还有什么比年复一年犯相同的错误更糟?有,那就是每年犯不同的错误。美国前财长" 萨默斯说过,投资者都想在今天做昨天应该做的事。而笔者的看法是,投资者,特别是机构投资者,都希望在今年做去年应该做的事。
2008年让投资者认识到本金的安全性是第一位的,然后2009年股指翻倍。2009年让投资者认识到牛市谁也跑不赢沪深300,然后2010年有了小股票 (价格在1元以下的股票 )结构性行情。2010年让投资者认识到消费新兴和小股票 才是硬道理,然后2011年蓝筹股大幅跑赢小股票 。
可惜,投资者总是从“后视镜”中进行总结。股市里,即使那些想从自己以往的教训中吸取经验的投资者,却也常常以偏概全地吸取了不当的经验。正如美国人说“每个将军打的都是上一场战争”,也是这个意思。牛熊交替和市场风格都是不断在变的,前一年正确的做法,下一年可能就是不合时宜的。
而那些进行大类资产配置的投资者,则常常是在这个10年做上一个10年应该做的事。1980年,美国人根据70年代的经验,得出了买股不如买" 大宗商品的结论,然后是20年的股票 牛市和大宗商品熊市。2000年,美国人根据90年代的经验,得出了买大宗商品不如买股的结论,然后是10年的股票 熊市和大宗商品牛市。近期,许多人根据过去10年的经验,得出了买股不如买房的结论。其实,大类资产之间的轮动,往往是以10年、20年为单位的,未来10年与过去10年可以是截然不同的,因此,大类资产之间的这种长期比较往往也是“后视镜”。
1997年,香港人根据过去的经验认为房价只涨不跌,之后6年,房价跌了三分之二。2007年,美国人根据过去的经验认为房价只涨不跌,之后4年跌去三分之一。谁也无法预测未来,没有只涨不跌的资产。仅凭过去10年的房价飚涨就断言房地产是更好的资产类别,这亦是“后视镜”效应下的一厢情愿。
现在的股市,弥漫的是恐惧;现在的房市,充斥的是贪婪。10年前股市的平均市盈率是50倍,今天却只有12倍。股票 估值是10年前的四分之一,而许多城市的房价过去10年涨了不止4倍,一来一去16倍的差异之后,谁还能断言今后10年买股不如买房呢?也有人根据过去10年的经验,认为买股不如买大宗商品。其实,过去140年,大宗商品的长期真实回报率几乎是零,远不及股票 。既然过去10年在历史长河中不具代表性,喜欢用“后视镜”的人又为何只看过去10年,而不看过去30年、50年或100年呢?
曾有一位对冲基金经理引用某个冰球运动员的话来类比投资:“应该跑向球将要去的地方,而不是球现在所在的地方”。同理,犯有“后视镜”错误的投资者,就是习惯跑向球现在所在的地方,追逐当下的热门板块或者主题,于是难免比市场慢半拍,因为市场就像滚雪球一样,总是在不断运动的。
俾斯麦说过,每个笨蛋都会从自己的教训中吸取经验,聪明人则从别人的经验中获益。其实,如何从自己的教训中吸取经验,在股市中并不是一件简单的事,大多数人做的其实只是刻舟求剑式的总结,而不是前瞻性地跑向球将要去的地方。
(作者系" 南方基金投资总监)