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2018年关键词：成本坍塌，库存高企，价格偏弱下行
2018Q1：震荡整理后下行，恶劣天气导致长江封航，阶段性上涨过后，港口重启，船货到岸纷纷集中到岸，华东地区港口库存进入累库通道，价格承压下行。
2018Q2：乙二醇价格呈现倒V型反转,下游聚酯行业需求缓慢复苏，市场止跌反弹，进口套利窗口打开，港口库存持续攀涨，价格承压。
2018Q3：' 原油价格一路上行，成本抬升促使PTA价格不断突破新高，聚酯行业利润遭受挤压，叠加中美贸易摩擦升级，聚酯下游需求萎靡。
2018Q4：原料原油成本坍塌，聚酯行业下游需求不振，整个化工行业价格均承压下行。
供应端：（1）海外供应，2019年乙二醇进口供应量有望进一步增加，2018年海外部分产能投产计划遭遇推迟，2019年新增投产力度较大，2019年进口量预计维持在1080万吨左右（2）国内供应，2019年计划投产的产能364万吨，新增产能以煤制工艺为主。由于下游企业对煤制乙二醇目前接受程度并不高，我们预计2019年煤制工艺乙二醇产量投放于市场时，将会造成2019年煤制乙二醇供应过剩情况出现，那么煤制乙二醇价格与乙烯制乙二醇之间的价差将继续扩大，甚至会拖累乙烯制乙二醇价格表现
需求端：（1）海外需求：乙二醇仍将以国际流通为主，海外新增的聚酯产能有限，难以撼动目前我国巨大乙二醇消耗市场。（2）国内需求：一方面，全球经济下行压力不减，国内外经济环境及总需求出现显著走弱，导致聚酯下游整体需求萎靡。另一方面，由于上游价格的急速暴涨暴跌，导致下游经营性风险增加，聚酯行业面临经营亏损和高价累积的风险。所以，对于2019年聚酯行业前景并不乐观，即将步入景气周期尾声阶段，开始新的周期拐点。
库存端：对于2019年，我们预计一季度时，因为春节期间聚酯行业开工下滑，海外投产，港口库存面临进口压力，乙二醇库存出现小幅累库。在二季度，聚酯行业节后归来补库需求增加，而3-6月份是国内乙二醇装置检修季节，整体负荷会有所下滑，乙二醇库存阶段性进入去库通道。下半年随着国内产量释放，乙二醇库存重新进入累库通道。总体而言，2019年乙二醇累库压力明显。
未来展望：原油市场保持弱势，乙二醇自身基本面面临供需两弱现状，预计乙二醇价格的下边界将会是煤制乙二醇利润为0处，下行空间在400-800元/吨左右，预计上边界在6000元/吨左右。整体来看，2019年乙二醇价格依然以偏空思路来操作。
二、2018年关键词：成本坍塌，库存高企，价格偏弱下行
回顾2018年整年乙二醇价格走势，1-3季度价格宽幅震荡，主要矛盾在于库存大幅波动。4季度，原料端原油价格大幅下行，成本坍塌，乙二醇价格偏弱下行。从市场均价来看，以华东市场为例，2018年华东市场乙二醇均价在6862.49元/吨，2017年华东市场乙二醇均价在6777.63元/吨，2018年乙二醇均价同比上涨85元/吨。
一季度：震荡整理后下行
2018年1月初，由于部分煤制乙二醇企业重启投产，市场供应紧张局势有所缓和，价格平稳运行，但冬季恶劣天气导致沿海阶段性封航，乙二醇进口量有所下滑，加之原油受严寒天气，取暖油需求支撑油价走高，原料成本支撑乙二醇价格，加之聚酯行业节前补库需求，开工率维持在82%左右，乙二醇在1月有过一段阶段性上涨行情。
2月春节过后，船货到岸纷纷集中到岸，华东地区港口库存进入累库通道，节后下游聚酯行业开工复苏不及预期，下游拿货意愿不强，观望情绪较重，乙二醇' 现货市场进入下行通道。乙二醇价格自2月中旬极速下滑，一季度成交均价在6829元/吨。
