瑞信陶冬：中国不会推出经济刺激政策顺水鱼财经

本文作者为新城数码财经主持人陶沙。 授权华尔街见闻发表。

瑞信亚洲区首席经济分析师' target='_blank' >陶冬表示，内地经济回升乏力 ，预计信贷周期将趋向收紧。

针对本周中国' target='_blank' >央行公布的信贷数据暴跌，陶冬认为：

中国的银行在年中和年底都需要一次进行核算来把账面核上，因为这个银行就会在6月份拼命动存款和贷款，所以实际上的存款和贷款数就会比报出来的数字小一些。由于这个原因，6月份的数字会高估，导致7月份，一些短期的数字，例如企业借贷和个人借贷，会在过了这一关之后重新回到银行账面上。所以，在7月份就会有一些过去在6月份（所说的粉饰窗口）做出来的贷款和存款消失了，这使得7月份的数字比较低。如果把6月和7月份的数字合在一起看，可能就会更合理一些。从这个角度讲，光看7月份的数字就有些偏颇。

但另外一方面，不可否认7月份出来的数字不能完全由季节性因素来解释，毕竟每年都有6月份和7月份。这次7月份的数字中，无论是全社会的融资还是银行的贷款，都是2008年以来最差的数字，因为每年都有7月份，而今年的7月份确是特别差。这反映出银行的去中介化的问题并没有真正得到解决。最近政府希望把银行表外的业务（通常称为影子银行的业务）拉到表内来，这样在监管之内，就可以适当的压一些风险。按理说，在把表外的业务拉到表内来时，表内的贷款需要增加。但是7月份的数据中，显示的却是表外的数字被压缩，表内的数字并没有上升。这就反映出银行对实体经济的借贷依然不热心。

另外，周三中国公布的多项经济数据都不及预期，令人怀疑经济复苏进程受到了阻碍，陶冬对此表示，中国经济的复苏力度仍然不够：

我们一直对中国经济的复苏力度不报信心。中国经济的确有所复苏，从4、5月份开始，政府推出了一些财政政策上面的点刺激，人行在货币政策上也稍微宽鬆了一些，这些都带动了经济有所上涨。但是这一轮经济上涨的频幅非常窄。具体看固定资产投资，其中和铁路相关的投资有所增加，但在卖机械方面，除了卖铁路机器的不错，电力机械设备和建筑机械设备的订单实际上都没有明显的上升。另外，在银行贷款方面，比如国开行的一万亿人民币PSL到位之后，向部分领域和企业发放了贷款，这些方面的确见到了流动性，但从整个经济的宏观层面，并没有看到出现更大的流动性。换句话说，政府的刺激只是在刺激的地点上面有所效果，并没有出现成熟效应向整体经济扩散，这恰恰也是目前中国经济的尴尬。一方面的确经济的增长有所复苏，硬著陆的风险在减少，另外一方面则因为并没有向更宽广的经济领域扩散。那么一旦政府的点刺激的效果开始退化的时候，经济则可能出现下滑。

目前看到的在除了政府刺激之外，经济唯一有所改善的是出口，这也的确是拉动经济上涨的动力。但这一轮很明显看到地方政府在固定资产投资和基础投资上面，并不是很积极，很多开发商由于现金流的问题，在放慢建设的速度。所以，这过去拉动中国经济的两大因素，现在都显得动力不足。我们认为第二季度比第一季度有比较长性的反弹，但今后的第三和第四季度的增长，如果以环比来看，应该是维持在第二季的水平，很可能不会有进一步的上涨。至于会不会出现比较大的下滑，目前也看不到这迹象。我们对目前经济的判断就是走出了最低点，但回升乏力。

那么是否需要进一步扩大刺激的范围？陶冬认为：

我觉得讲这话的人实际上进入了一个盲区，坏的经济数据和上一届政府的政策反应之间存在一种联系，而他们则是把这种联系来套到本届政府上面去。但事实上，两届政府是完全不同的，他们的政策思路理念有相当大的差别，本届政府在推出一些非以市场机制为主调的政策方面非常审慎，这也是为什么本届政府在推出刺激政策时相当谨慎。

我不认为以目前的财政状况、财政状况以及社会稳定状况，政府会推出大规模的经济刺激方案。一、中国目前的钱和五年前相比，财政上的余地少了很多；二、这些措施可能短期对GDP增长带来一定好处，实际上却会埋下更大的定时炸弹，实际上现在看到的银行的坏账、影子银行和地方债务的大幅度飙升，都是由前几年为了GDP的增长而不惜代价的一些财政政策所带来的中长期的后果。

政府没有明说，而且现在从官方媒体和网络上讲的最多的就是习近平所提的“经济新常态”，这个“新常态”并没有数值上的描述，但可以肯定的说，要比过去10%和9%的增长要低一些，这是由于中国经济的体量已经要比过去大了很多，同时过去增长的缘头和现在也不一样，现在的政府更希望收到发展的好处和质量，而不是为了发展而发展，所以在这么一个情况下面，政府实际上愿意接受比较低的增长速度（比起过去“高”的速度，官方称之为“中高”的增长速度），这个数字到底是多少，没有讲清楚，我相信北京也未必有一个非常明确清晰的概念。

最重要的是，要维持社会稳定，这需要收入的增长和就业的增长，而不仅仅是GDP的增长。实际上，一个靠固定资产投资拉动的GDP增长速度对于收入和就业的影响和靠出口和消费拉动的GDP增长实际上是不一样的，即便都是8%的增长，所带来的效应也不一样。这一点北京清楚，大家也应该清楚。

展望下半年经济政策，陶冬认为：

按照我的理解，人行本身不希望货币政策重新放水。这主要原因是持续十年的货币扩张之后，给中国经济带来了许许多多的问题，比如说房价居高不下、风险在聚集，还有许多增槓杆，这些在债务上面也有比较大的问题。

目前，人行并不希望维持一个超宽松的货币政策，并且实际上已经在去年开始慢慢收缩货币政策的宽松力度，但是随着经济出现下滑，它的货币政策从中性偏紧滑向了中性，甚至稍微偏松一点。这更多是一些出于技术性的改变，为了支持一下政府的宏观控制。实际上，从大的环境来看，中国货币继续收紧，超宽松向稳定推演还会下去。但是，7月份的数据出来之后，在9、10月份降息、或者调低存款淮备金率的可能性有所上升，但这也是一个技术性的改变，中国整体的信贷周期已经由放松开始向收转移，只不过收的力度很小，而且中间存在一些曲折。

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