危机中的投资行为学顺水鱼财经

08年' 金融危机爆发以后，“risk on/risk off”的市场走势模式变得尤为明显。在2008年的四季度，' 美国国债收益率大跌，同时美元大幅升值，大家都把这归咎于逃离风险资产，买入美元避险资产的国际资金流动。然而，数据显示，非美国居民投资者是很“挑剔的”，只是大规模买入美国的短期国债，却减少了美国中长期国债的购买量，甚至减持了其它美国债券。

欧洲' target='_blank' >央行国际政策部门研究主管Livio Stracca在最近的研究报告中提出了关于在危机中市场避险行为的三个问题：

是否存在一般趋势的例外情况？

在市场受到高度压力的时候，外国投资者是否会系统性地更喜欢出售（或购买）某些特定资产？

在他们的投资行为中，是否显示出任何系统性的趋势，比如说基于发行国和证券类型的外国证券作为避险资产购买。

Stracca分析了三大国际储备货币—美元、欧元和日元，在危机中的投资组合资金流动。结果显示，最近几年没有任何证券一直维持着避险资产的地位。这个结果的确令人有些惊讶，特别是考虑到美元和美债在危机中或市场避险情绪上涨时的优异表现。

Stracca总结了三个结果：

第一，在危机中和全球风险和风险厌恶情绪上升的时候，通常会出现投资组合资金的外流，这显示了受到风险冲击的时候，外国投资者通常会“急于逃离”，这与之前的发现相符。

第二，在所有危机中和风险冲击中，没有任何资产或国家系统性地受到外国投资者的更多需求。

第三，我们发现，在欧元区个别国家受到冲击以后，外国投资者看起来已经离开了处于震中的这些经济体（尤其是欧元区的高收益国家），但在美国爆发危机的时候，这种行为的迹象就弱多了。

如下图所示，报告中收集了多次危机的投资组合跨国资金流数据，其中包括2011年三季度的欧债危机（蓝色），2008年下半年的雷曼危机（红色），以及其它包括1990年三季度、1990年四季度、1995年一季度、1997年四季度、1998年三季度、2000年四季度、2001年三季度、2002年三季度和2008年一季度的危机（灰色）。（深蓝色为平均值）

下图显示了，主要经济体货币市场投资工具形成的外部负债的变化（与前一年相比，占总投资组合存量负债的变化比例）。有趣的是，在最近的欧债危机中，日元的短期债务是最受追捧的，而美国的短期债务竟然出现了资金的净流出，这与2013年之前日元的强势相符。另一方面，雷曼危机的时候出现了截然不同的结果，日本的短期债务市场出现净流出，欧美国家短期债务备受追捧：

（EA-欧元区 EA-low yield-欧元区低收益国家 EA-high yield-欧元区高收益国家 US-美国 JP-日本）

下图显示了，主要经济体政府中长期债券形成的外部负债的变化（与前一年相比，占总投资组合存量负债的变化比例）。有趣的是，在过去的危机中，欧元区高收益国家中长期国债一直都是重要的避险资产，而欧债危机则扭转的这个趋势。虽然美国中长期国债表现稳定，但平均水平只能算是中规中矩：

Stracco总结，危机中的资金流动证明了，美国在国际货币体系中的地位仍然比较特殊。