二季度：乙二醇价格呈现倒V型反转
3月初期乙二醇价格延续一季度弱势，价格最低在3月16日，华东市场跌破6730元/吨。随着下游聚酯行业需求缓慢复苏，聚酯开工负荷提升，下游逢低补仓情绪较好，市场止跌反弹，华东市场在4月中旬价格达到最高价8680-8700元/吨，这是2018年华东市场最高价。由于国内价格较其他地区乙二醇价格明显偏高，进口套利窗口打开，华东港口到港量增加，港口库存持续攀涨，华东主港库存最高与5月24日上涨至97.6万吨。现货市场交投氛围较差，形成倒V型价格反转。
进入三季度后，聚酯行业迎来旺季，夏季聚酯开工负荷持续维持95%的高位水平，乙二醇下游需求较为强劲，乙二醇累库动力不足，价格逐步提升，但受' 美国对' 伊朗实行经济制裁影响，市场担忧原油出现断供危机，原油价格一路上行，成本抬升促使PTA价格不断突破新高，下游聚酯行业利润遭受挤压，叠加中美贸易摩擦升级，聚酯下游需求萎靡，聚酯开工负荷持续下滑，对乙二醇的需求也放缓，价格出现回落。
四季度：原料成本坍塌，价格一路下行
四季度初期聚酯开工负荷小幅回升，但中美贸易摩擦升级令经济面临下行压力，宏观环境低迷令各行业需求不佳。原油市场在美国制裁伊朗不及预期，断供预期被证伪后，价格2个月出现40%以上的大幅回调，原料成本端坍塌，整个化工行业价格均承压下行。此外，聚酯行业并未如预期般实现“金九银十”，下游需求不振，成本端原油价格崩塌拖累整个化工品种，乙二醇进入累库存通道，价格一路下行。
三、供应端：国内外产能集中释放3.1 海外：18年计划投产推迟，19年投产压力大
从全球乙二醇产能分布来看，全球乙二醇的产能集中在亚洲、中东和北美。据Bloomberg数据统计，2017年中东地区产能887.9万吨，占全球产能的28.4%，是全球乙二醇最主要供应地区，中国产能815.3万吨，占全球产能26.1%，北美产能404.5万吨，占比12.9%。中东地区油气资源丰富，多采用廉价的油田伴生气中的乙烷来制取乙二醇，由于中东地区需求量比较小，常年维持在100-150万吨左右，导致中东地区成为乙二醇主要的出口地区。北美地区产量增速较快，主要受页岩油气的影响，但是由于北美地区聚酯行业发展较为缓慢，供需错配较为严重，大部分乙二醇也主要出口至亚太地区等地，而中国乙二醇消费量约占全球乙二醇消费量50%，进口依赖度高达60%，所以中国成为了中东地区和北美地区过剩的乙二醇主要出口目的地。
由于下游聚酯行业对煤制乙二醇接受程度不高，偏向于乙烯制乙二醇。而我国由于独特的富煤、缺油、少气特点，2017年乙二醇供应量有近33%的乙二醇供应量以煤为原料。所以聚酯企业倾向于海外采购乙二醇，那么进口依赖度预计近两年将维持在60%左右，所以海外乙二醇投产对国内乙二醇价格影响力较大。
海外乙二醇投产对国内乙二醇价格影响主要是通过海外乙二醇供应量增加，市场出现新增供应量导致海外乙二醇价格走低，进口窗口打开，乙二醇进口量增加，港口库存累积，进而国内乙二醇价格走低。根据海关总署数据统计，2018年国内共进口乙二醇981.5万吨，主要由于上半年国内乙二醇价格估值较高，乙二醇大量流入国内。不过我们预计2019年乙二醇进口供应量有望进一步增加，2018年海外部分产能投产计划遭遇推迟，2019年新增投产力度较大，根据CCF数据统计有海外有345万吨新增投产计划。考虑到2019年国内计划投产的产能也有364万吨，海外投产对进口量贡献增速预计在10%左右，那么2019年进口量也会维持在1080万吨左右。
