股债期陷不确定“漩涡” 掘金“波动率”正当时

展望2019年，全球经济增长不确定性增加，国际经贸关系复杂多变，地缘冲突不可忽视……业内人士认为，波动率上升和资产价格轮动将是2019年金融市场主要特征，这从近期美股、原油市场波动加大，尤其是恐慌指数VIX大涨近一倍可见端倪。

新的一年开始了，投资者李明（化名）充满期待又难掩忐忑。

“2019年不确定性太多，买股票怕再被套，买债券担心踩雷，期货价格波动又考验心脏。”李明告诉中国证券报记者。

展望2019年，全球经济增长不确定性增加，国际经贸关系复杂多变，地缘冲突不可忽视……业内人士认为，波动率上升和资产价格轮动将是2019年金融市场主要特征，这从近期美股、原油市场波动加大，尤其是恐慌指数VIX大涨近一倍可见端倪。

然而，风险和机遇总是如影随形，一些聪明资金从市场波动加大中嗅到更多机会，2019年或是利用波动率避险并赚钱的大年。

猜跌猜涨不如做波动

刚刚过去的2018年，被视为近百年来全球金融资产表现最差的一年，李明也无法独善其身。

“股票被套超过20%，靠做多国债期货对冲了一部分损失。”李明说。

但债市也非绝对安全的“避风港”，2018年信用债违约数量和规模均创历史新高，一不小心踩到雷，别说收益，连本金都要搭进去。

而对李明这样的个人投资者来说，2019年也许是更操心的一年。机构普遍认为，2019年海内外环境更趋复杂，不确定性因素增多，当前唯一能确定的是：这将是跌宕起伏的一年。

“2019年全球经济政策不确定性加剧，包括美联储加息频率、欧央行是否启动加息、英国脱欧结果、国际经贸关系变化等一系列事件都将加大全球经济不稳定的风险。”国投安信期货期权业务部行政负责人洪国晟告诉中国证券报记者。

市场波动加大，意味着风险，也意味着机会。事实上，在李明受困于风险资产大跌的同时，过去一段时间，已有不少专业投资者正利用波动率悄悄赚钱。

“2018年芝加哥期权交易所（CBOE）波动率指数VIX累计上涨157%，年初和年末均出现波动率从10涨到30附近的行情，身边有朋友2018年主要就是做多美股波动率期货，赚了不少。”方正中期期货金融衍生品高级研究员彭博透露。

一个利用波动率赚钱的经典案例发生在2018年“十一”长假期间。嘉合基金衍生品投资部总监余力告诉记者，长假期间，美股带动全球股市大跌，我国央行则决定进行一次较大力度的定向降准，利空利多交织，不少投资者困扰于节后该如何操作。

“与其猜节后是大涨还是大跌，还不如运用期权得天独厚的优势，用一小部分仓位去构建双买策略，即同时买入认购期权和认沽期权，做多波动率去博取节后首日的低开或高开。”余力介绍，2018年9月28日，他们分别以364元和397元的单价成交了一定数量的C2700与P2600合约，10月8日分批平仓这一对双买组合后，最终以获利告终。

配置波动率资产

站在当下，以李明为代表的投资者避险情绪易升难降，机构对2019年大类资产配置的建议也多是以防御为主。这意味着，未来包括波动率资产在内的避险资产仍有较大表现空间。

近期，美股、原油市场均出现波动加剧迹象。从衡量市场对未来波动水平预期的VIX指数看，日前一度飚涨一倍至36.2，数次单日大涨10%甚至20%，就体现投资者对未来的恐慌情绪。

“美国股市暴跌是对美联储加息及美国经济走弱预期的反应，原油暴跌则是由于世界经济放缓、需求减弱预期，这两点都说明2019年全球经济可能面临下滑。”彭博认为，2019年美股调整将持续，避险资产如黄金、白银及债市料将有较好表现，风险资产如股票、期货预计将大幅下跌，但期权衍生品由于其对冲属性及波动率属性将会有资金加大配置。

