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8月17日两年期国债期货上市首日国债期货和现券均出现整体下跌。如果对比上市前一日2年期中债国债估值和TS1812的挂牌价，会发现TS1812挂盘价格99.34是远低于现券前一日收益率3.01%倒算的价格99.99，而当天开盘后期货只是开盘小幅上冲到了99.4（收益率3.3%），当日现券最廉券CTD券收于3.24%，全天期货贴水现券。
一、行情回顾：
国债期货2、5、10三个主力合约TS1812、TF1812、T1812分别以收跌0.20%、0.07%和0.23%。盘面上看似波动不大，但是考虑三个品种的杠杆倍数，按交易所标准分别为100倍、100倍和50倍，对应一手期货较结算价下跌4000元、700元、2300元，日内波动幅度6600元、4100元、6250元。量能方面，三主力当日分别成交8559、10225、50628手，当日持仓2973手（+2973）、13825（-353）手、49860（+1553）手。成交持仓比分别达到2.87、0.73、1.02。
总的来看TS上市首日的价量波动呈现赶超TF和T波动。但对比现券，TS首日走势有些超出我们得预期。如果对比上市前一日2年期中债国债估值和TS1812的挂牌价，会发现TS1812挂盘价格99.34是远低于现券前一日收益率3.01%倒算的价格99.99，而当天开盘后期货只是开盘小幅上冲到了99.4（收益率3.3%），就开始下跌。尽管当日早盘资金面确有收紧迹象，但现券最廉券CTD券160002.IB收益率反弹最高到3.24%。收盘TS1812报96.16，对应收益率3.44%，期货全天期货贴水现券！
二、对期货贴水的思考
在《两年期国债期货上市交易策略展望》中我们梳理了5年和10年国债期货上市的情况，同样是挂盘价设置偏低，而TS与TF和T上市首日表现截然不同，甚至出现期货大幅贴水现货的问题。以IRR粗略描述期货对现货升贴水幅度，8月17日收盘TS1812、TF1812和T1812的IRR分别为-3.05%、+3.12%和2.89%。期限利差上看，现券10Y-5Y、10Y-2Y、5Y-2Y利差分别为27BP、60BP、33BP，期货10Y-5Y、10Y-2Y、5Y-2Y利差分别为14BP、23BP、9BP。
从历史数据看，五年期期货和现券走势也出现分化导致期货10-5利差与现券利差的分化，但两年期期货与现券走势的分化对期限利差而言似乎更加夸张。从当日交割券表现看，最廉交割券160002.IB和次廉交割券180002.IB分别收报3.24%和3.11%，盘中收益率最高点3.24%和3.12%，成交笔数3笔和0笔。其中160002.IB盘中虽有接近期货的买盘报出但截至收盘并未成交，大胆推测可能是期现套利盘的试盘行为！
期货和现券走势的背离，笔者认为与品种属性和现阶段市场情绪有关。从品种属性看，十年期国债之所以能够更好的期现联动，在于其交易属性强，投机盘的敏感缩小了期现套利的空间。5年期国债作为中端品种相对10年期配置力量更强，因此现券在下跌行情中表现抗跌。而两年期期货的做空功能，不仅为短期利率债提供套保工具，也为信用债提供了套保工具（7成以上信用债久期在3年以内）。从市场情绪看，7-8月上旬的流动性溢价已经处于2015年以来较高水平，随着宽信用的转向，更多银行间资金流向实体，加上地方债发行速度的加快，资金面收紧的预期加强。综合两方面因素，短期看TS走势大概率维持弱势。而对于升贴水来说，如果没有足够的期现套利力量，期货贴水现货将成为一段时间的常态。
三、后市展望
展望后市，笔者认为长债相对于短债的确定性更强，近期的关注点在于汇率和利率供给压力。上周人民币对美元一度突破6.9，周内股债出现了同跌，说明市场情绪受影响很大。具体到债券市场，从上半年托管数据看，境外机构一直大量增持国债，如果汇率再次出现快速贬值，外部配置力量或有削减；而国内机构对宽信用转向基本达成共识，只是在等待效果的出现，因此配置盘目前或多处于观望。近期财政积极信号频出，要求加快地方政府专项债发行和使用进度，各地9月底前累计完成专项债券比例原则上不得低于80%，财政部建议银行地方专项债投标至少上浮40BP，地方债的供给冲击和宽信用效果将施压利率债，交易盘主导的长端债将延续调整。而短端，尽管我们看到了流动性溢价已经处于2015年来的高位，但考虑宽信用初流动性未必大幅收紧，以及期货贴水现货可能成为一段时间常态，单边投机TS的不确定性大，做陡曲线套利风险存在。建议逢反弹沽空T1812。
本文首发于微信公众号：一德金融衍生品研究部。文章内容属作者个人观点，不代表和讯网立场。投资者据此操作，风险请自担。
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