3.2 国内：2019年国内新增产能364万吨，以煤制工艺为主
根据卓创统计，未来两年我国还有656万吨乙二醇新增产能。2019年计划投产的产能364万吨，其中煤制乙二醇项目214万吨，乙烯制乙二醇项目（浙石化）一套80万吨，MTO制乙二醇项目（斯尔邦）一套30万吨；2020年计划投产项目292万吨，未来两年新增产能以煤制工艺为主。由于下游企业对煤制乙二醇目前接受程度并不高，我们预计2019年煤制工艺乙二醇产量投放于市场时，将会造成2019年煤制乙二醇供应过剩情况出现，那么煤制乙二醇价格与乙烯制乙二醇之间的价差将继续扩大，甚至会拖累乙烯制乙二醇价格表现。
按照近些年乙二醇行业产能和产量分布规律，产量与产能占比约为60%，意味着新增产能中有60%能够如期生产，那么2019年将新增220万吨乙二醇产量。最坏的情况是2019年新增产能如期投产，那么2019年我国乙二醇产量将达到902万吨，产量产能占比约为63%，产量和产能增速约在30%左右，此时需求量得增长319万吨才可以维持供应平衡，考虑到聚酯行业2019年并不乐观，我们维持2019年乙二醇表观需求量（乙二醇产量+乙二醇进口量）增速在10%左右水平，那么需求量将会达到1829万吨，将产生153万吨供应过剩量。当然保守的情况是2019年投产将部分得到延迟，实际投产量在 60%左右，，那么新增产量在132万吨。那么2019年国内乙二醇生产量为814万吨，需要1894万吨的需求量能够维持供应平衡，但是也会产生65万吨的供应过剩量。所以2019年国内新增产能不管是从数量上或者工艺上，均会抑制乙二醇价格。那么2019年对于乙二醇我们可以关注乙二醇的投产情况以及聚酯行业对乙二醇的需求情况，接下来会继续探讨聚酯行业发展对乙二醇需求。
四、需求端：聚酯行业2019年内外交困
从乙二醇的消费来看，下游行业相对集中，93%的消费量应用与聚酯，4%应用防冻剂，剩下3%应用于其他领域。所以我们重点分析乙二醇下游聚酯行业。近些年随着下游聚酯行业进入景气周期，产能投放加速，对乙二醇的消费量也大幅增加。2017年乙二醇表观消费1485万吨，同比增速达到16%。不过2019聚酯行业恐将难以延续景气周期，产能产量增速保持高水平，国内竞争激烈。在终端下游面国内宏观经济不佳，面临需求萎靡，而出口端面临中美贸易争端问题，出口恐将受阻。内外交困。
4.1 海外聚酯产能新增有限
2019年海外市场计划新增产能125.5万吨，投产力度较小，远远不及我国2019年新增产能，即使新增聚酯产全部投产，折合乙二醇需求量也仅为43万吨，而2019年海外乙二醇有345万吨新增投产计划，即时乙二醇仍将以国际流通为主，海外新增的聚酯产能有限，难以撼动目前我国巨大乙二醇消耗市场。2018年我国聚酯产能5377万吨，是全球最大的乙二醇消费市场，预计2019年较大部分乙二醇新增产量会流入我国。
4.2 我国聚酯行业步入景气周期尾声
2010-2014年，由于纺织需求快速增长，我国聚酯产能迎来扩张，由2010年2788万吨增长至2014年4435万吨，产能退出加上龙头整合，行业集中度快速提升。由于产能扩张较快，聚酯盈利能力下降，龙头企业在2014年之后又开始进行行业整合，2014年破产产能290万吨，其中228万吨已被其他企业收购，行业集中度再度被增强。自2016年开始，各聚酯产品开始上涨，聚酯行业生产经营情况得到明显好转，聚酯行业景气度回升明显，国际原油震荡走高，聚酯原料PTA与乙二醇震荡偏强运行，成本支撑良好，加之受环保执行力度加大的影响，终端部分印染及织造企业中小企业整顿订单提前爆发，下游跟进积极，聚酯上下游齐发力，聚酯市场出现“价涨量涨”的喜人行情，聚酯行业的高景气阶段也一直延续到2018年上半年。
