旺季需求预期下关注钢材库存去化力度旺季需求预期下关注钢材库存去化力度

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报告观点

供给侧收缩预期强烈，从成本、技术等角度考虑，大部分中频炉产能将由高炉替代，中期看对高品矿形成明显利好。需求方面工地采购启动导致钢材库存首降，库存去化阶段或将开启，目前重点关注钢材去库存速度。

从年初至今黑色品种的涨幅可以看出，钢矿明显强于热卷和双焦，尤其是矿石以28%的累计涨幅领涨黑色系，螺纹钢尾随其后。疯狂的石头除了产业垄断因素，我们谈谈数据上能解释的。

春节后首先公布的库存数据让市场顿时懵了，远超预期的增幅让首个交易日涌现大量恐慌盘，而随后的走稳代表了库存并没有看上去那么糟糕。先说推动库存增加过快的几个因素：

利润叠加旺季预期推动库存迅速上涨

首先核心因素是利润，不同于过往几年的亏损状态，从年初开始钢厂平均利润就维持在200以上，近来长材利润更是高达400以上，高利润下钢厂的生产积极性是被调动起来的，贸易商的“赌性”使其比钢厂更为乐观，囤货的积极性也大大高于钢厂。本周全国钢厂盈利面继续上升至86.5%，环比上周上涨1.84个百分点，连升7周并达到自去年五月下旬以来最高位；河北钢厂盈利面连续六周上涨至84.93%，环比上周增加2.74个百分点。

从开工率来看，全国高炉开工率保持八周以来高位。2月24日全国高炉开工率为75.14%，环比上周增加0.28个百分点，达到九周以来最高位；河北高炉开工率小幅下降至81.9%，环比上周下降0.32个百分点；唐山高炉开工率79.88%，与上周持平，达到去年十月下旬以来最高点。

高炉开工率

资料来源：Wind、华泰期货

我们将目前的利润放至2016年来看，对应的时段分别为去年四月底和八至九月，当期的高炉开工率平均在85%、产能利用率更是高达85-90%。那么问题来了，为什么利润犹有过之而开工却不及预期？

去产能力度有增无减

显然去产能的影响已经逐渐显现，根据发改委公布的数据，2016年中国分别压减了6500万吨和2.9亿吨以上的落后过剩钢铁和煤炭产能，产能压减数量超过了去年年初制定的4500万吨钢铁和2.5亿吨煤炭的目标。即使在了解到去年压减产能中的“水分”较大，但仍旧有近30%的有效产能得到剔除或替换，而江苏地区中频炉的迅速清理更是让钢厂措手不及。反映到目前来看，钢厂高炉开工率增幅缓慢不及预期好比心有余而力不足，河北地区产能或许已无过多的上升空间。

今年清理中频炉的政策上看，贵州、广东、山东清除地条钢力度加强。贵州省经信委专题布置省钢铁行业去产能有关工作，强调要在2017年上半年坚决彻底地取缔“地条钢”，拆除所有发现的中频炉、工频炉炼钢炼铁设备。此外，广东省公示钢铁行业淘汰落后产能企业名单（第一批），涵盖35家企业，149座中频炉和电炉。山东转发五部委联合印发的《关于进一步落实有保有压政策促进钢材市场平衡运行的通知》，强调严禁向“地条钢”企业提供任何授信支持。而去产能任务较之去年力度不减，从去产能的量来看，去年河北省压减钢铁产能3385万吨，在各省市中排名第一，而对于2017年，河北省压减钢铁产能的目标为3186万吨（其中炼钢产能1562万吨、炼铁产能1624万吨，今年中小型长材钢厂将是钢铁行业去产能的主要战场。

另外华北地区环保限产政策不断加码，根据近期对全国AQI指数以及华北地区限产政策频出的观察，短期由于环保停限产一方面在一定程度上抑制钢厂开工率过快上升，一方面局部地区限产或导致当地资源短期偏紧，，而《京津冀及周边地区2017 年大气污染防治工作方案（征求意见稿）》要求2016年AQI“爆表”的石家庄、安阳、邯郸、唐山等市在2017冬季供暖季钢铁产能限产50%。环保问题是历年两会的焦点之一，同时2017年也是《大气污染防治行动计划》终期考核之年，政府密集出台相关政策，并且首次提出大气污染防治的量化指标，环保督察趋严，如此高压环保政策下或带来供给端超预期的收缩。

