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唐川林 | 中信证券(600030,股吧)钢铁首席分析师
中信钢铁团队，中信钢铁团队由钢铁首席唐川林组建，依托中信证券平台，为广大投资者提供黑色产业趋势研判和重点标的推荐。多次成功预测黑色产业短中期趋势。长期以来坚持研究创造价值的理念，活跃在产业前线。
黑色产业近期政策频发，加上淡季特征显现，多个品种和行业迎来了短期拐点，是否产业真的发生了逻辑转变，中信钢铁组自5月23日到5月31日，9天时间超20家企业，走访华东和山东的主要煤焦钢产业相关公司，为您收集黑色产业链的一手一线信息和趋势研判，当您的周期之眼。
具体行程如下：
5月23日-5月25日 华东站——水泥、钢贸商、钢厂调研，24号上海召开专家沙龙
5月28日-5月31日 山东站——钢铁生产企业、钢贸、煤焦矿企业。
我们将实地考察企业的限产和生存现状，为您拨云揭雾，掀开6-9月的黑色产业配置机会。
系列产业调查前两站请关注：
【中信钢铁唐川林】华东黑色调研第一站：水泥订单6月边际下滑明显 | 调研特辑
【中信钢铁唐川林】华东黑色产业第二站：贸易商同比库存偏高，后期继续以降库为主 | 调研专辑
黑色产业调研华东地区第三站：华东某大型资讯企业
调研对象：公司领导 某大型黑色产业资讯企业
调研日期：2018年5月25日
观点分享
黑色产业目前的价格趋势和产业最前端的市场表现分析
核心观点：
（1）5月份供需双强。产量屡创新高，需求居高不下，且价格回归高位，但悲观预期较强。其中，工业材需求相对平稳，而建筑材5月需求不会差于4月（主要体现在北方区域）。目前成交量数据较差的原因，主要是源于投机需撤退，与下游客户情绪导致的对需求采购压制。但钢材取货速度仍保持高速，代表终端需求并未降低。且5月23日已经发现下游压无可压、必须开始购买的迹象。
（2）未来关注要点在于产量高位与未来减产时间、铁水分配与转移的迷惑性、关注电炉钢的利润与新增产量、关注需求的连贯性与跳跃性、下游需求的转型升级。
（3）
供给侧改革核心目的之一是让市场后续保持环保投入和产业升级，将给钢厂留下利润空间，未来钢材高利润将保持。
（4）库存发生了不利变化，库存拐点可能在6月中旬，看好7月中旬的时间点。6月需求下滑明显，但看好下半年需求。需求在淡旺季可能出现明显的预期差，下一个预期差可能在7月。
（5）微观成面，不同时间点做当时最正确的判断。
正文详情：
1.逻辑回顾
1月份强烈看涨：价格回调，成交压抑，库存结构性差异
17年房价因阶段性的供需错配上涨到5000多元，在价格回调到位并形成电炉成本支撑。
研究员发现1月份成交呈荒废状态，同时注意到在价格回落的同时，库存存在结构性差异，北方库存绝对数远低于往年，故持强烈看涨态度。
2月份谨慎看涨：库存压力发酵，需求预期强烈
研究员发现今年第一个冬季采暖季，1月份钢铁产量远超预期。但今年过年较晚，而过年时需求将被压抑并于年后进行释放。故调整观点，变为谨慎看涨。
3月份发现风险：库存矛盾凸显，需求预期反常，成交缓慢恢复
年后（2月底）需求爆发迟迟不到，行业风险反而增加：一方面，产量与库存累积创新高。另一方面，需求预期反常，成交只是在缓慢恢复。
风险增加到一定程度后被释放，出现了3月下旬的风险释放。这一方面是因为大量贸易商手中持有库存，需要降低风险。同时也有第一波中美贸易战也助推了该过程。
4月份预期修复：跌价化解矛盾，需求集中释放，宏观边际改善
风险释放完毕后，从3月底到4月份的逻辑发生了变化——需求终于到来，且非常猛烈。 首先，之前快速释放风险带来了钢材的大幅跌价，这进一步助推了需求。其次，4月份部分 宏观因素改善，如很多房地产加快了施工进度。可以认为通过中美贸易战，终端释放了积极改善的对冲信号。
5月份供需双强：价格回归高位，产量屡创新高，需求居高不下，悲观预期较强
公司最近于于非集散地城市做了实地库存调研（主要是县城），发现从1月到3月库存量变实际是上升的。需求迟到的原因，一方面，是农民工返工较晚；另一方面，也是最重要的方面，是在两会期间钱的审批流程普遍变慢，基建等工程处于滞后状态，甚至央企也出来了波及与影响。