从国内资产角度看，洪国晟认为，A股当前估值较低，从经济基本面来看，2019年没有明显的触底后直线上涨信号，较大可能会出现横盘整理走势，料在波动中夯实底部。同时，2019年债券市场仍将维持稳中向好行情，但中美利差的进一步收窄风险和企业的信用风险，在一定程度上降低了债市的配置吸引力。

“除黄金、白银外，波动率资产可能也会在管理全球股市和债市风险的过程中得到更多重视，VIX指数相关的避险产品市场需求可能会进一步上升。股指期货、股指期权、国债期货、国债期权等金融衍生品市场的活跃度估计将有明显提升。”光大期货期权分析师张毅表示。

张毅介绍，利用VIX指数可以管理美国股市大跌风险，如2018年12月以来，美股持续大跌，VIX指数连续攀升，如果投资者运用看涨VIX的金融工具，就能够适当管理美股下跌的系统性风险。

“在应对美国股市和债市下跌风险加大过程中，要适当关注VIX产品及期货期权等相关金融衍生品，做好主动性的风险管理及投资配置。”张毅说。

洪国晟同时表示，在重要事件发生前，尽管很难预估市场对应的涨跌，但可以进行相应部位的避险对冲，或布局波动率资产增加收益。“目前来看，2019年海内外环境复杂，市场有很多不确定性，但波动加大比较确定，建议投资者2019年全年大类资产配置仍以防御为主，放更多比例在波动率资产和避险资产上。”

用波动率赚钱有学问

如同其他金融资产一样，波动率资产也是一把“双刃剑”。一方面，配置波动率资产有助于投资者有效管理市场不确定性风险；另一方面，市场存在波动节奏突变以及波动幅度加大的风险，倘若风险敞口较大，无异于在钢丝上行走。

“市场波动的节奏上，会有市场转折的突发性、市场波动幅度加大的可能性，这从2018年四季度国际原油市场价格变化中就可以看到。季初，基于对美国加大对伊朗原油出口制裁的担忧，投资者不断推升国际原油价格，一度创出近四年来新高，后来却突然转折，短短两个月内急跌四成，这就是市场波动节奏突变及波动幅度加大的真实写照。”张毅告诉记者。

张毅指出，波动率变化相较于股票市场平常的价格变化而言，其节奏要缓慢一些，也有向均值回归的长期特征。不过，在市场出现“黑天鹅”事件时，基于恐慌性情绪影响，波动率往往会发生巨大变化。

对于该如何配置波动率资产，业内专家纷纷给出了自己的建议。

洪国晟认为，2019年大类资产配置上，建议实行40%波动率资产+40%避险资产+20%风险资产的组合，也可以考虑交易两个市场的波动率偏差值，如逢高做空CBOE的VIX指数，同时在国内市场利用50ETF期权做买入跨式等做多波动率的操作。

洪国晟表示：“预计2019年A股和港股的表现会比美股好，建议优先考虑投资A股和港股，或做多A股、港股的同时做空美股以进行配对交易。如果只投资A股的话，建议搭配50ETF期权来规避市场下跌风险。”

余力进一步指出，不论是2008年金融危机，还是2011年欧债危机，按以往历史表现看，美股熊市的市场环境中波动率指数VIX不会像在慢牛环境中那么稳定，单日波动率指数上涨20%以上的天数占比也明显增多，而下跌途中的企稳或反抽阶段，波动率往往又可能会出现一波持续下降。

“展望2019年，波动率指数很可能走出震荡走高行情。这对于期权交易者的实盘操作提出了一定挑战，波动率的来回震荡意味着只靠做买方或只靠做卖方的交易者将很难稳定地获得收益，而需要根据市场行情变化有买有卖调整持仓数量，及时做好波动率交易策略之间的轮动操作。”余力说。

彭博同时表示，利用期权做波动率交易是2019年重要的交易策略，波动率大幅涨跌给了期权投资者非常好的获利空间。“从策略上看，买入跨式策略做多波动率和卖出跨式策略做空波动率将是投资者需要学会的重要的投资策略。美股、原油、商品料将出现很多机会。”