2018年下半年聚酯行业下游需求经历了极度旺盛到极度低迷的转变，一方面，全球经济下行压力不减，国内外经济环境及总需求出现显著走弱，导致聚酯下游整体需求萎靡。另一方面，由于上游价格的急速暴涨暴跌，导致下游经营性风险增加，聚酯行业面临经营亏损和高价累积的风险。所以，对于2019年聚酯行业前景并不乐观，即将步入景气周期尾声阶段，开始新的周期拐点。
（1）聚酯行业利润
聚酯产品行业盈利整体是扩大的，但聚酯产品分项来看，利润出现了分化。具体来看，瓶片利润走高，因为，国外主流供应商因故停产。2017年8月，西欧地区最大的聚酯瓶片供应商JBF集团因财务问题重组，其76万吨（比利时40万吨、阿联酋36万吨）聚酯瓶片装置受此影响停车。同时，全球最大的包装用聚酯供应商M G集团也因财务问题关停了美国36万吨和' 墨西哥59万吨的聚酯瓶片装置、' 巴西65万吨装置也低负荷运行。这些供给缺口主要由中国消化，2017年瓶片出口景气度高，全年增长8.86%，出口量超过长丝位居第一。所以瓶片利润走高，带动了聚酯抬升，但其他的切片、短纤和长丝利润均出现下滑，行业利润分化，大部分的聚酯产品利润下降，从利润角度来看，聚酯行业可能迎来短周期的转化。
（2）聚酯产品库存
2018年开始出现库存微幅提升限制。江浙织机库存天数同比上升0.08天至8.13天、长丝FDY库存天数同比上升0.54天至11.70天、长丝DTY库存天数同比下滑0.48天至18.62天、长丝POY库存天数同比上升0.68天至10.81天、涤纶短纤库存天数同比上升0.08天至8.13天，聚酯切片库存天数同比上升0.27天至4.11天。聚酯产品整体库存天数有所提升。
（3）聚酯行业装置负荷率
2018年聚酯行业整体装置负荷率平均在87.22%，1-9月聚酯装置负荷开工率均在90%以上，四季度因国内外经济环境及总需求出现显著走弱，导致聚酯下游整体需求萎靡有所回落，导致四季度装置负荷率有所下滑，但整体装置负荷率也是自12年以来新高。因为聚酯下游产品内外需并不乐观，详情见下面分析，所以预计2019年聚酯行业整体负荷率小幅下滑，平均值将在85%左右，难以延续此前景气周期高开工情形。
（4）国内新增聚酯产能
2018年聚酯行业整体盈利丰富，随着景气程度不断提升，聚酯行业也迎来的产能大量释放。据统计，2018年实际新增聚酯产能416万吨，其中涤纶长丝新投产276万吨、瓶片投产110万吨、短纤投产20万吨、切片投产10万吨。另外，重启产能还有98万吨，所以2018年有效产能增加了514万吨，产能达到5377万吨，产能增速约为11.7%，聚酯产量达到4520万吨，增加434万吨，产量增速约为10.6%，可见新增产能在2018年得到了有效投产。
2019年聚酯行业计划投产的新增产能约696万吨，新增产能主要是在聚酯纤维，其中涤纶长丝新增产能440万吨，占比63.2%，短纤新增产能81万吨，占比11.6%瓶片新增产能110万吨，占比15.8%，切片和工业丝新增65万吨，占比9.3%。按照近些年经验，假设实际投产率为50%，那么新增产能也有348万吨，产能增速约为7%，较2018年有所降低，但依然增量较大。面对如此大的产能投产，聚酯行业可能很难延续景气周期，维持行业较高利润。