很多人依据成交量数据认为需求比4月份差一些，但成交不等于需求，需求是终端需要的钢材。虽5月份成交数据比4月份差，但钢材取货速度仍保持高速，代表终端需求并未降低，只是因为价格高，投机者参与度降低。
在5月的需求调研中则发现，工业材需求相对平稳，而经过去年上半年暴跌工业材的投机量下降，目前工业材贴近市场需求量。而建筑材5月需求不会差于4月，主要体现在北方区域，南方区域则保持平稳。
目前成交量数据较差的原因，主要是源于投机需撤退，与下游客户情绪导致的对需求采购压制。研究员发现下游客户的情绪与涨跌情况对应的非常精准，根据内部数据，当超过50%的人看涨一定出现跌势，当30%甚至以下看涨一般是涨势。如3月23号跌停，看涨比例28%立即反弹。5月2日，看涨比例48%开始下跌。
不过不管下游如何压抑需求，需求总要释放。5月23日已经发现下游压无可压、必须开始购买的迹象，24日整个钢材下游的活跃度也非常高。这就是旺季的体现，如果真的在淡季，需求释放将会晚很久。
2.未来关注要点
关注产量高位与未来减产时间
近两个月产量上升，但产量继续上升的空间有限
钢厂不可能主动减产，而对于检修，16年即开始能拖就拖，目前已经到了很多设备不得不检修的时候。为什么？钢厂什么时候会减产检修？他不会主动减产，但很多钢厂16年以后对于检修的态度是能拖就拖，目前已经到了设备不得不检修的时候。
关注铁水分配与转移的迷惑性
以后谁生产更灵活，谁的盈利空间就更大。今年大家普遍关注厂商的新生产线，认为某些产能会大量增多。在此须提醒，较17年，目前钢厂对自己的利润较为满意，此时可能不会追求绝对的利润高位。
关注电炉钢的利润与新增产量
目前没人能准确计算出电炉钢产量，但可以根据库存量等结果性的数据来衡量。未来电炉的利润支撑较强，电炉钢走势会比较贴近电炉成本。
关注需求的连贯性与跳跃性
17年开始需求几乎全部呈跳跃性，淡旺季劈叉，打破了我们对淡旺季的认知。今年的金三也完全没有体现。最近整个商品市场对于下面的淡季预期过强，这实际不是非常确定的事情。
下游需求的转型升级
数据与市场感知出现劈叉，很大程度上是因为钢材下游的升级转型。
年初发现钢结构行业订单远超预期，这带来了中厚板、厚热卷的需求提升。刚结构需求的爆发，从长期来说是对螺纹材料的取代。这些需求的转身，也会带动钢厂的生产发生变化。
3.未来利润预期：钢材高利润将保持
因为供给侧改革的根本目的为恢复市场秩序，钢材产业有太多非法产能存在，使钢铁的价格与利润中枢拉到极低水平。改革后一定会使价格与利润中枢上升。一方面，让钢材停止亏损，修复资产负债情况。另一方面，则是为了让市场后续保持环保投入和产业升级，这光靠淘汰落后产线，还必须依靠钢厂自发的改变一些结构，这就必须要给钢厂一些利润空间。
4.华东江苏地区是色产业链供需情况调研结果
目前主要进行的是水泥、钢贸商的调研。整体感受：
第一，真实需求在下滑，不只是季节性下滑。如上峰水泥(000672,股吧)5月订单有明显同比增量，但6月订单环比20%下滑，有季节性下滑，没有同比增量。各地4、5月份明显出现基建、地产赶工现象，6月份会弱下去。
第二，市场情绪出现明显转变。一个观点是所有季节性、超季节性变化通过供需缺口体现，但这个理念要发生转变。当供需缺口出现700万吨缺口，而往年只有500万吨，往往带来价格上涨。但现在有所不同，原因在于价格弥补了库存缺口变化。在价格涨完500块后，缺口被弥补100-200万吨，价格对库存有弥补作用。库存拐点可能在6月中旬。由于价格上升已经比较高，弥补隐性库存缺口，这时候需要看边际变量的变化。贸易商角度变化明显：采购节奏放缓，下游终端拿到现货的量在下滑，更加谨慎。一是因为终端需求不强，二是由于资金链变化，今年对于所以贸易商、国企的融资性贸易完全砍掉。到了淡季如果出现利润下滑，当前库存水平如果比往年高，往往会抛货，打压价格。
第三，从钢厂角度，库存下滑速率快，库存结构发生变化，从之前的钢厂和贸易商同步去化，变成贸易商去化、钢厂略微累积，累积持续2-3周。钢厂有压力时把风险分给贸易商、找钢网等第三方，贸易商出货量边际上有变化，货物被动累计，难以做到超卖。企业都是长协，分担长期风险，贸易商永远存在库存中枢水平，难以达到很低水平。这决定了价格拐点不特别明显。
总结：
