叶檀：A股应该比H股估值低顺水鱼财经

在目前情况下，A股应该比H股估值低。

A股市场在股改前后的变化让人眼花缭乱。我在股改之前、之中曾经说过，A股市场因为与国际市场封闭、流通股与非流通股隔绝，而享受天然溢价。H股恰恰相反，因为港币非主权货币的风险折价，又因为定价权被外资投行垄断，压价成为常态，因此H股常处于折价状态，是自然之事。

但这一结论因为两大前提的改变，而发生根本变化，我必须收回以前说过的话。第一个变化是巨量大小非的出炉，这是A股市场独有之祸。所有在香港上市的H股，都承诺不在H股减持，除了建行，但建行发行H股时就已经以全流通状态发行。第二个变化是从去年下半年开始的人民币汇率大幅升值，这使得中国那些市值排名全球第一的国有控股公司处于高处不胜寒的位置，也打开了人民币汇率的封闭之门，A股上市公司逐步与国际定价体系接轨。现在看来，外资投行的压价救了国外投资者一把，而中国投资者只能在高估值泥潭中，继续价值回归的痛苦之旅。

上述两大原因只是表面因素，而不是根本原因，A股估值之所以比H股低，根本原因在于在A股上市的公司，普遍质地不如在H股上市的公司——这些公司赢利难以保障，内部治理结构不善，同时缺乏垄断红利。在回归A股市场后，也没有强制性现金分红的制约，所以，A股投资者获得的只是没有分红保证的融资凭证，他们得到的只是融资市场，而失去的，是资本市场该有的投资功能。

看看中石油在境内外股市现金红利之比，就可以知道为什么A股估值应该低于H股市场与美国市场。让我们再举一遍这个让境内投资者痛心疾首的例证：中石油在美国上市仅融资29亿美元，但四年中向美国股东分红达119亿美元，所以获得“亚洲最赚钱公司”的美誉。而在A股融资668亿人民币，相当于95.4亿美元，是在美融资的2.29倍，但向A股股东分红不到6亿人民币。A股投资者与美国投资者收获的是治理结构相同的上市公司，但美国投资者获得了实实在在的红利凭证，而A股投资者丧失了红利权、参与管理权等一切权利。

要改变A股市场目前的情况，只有两种办法：一是让A股投资者获得与境外投资者一样的现金红利权，让他们手中的' 股票 成为有说服力的红利凭证；二是彻底改变目前的模式，恢复类别表决制，让即便只持有一百股、两百股的中小股民也能拥有发言权。前者是通过红利制度，使资本市场向投资市场加债券(' 资讯,' 行情)市场的复合体回归；后者是恢复资本市场的本来面目，让投资者拥有管理权、参与权与回报权。