九鼎德盛：A股的严峻考验显示风险顺水鱼财经

从今年以来A股市场轨迹走势来看，政策刺激因素刺激的主线较为明显。比如众多行业规划方案出台、鼓励分红举措、金融改革试验区、鼓励" 养老金入市、" 央行与" 证监会管理层推举措、跨境ETF发展、管理层推投资项目建设等，但从A股的内在基本面与外围市场面来看，形势异常严峻，而A股内生性矛盾的现实也使得其结构化风险不言而喻。从市场品种轨迹来看，尽管有题材性因素支撑的部分品种表现，但其较差的" 业绩与机构的举重行为，在市场量能不济、投资者理性发展趋势的面前，其已面临较大的投资风险，特别是一些估值PE超过数百倍甚至上千倍、亏损类公司股价拉升。而证券业人员的高离职或预示行业的风险运行将加大，加之欧债危机的不确定性，因此在内忧外困因素影响的市场格局中，市场面临的下行压力非常之大，A股市场面临的冲击与风险考验异常突出。

从A股自身的基本面来看，我们研究认为其存在五个方面较大的负面影响。一是宏观经济下行态势不容乐观。中国的GDP增速自去年一季度以来已经连续五个季度下滑，经济减速势头非常明显。而今年的GDP增速目标预期仅为7.5%，可见管理层对整个宏观经济形势也不敢轻言乐观。最新汇丰银行(HSBC)公布的" 数据表示，中国5月汇丰制造业采购经理人指数(PMI)预览值48.7,4月终值为49.3；中国5月汇丰制造业PMI初值中新出口订单指数为47.8，上月为50.2。在经济不断减速的时期，通货膨胀虽有所下降但压力犹存，经济陷入滞涨的风险较大。二是上市公司业绩下行明显。今年一季度，上市公司盈利情况继续大幅下降，在剔除银行股的贡献后，非银行企业的整体净利润下滑幅度已扩大至15.18%。数据统计显示，截至5月23日，沪深两市已有848家公司公布了2012年上半年" 业绩预告。其中，有349家业绩“报忧”，占比高达41.16%，其中首亏67家，续亏58家。我们以房地产业为例，截止2012年5月24日，市场统计在27家房地产公司预告了上半年业绩情况显示，其中有18家预计将出现净利润下滑甚至亏损，占比高达66.67%，由于其许多房地产公司债务到期集中在6月及下半年，加之存货急增且全国保障房、小产权房、乡村建设等的巨大存量，实际上行业的风险异常之大。三是股市扩容与多市场建设将分流A股资金。研究发现，由于时间即将进入6月份，A股600多家公司排队等待上市，因此发行速度不会因市场原因而减速，同时我们研究发现，" 新三板、原油" 期货、国债期货、白银期货及国际板预期等均进入到时间重要推进期，因此投资渠道的多样化，将使A股市场的选择性大为减低，四是证券从业人员离职较重将对市场运行形成较大影响。据《证券时报》报道：自2012年1月份至4月份，北京、上海、深圳等地区的" 券商出现一波规模较大的员工离职潮。扣减新入职员工后，今年前4个月证券业注册从业人员净流出总规模在1万人左右，占全行业注册从业人员总量的比例约为4%。而基金管理公司的人员也有小规模化离职，除华夏基金" 王亚伟、" 范勇宏日前离职影响较大外，东方基金、中银基金、中欧基金、" 大摩领先优势" 股票 基金、" 大摩资源混合(LOF)基金、浦银安盛基金等基金经理或高管均发生离职现象。研究认为行业人员的大规模变动，或将对A股市场的深层次影响将体现出来。五是M2/GDP比例过高，实际宽松难有。根据国家" 统计局公布的数据，一季度全国GDP总量为10.80万亿元，如果以GDP7.5%增长推算，2012年GDP总量应在40万亿左右，而目前M2已接近90万亿规模，两者相比超过200%，这样的货币与经济环境中，宽松资金的可能性较小，尽管有存准率下调引起资金流动性，但实际银行存款的规模化减小，形成对冲性考验，因此我们研究认为货币政策难以实质性的动作，而股市面临的扩容与地方债务减持国有、法人股动力增大。

从外围因素来看，世界经济复苏的步伐异常严峻，而欧债危机导致的欧元区走向具有较大的不确定性风险。从国际资本市场运行来看，受上述因素影响，美国、德国、英国、法国、意大利、日本、香港等股市出现中期向下的轨迹，而俄" 罗斯、希腊、意大利等股市均创出历史新低或接近前低。从欧债危机的演变来看，其目前的情况处于非常严峻的档口，希腊离开欧元区与否也将在很大程度上，对欧元及期货经济体形成较严重的负面影响，近期欧元对人民币跌价创10年新低也是一个重要信号。标准普尔2011年12月5日将包括法国与德国的15个欧盟国家的主权信用评级列入“前景展望负面”的观察名单；2012年5月14日，穆迪将26家意大利银行评级调低，事态仍需进一步观察。由此可以看出，欧美债务风险的演变博弈非常剧烈。由评级机构所作出的15个欧盟国家主权信用评级列为负面来看，实际上已占到欧元区的95%以上，因此事态的发展变化仍需进一步的观察。近期世界经济体得要组成部分的日本受到国际评级机构的下调评级，其也显示外部风险因素的发展将具有较大的不确定性风险或扩展性。研究认为，如果希腊问题导致欧元区问题加重，同时如果有新的成元国退出，那么欧元区面临解体的危机将显现，这对世界金融体系将产生严重负面影响；从A股市场的外部环境来看，风险因素的波及传导存在很大的不确定性，投资风险意识需时刻加强。2012年5月24日，相关数据显示： 欧元区5月份综合采购经理人指数(PMI)由4月的46.7降至45.9，创近3年新低，同时不及预期值46.5；欧元区5月制造业PMI由4月的45.9降至45，不及预期值46.1，创35个月新低；服务业PMI由4月的46.9降至46.5，不及预期值47，创7个月新低。数据显示均处于PMI荣枯分水岭50以下。

从A股市场目前的运行格局来看，仍然显示出政策与市场博弈的轨迹。从A股自身估值体系来看，实际上结构性风险的演变非常之大，根据市场统计，目前A股市场超过25倍PE的" 个股占比近80%左右，而国际主要资本市场此比例仅占16%左右，尽管少部分行业品种估值明显或合理，但宏观经济的回落，或使得结构性股票 的估值出现风险，无法改变市场绝大多数股票 估值风险的现实性。内因与外围市场两因素的综合判断来看，由于不确定性风险仍然偏大，因此A股市场面临的严峻考验仍在继续，如果政策效应减弱或市场化推行，不排除结构性股票 的巨大下跌调整，从投资策略来看，密切关注基本面变化及减少盲目投资，控制风险是目前最重要的投资策略选择，而回避绩差与题材亏损类公司应是重中之中。

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