出口转内销

国内钢厂利润高企不仅仅是目前的状况，去年中国钢铁行业扭转以往深度亏损局面，全行业实现盈利。而在高利润的驱动下出口转内销是自发的驱动，至于贸易摩擦的影响因素，2016年各国（地区）发起的涉华贸易救济案件共114起，比2015年增加9起；其中涉及钢铁行业52起，比2015年增加15起，占比达到一半。去年我国钢材出口量10849万吨，同比下降3.5%，结束出口连续六年正增长。而今年一月份，我国钢材出口量742万吨，同比大幅下滑23.2%，出口连续萎缩与贸易摩擦确有很大关联。

钢材出口量

而另一方面，国内钢价短时间快速上涨导致内外价差也迅速收敛，从图中可以看到去年十二月初国内钢价与国外钢价发生倒挂，原本的出口价格优势不复存在，在出口利润逐渐降低的趋势下部分出口转向内销。随着我国出口的明显下降，国际市场供应量也同步回落，可以看到近期内外价差重新拉大，利润空间打开，未来出口即使在贸易摩擦的抑制下回落，但回落幅度不会过大，且即使外需回落对今年总需求上也无法构成显著影响。中频炉的大面积清理或使得部分地区出现局部性的供应紧缺，这一部分可以由高炉增产来提供，同时也可由原先出口部分来满足，从这个角度考虑外需负增长无需过度担忧。

终端需求上，固定资产投资如火如荼，截至2016年底，12大类重大工程包已累计完成投资79203亿元，已开工48个专项、507个项目。2017年1月，国家发改委共审批核准固定资产投资项目18个，总投资1539亿元。今年铁路新开工项目将达35个，计划投产新线2100公里、复线2500公里、电气化铁路4000公里，今年铁路建设投资仍将维持高位。从各省固定资产投资计划看，已公布固定资产投资目标省份累计投资超过40万亿。当然45万亿大基建不应过度解读，首先45万亿是地方政府的计划内固定资产投资目标不是额外刺激的，而且计划目标需上报审批，整个流程到项目落地开工未必都能在今年实现。其次这45万亿当然与2009年的四万亿刺激不同，“4万亿”是央行额外批复的，而如今货币政策实质上转向中性偏紧已不可能大规模放水，只要货币这头把控住，那么这“45万亿”将只会转化成需求。

汽车产销数据不乐观，1月份汽车销量252万辆，环比下降17.59%，同比上升0.76%；1月份汽车产量237万辆，环比下降22.65%，同比下降3.39%。今年开始汽车购置税减半优惠政策开始阶梯削弱。

重点关注库存去化速度是否超预期

综合来看由于对后市普遍乐观，旺季需求预期仍在，目前钢厂销售压力较小贸易商囤货积极。房地产上2017年销售整体回落而投资增速或受困于需求、政策等的限制出现小幅回落，但幅度不深。固定资产投资依旧由基建挑大梁，45万亿的预期最终转化落地率有一定分歧，但增速应能保持在17-20%的区间中，从机械、重卡的销售数据看出尽管增速回落但仍旧保持高增长，下游终端开工需求明显保持同步增长态势。

供应方面去产能预期强烈，叠加中频炉事件，短期内这部分产能大概率只能由库存和高炉弥补，核心因素是电炉成本太高。据电弧炉工程公司介绍投产一台年产能80万吨的高质量电弧炉光炉体成本就达3000万元，且交货周期在5-6个月。而今年六月底中频炉产能出清，目前这部分的替代并未大面积开展，故推断在二季度或将上演局部地区钢材资源紧张的状态，同时渔翁得利的企业自然落到高炉钢厂上，因此铁矿石由于产业垄断也好、由于结构性需求紧张也好，或将再一次成为带动黑色上涨的推动因素。

“金三月”即将到来，重点关注库存去化速度是否超预期。

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（责任编辑：谢涵瑶 HF044）
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