4.3 终端需求：宏观经面临压力，纺织服装市场内需外需低迷
聚酯需求根据产品的销售途径可分为内需和外需两个方面，其中内需占主导，外需即出口作为需求的重要补充而存在，二者综合表现决定了聚酯需求。对于聚酯下游需求，我们可以理解为乙二醇的终端需求，一般是纺织服装行业，纺织服装行业的需求一般与宏观经济环境息息相关，近年来，宏观经济面临巨大压力，IMF在2018年10月的《世界经济展望》将2018和2019年增速预期均下调0.2个百分点至3.7%，这是近两年来的首次。OECD则做出了全球经济拐点将至的判断，认为2019年全球经济增速将由3.7%回落至3.5%。具体来看，美国经济在' target='_blank' >特朗普积极实施减税财政政策推动下保持高速增长，GDP增长2.9%，当前失业率也维持历史新低，美联储担忧当前油价下，通胀压力激增，全年' 加息4次。受困于' 英国脱欧与' 意大利财政预算案等政治风险，欧洲经济有所放缓，GDP增长2%，日本方面GDP增长1.1%，国内也是陷入通胀低迷状态，日本央行也是继续维持超宽松货币政策；此外，由于美联储加息、美国制裁伊朗引发国际油价飞涨带来的通胀成本，' 新兴市场汇率大幅波动，多国货币政策也由宽松转变为被动收紧，部分国家面临主权信用危机，中国内部面临去杠杆带来的结构性压力，外部面临着全球贸易保护主义抬头打压，内外交困，全球经济面临下行压力，对于服装行业需求
（1）聚酯内需：宏观经济走弱，内需转弱
从宏观角度来看，2019年国内整体经济市场预期会稳中有降，呈现经济走弱与宏观经济政策积极刺激并行的局面，纺织服装行业对于聚酯的总需求可能将会弱于2019年。根据统计局最新数据，限额以上的企业消费品零售总额增速放缓，累计同比增速也在18年下半年下滑更厉害。我们再看城镇人均可支配收入累计同比增速持续走低，代表居民的购买力在下降，收入增长有限的情况下， 消费者往往会压缩服装衣着类消费。而PMI新订单指数也在2018年12月跌破50荣枯值至49.7， 进一步验证了商品零售销售总额下降的事实，服装原料景气指数也跟随宏观环境不佳出现明显下滑。所以服装行业内需可能将转弱。但是要注意的是这是一个过程，并不会一蹴而就，预计下降的幅度并不会太大，因为服装行业本身也具备刚性需求的特征，此外，2019年或许国内会推行更多的收入性财政政策来刺激消费，关于降低中小低收入群体的个税政策也会对服装行业起部分支撑作用。
（2）聚酯外需：提前透支2019年出口需求
在出口需求方面，因为中美贸易争端问题，在美国第二批贸易保护商品中，计划在19年1月1日后对价值2000亿美元的中国货物由10%的关税提升至25%。为避免因提升关税造成的损失，聚酯和纺织行业纷纷出现订单抢出口现象，2018年纺织纱线、织物及制品出口保持高增长，累积出口达到1190.9万亿美元。行业对出口数据的好转的解读认为是提前透支了后期的需求，担忧中美贸易争端若升级，纺织服装出口征税比例上调将打压出口利润，未来出口将下滑。
美国第二轮加税清单的征税规模从500亿美元新增至2000亿美元，征税范围明显增大。根据市场公开信息，此次征税范围涉及6048项HS八位商品，覆盖绝大多数HS两位子行业，其中化工品、纺织品占比HS行业最多，分别为1435条、932条，分别占比约为23.7%、15.5%。纺织行业、鞋帽等进入征税范围，但是占比却未超过10%，这在一定程度上意味着短期美国对于中国出口的纺织产品依赖性较强，但我们不可轻视中美贸易争端对终端需求的长期持续性偏空影响。