6月需求下滑明显。
库存发生了不利变化。库存拐点可能在6月中旬，看好7月中旬的时间点。
看好下半年需求。虽然相比上半年下滑，但钢材需求任性强，特别是来自机械。7-9月仍然会出现今年的最大特征，淡季不淡、旺季不旺。今年难有大趋势，需求找预期差，供给找刚性。需求在淡旺季可能出现明显的预期差，4、5月份的确出现了预期差，一是宏观预期差，二是结构性需求释放带来预期差。下一个预期差可能在7月。当5、6月价格回调，价格带来供需缺口的部分消失，淡季不淡出现缺口可能带来价格上升。
核心观点：
1.市场情绪转变：下游终端需求不是特别旺盛，融资性贸易带来资金量的下滑。库存下滑速度很快，钢厂感觉到压力，贸易商货物被动累计，长协。6月需求下滑明显，库存整体结构发生变化，6月可能是库存拐点，看好7月的供需情况，今年没有大需求，大机会，预期差的出现。
2.钢材产量上升，但是库存又维持低位，主要是很多统计数据比较粗，没有细分到具体产品。
3.电炉成本具有强成本支撑，到成本后会有较强的减产预期。
4.钢厂的研发技术的提升，铁水量创新高，限产能不限产量。
5.锅炉开工的数据准确性问题，二手数据具有较大模糊性。
正文详情：
Q：去年宏观和中观劈叉，今年中观和中观也发生劈叉，比如水泥产量和钢材需求的方向不同。用水泥产量同比或季节性变化代表的钢材需求不是特别强，用钢材成交量、出库量代表的需求不错，怎么会发生这种变化？
A：水泥1-3月负增长是限产因素，今年北方多省限产时间延长1-1.5个月。去年一般限产截至3月15日，今年新疆延长到5月，其他如河南延长到4月中旬。不是不想生产，水泥利润是历史最高水平。所以可能不是需求差的原因。
Q：后面供应和需求的增量情况？
A：增量在工业材。建筑材料领域，基建下滑，房地产有弥补基建下滑的因素，但顶多是弥补，不会带来更多的增量。所以今年增量可能在工业材。预期方面，从宏观，到家电、汽车等各个企业，对今年预期较差。但他们现在普遍修正预期，几个月下来感觉到自己偏悲观了，包括汽车、机械行业。另外，下游转型升级一方面会带动更高附加值钢材的使用，另一方面对于钢厂直供的需求更大。但钢材的价格是由流通市场决定的，流通市场的货越来越少，产量多但货不足，就是这个原因。
Q：汽车、家电比较好是在什么时间点？
A：最近。特别是4月汽车产业数据不错；家电厂商心态好转，有些厂商觉得自己之前的生产偏保守。
Q：终端原料库存有变化吗？
A：原料库存一直不高，从去年第四季度开始工业材下游基本没有超备库存，因为今年预期不太乐观。他们的预期修正是一个潜在因素。自身的库存方面，汽车压力还好，关税影响不大；家电库存正常。
Q：钢铁期货和现货价格的情况？
A：最近期货是在大贴水的情况下不断往下打，建筑材螺纹贸易商的心态是，反正已经在成本之下，就往下砸。因为第一，降低后期钢厂价格，以后买更便宜，二现在往上拉也拉不到成本价，反而给钢厂赚钱；第二，螺纹期货手里没货，价格下降可能再去抄底、囤货。工业材期货往下砸，但现货不动，说明期限背离、大贴水的情况下不能真正把价格往下拉很多，短期会有很强的支撑。今年可能没有大的趋势性行情，抓预期差。去年大家都看空的时候是抄底的机会，找错的机会。
Q：热卷新增产能很大，为什么还是看好？
A：今年供应端发生了一些变化，产业以外的研究人员会错开数据。热卷产量在升高，但市场没货。因为产量还要细分：给了谁、什么品种。
Q：趋势下行的时候是不是能用电炉成本支撑？
A：不能用现在的电炉成本支撑判断未来的价格，一定是实时的。钢材价格回落的时候，废钢肯定也会回落，所以支撑位不断走低。如果钢材价格回落非常快，到达电炉成本的时候一定有强支撑，因为电炉很灵活，立即可以停，立即减供应。
Q：铁水日均产能为什么这么高？
A：去年钢厂赚钱以后研发能力极大提升，开始在转炉添加废钢，后来提高工作效率。今年有同时在转炉、高炉都添加废钢的技术。另外伴随着检修，更高端的材料也有了，高炉的炉容积也得到提升，所以铁水量屡创新高，但技术是有瓶颈的。限产能不限产量，产量交给市场。
【以上为调研正文，备注：本纪要未经当事人审核，请不要转发和公开引用，谢谢理解】
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