大宗商品等风来 高盛认为预计今年二季度需求终超供给大宗商品等风来 高盛认为预计今年二季度需求终超供给

大宗商品市场正在等风来！

高盛（Goldman Sachs）近日发布大宗商品研究报告称，当前全球经济向好，PMI数据等“软指标”加速上行。该行表示正在等待商品需求的“硬指标”出现改善，并相信2017年2季度的商品需求将超过供给，仓储将下降，继而使商品价格大幅上扬。其还指出金属价格上行几率大于石油。具体内容如下：

高盛定义的“软指标”，“硬指标”

仍在等待商品相关的“硬指标”

过去几个月，全球经济活动的调查数据明显上升。根据PMI和实际GDP之间的历史关系，高盛的全球经济学家看到，2月追踪GDP增长率为4.4％，远高于他们对于2017年全年3.6％的增长预计。而高盛青睐的商品需求“软指标”涨幅较大，排名最前的是中国信贷数据、生产者价格和PMI数据。

昨日中国公布的2月PMI数据超预期，确认了经济“软指标”的加速，这与高盛的预期相一致。原油期货市场的持仓情况也反映了预期的提升，投机者的净多头仓位（下图右图，深蓝色线）大幅上涨。然而，大宗商品现货价格指数（浅蓝色线）自2015年却一直保持宽幅震荡，今年以来仅有温和上涨。

高盛表示对于这个结果并不是很惊讶：虽然对于未来的商品需求预期明显改善，但并未反映在实际需求的上涨和库存的下降中。与具有前瞻性的金融资产不同，商品价格未来预期的提升主要对期货的价格产生影响，对现货价格影响不大。而现货是根据企业对实际商品的供需关系进行定价的，因此，只有实体经济中的商品数据显示供需紧张，现货和日期较近的期货价格才会走高。

虽然高盛还没有看到商品库存数据（“硬指标”）的大幅下降（见下图），但其仍然相信这将在进入2017年第二季度后实现 - 推动价格超出目前的震荡范围，甚至超过高盛的预期。

为什么商品需求终将超过供给？

因此，高盛仍在“硬指标”上寻找经济强劲迹象，它将会在商品数据上体现出来，最终需求将大于供给，库存下降。高盛相信这会发生，基于以下几点：

1.宏观层面，从历史数据看，调查数据和“硬指标”之间存在紧密联系。随着宏观“硬指标”追赶上强劲的调查数据，这将激发全球的实际商品需求。

2.石油方面，2016年石油需求的强劲增长在高盛预期的时间之前结束，使其看到了更高的需求水平，加上核心OPEC国家和俄罗斯的减产，足以抵消美国钻探活动的增加，并在今年第二季度将转化为石油库存的大幅下降。因此，更强劲的调查数据使高盛预计，未来石油需求增加的风险径直上升。特别地，1月印度和美国汽油需求的疲软将是暂时的。

3.金属方面，中国的经济前景仍是关键，即使世界其他国家经济增长加速。高盛认为，中国最近的信贷增长是商品市场良性循环（供应管理、老牌实体经济公司资产负债表改善，投资和经济活动将维持高水平的商品需求）的一部分。然而，直到2017年末，潜在的紧缩确实给中国的需求带来下行风险。近期，中国12月、1月实体经济信贷激增，后续无论中国货币政策如何，这都很可能在2017年第二季度末之前都对商品需求形成支撑。事实上，中国1月份数据显示，对金属需求较高的旧经济融到的资金是2016年1月的2.5倍以上，为2012年1月份该指标创立以来的最高值。

看涨金属和能源回报，但驱动力略有不同

虽然强有力的全球经济活动应使所有商品受益，但各商品部门的回报构成可能略有不同。高盛认为，金属价格的上行几率大于石油。这是由于金属需求对全球经济活动改善（资本支出、制造业）的反应更为强烈，石油还受到来自美国页岩油供应的抵消作用，因此料金属价格将开启强劲上升势头。

昨日特朗普在国会演说中表示，将要求国会批准1万亿美元的基建投资计划，刺激铜价大涨超1%，而油价只是略有上涨。这与高盛的预期也是一致的。

然而，未来市场上的商品期限结构（现货价格相对于远期价格）受到的影响应该比现价水平受到的影响更大。

当前商品的高库存水平需要期货溢价（现货价格 远期价格，contango）以弥补存储成本。然而，一旦需求过大，超过了目前的供给和库存，高盛预计在2017年第二季度，将会转为现货溢价（现货价格 远期价格，backwardation），以激励库存的清除。现货溢价是高盛对于商品投资回报预期的核心。由于石油相对于金属，储存成本更高，因此石油的现货溢价可能更加显著和持久。

影响大宗商品价格上行的不利因素

政治前景似乎不太乐观：美国国会共和党在废除奥巴马医改法案上所遭遇的困难预示着税改或基建项目的快速展开并不乐观。这强化了高盛的预期，该行认为美国的财政刺激（主要通过减税）促进GDP上涨1％应该是2018年的事了。同时，高盛认为，特朗普在对外贸易和移民上的行政措施不利于经济增长。

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