2018年12月1日时，中美重启贸易谈判，将在2019年1月暂停征收贸易关税，双方将在90天内进行贸易谈判，若90天内不能够达成协议，双份将再度征收贸易关税。所以在2019年一季度，我们会再度看到聚酯和纺织行业出现订单抢出口的情况。但3个月过后，中美贸易争端问题又会重新制约聚酯以及纺织产品出口量。
纺织品服装除了出口至美国外，还有一部分会出口至欧洲国家，但对于2019年欧洲国家地区需求也并不乐观，在前文我们已经分析过欧洲国家经济在2019年将延续下滑，数据显示，欧元区19国的消费信心指数持续下滑，购买力持续走弱，所以对于聚酯行业外需，2019年我们并不会太乐观，出口需求前景堪忧。
五、库存：2019年乙二醇库存累库压力明显
库存水平往往反映当前供需平衡状况，当供过于求时，往往库存下降，反之亦然。截至2019年1月24日，乙二醇华东地区库存约为82万吨，华东地区港口库存约为89.30万吨，主要港口张家港库存58.20万吨，太仓库存12.60万吨。库存压力明显。
根据前文分析，假设聚酯新增产能实际投产率为50%，那么新增产能为348万吨，按照聚酯行业生产一吨聚酯产品，需要0.85-0.86吨PTA和0.33-0.44吨乙二醇生产关系来看，2019年聚酯行业对乙二醇新增需求量约为118万吨，当然这是聚酯产能完全投产情况。我们预测2019年乙二醇新增产量约132万吨，海外进口量约为100万吨，那么乙二醇供应也将过剩110万吨左右，这又会令乙二醇库存承压。
对于2019年，我们预计一季度时，因为春节期间聚酯行业开工下滑，海外投产，港口库存面临进口压力，乙二醇库存出现小幅累库。在二季度，聚酯行业节后归来补库需求增加，而3-6月份是国内乙二醇装置检修季节，整体负荷会有所下滑，乙二醇库存阶段性进入去库通道。下半年随着国内产量释放，乙二醇库存重新进入累库通道。总体而言，2019年乙二醇累库压力明显。
六、未来展望
2019年，乙二醇行业将面临供需两弱的格局，从成本端原油来看，原油走向往往能够决定化工市场趋势，当原油价格上涨时，化工行业往往担忧价格上涨，贸易商会大量签订远期合同，现货市场囤货备货，供给紧缺，反之亦然，当原油价格下跌时，贸易商大量抛售远期合同，大量远' 期货物在即期变现，使得市场供需宽松。对于2019年，原油价格将先扬后抑。上半年的主要矛盾在于OPEC+减产能否匹配宏观经济下行导致的需求疲软，下半年的主要矛盾在于OPEC+减产与页岩油的增产，风险变量在于美国制裁伊朗和委内瑞拉地缘政治发酵程度，但整体来说，2019年原油市场将保持弱势，走势高度难以超过2018年高点，BRENT价格运行均价在60-70美元。
原料成本端保持弱势，乙二醇自身基本面面临供需两弱现状，乙二醇的生产利润将受到打压，整体价格承压运行，由于国内新增产能以下游接受程度不高的煤制乙二醇为主，价格的下边界将会是煤制乙二醇利润为0处，下行空间在400-800元/吨左右，对于乙二醇上边界，取决于宏观经济环境健康情况，分别通过影响成本端原油市场带动化工行业整体上行和下游聚酯行业利润，阶段性刺激乙二醇需求，出现阶段性上涨行情，考虑到宏观经济下行压力不减，价格走势高度难以超过2018年高点，预计上边界在6000元/吨左右。整体来看，2019年乙二醇价格依然以偏空思路来操作。建议重点关注原油市场动向，国内产能释放进度以及港口库存累库程度。
（责任编辑：何一华 HN110）
