租赁。
矿山企业的未开采储量不属于存货。
外购加工套保的策略与模式，月度产供销平衡原则、以平均价考核，无需决策流程。
按照原料的来源，外购加工业务主要分为两类：国内采购原料、国外采购原料。主要有两种模式，“国内采购原料+国内销售产品”模式，“国外采购原料+国内销售产品”模式。
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