高送转的秘密顺水鱼财经

一季度是传统' 年报季，上市公司大考季节，几家欢喜几家愁。高送转事件中，面对信息黑箱，某些不经意行为或被资本市场精心品读，某些投资成果被提前采撷。投资者们应如何思考和发掘其中的投资机会呢？

什么是高送转？送，指的是送股，其来源是未分配利润；转，指的是转股，其来源是资本公积。目前，A股市场上通常理解的高送转指的是每10股的送股加转股数超过10。刚好为10则是通常意义上所说的“10送10”（含转增）。大于10的则是更高送配比例了。高送转的机会是明确的，那么如何去把握呢？首先，应当了解高送转公司所具备的特征和秘密。

高送转的起点：

股本小于2亿最可能高送转

由于A股市场存在着明显的小盘股估值溢价现象，股本规模的扩张不应当对估值形成较大的反向作用力，因此，高送转公司主要集中在股本规模较小的公司中。' 数据显示，2008年~2012年的高送转公司中，有约70%左右的公司初始股本规模在3亿以下。其中，股本规模在1亿~2亿之间的占比将近整体的30%。从股本规模的累计分布看，累计分布线在2亿以下是呈加速上升态势，尤其是在1亿~2亿阶段。而在超过2亿之后的分布曲线斜率逐级下降。股本规模超过5亿的大中盘股中，很少有公司实现高送转。

我们的解读是：中小盘股中，那些股本规模小于2亿股的公司是最有可能进行高送转的。在实际市场运行中，股本规模过小的公司更有动力去扩充股本。一方面，注册资本的增加会带来的积极影响，比如在招投标的资质上更加有保障；另一方面，股本的扩充直接带来总股本尤其是流通股本的扩充，这对于活跃市场流动性有着不小的正面影响。因此，高送转的起点应当是那些股本规模小的公司，而最有可能的是股本规模小于2亿股的公司。

股本扩张来源：

每股公积金与未分配利润较高

在总体效应的股本扩张后，我们也应该关注股本扩张的来源：公积金与未分配利润。从逻辑上并结合市场运行所体现出来的特征，每股公积金和每股未非配利润较高的公司更加具有送转的能力。

从高送转分布特征上来看，数据显示，全体上市公司中，每股公积金和每股未分配利润主要集中在0~2元之间，尤其是0~1元之间所占的比重最大。随着每股公积金和每股未分配利润的增多，相应的上市公司数量也越来越少，毕竟高处不胜寒。

但是，高送转公司在每股公积金和每股未分配利润上却体现出了明显不同。在分布上，区间比重最高点却不在0~1元之间，而在1元~2元之间。从逻辑上来讲，每股公积金和每股未分配利润值越高，高送转的可能性越大，但由于公司数量本身不多，所以在区间占比上较小。

因此，从最有可能实现高送转的公司角度去思考，每股公积金和每股未分配利润在1元以上的概率是最大的。虽然，在高送转公司中，这两大指标在1元以内的公司占比也较高，但这种数量是在一个巨大规模的公司数量中产生。于是，从单个公司的可能性讲，高于1元的概率是更大的。因此，高送转公司的指标筛选上就有一个大致的方向：更高每股公积金和每股未分配利润存在着更大的可能。

高价股驱动力：80%高送转当年年初价15元以上

从理论上讲，公积金、未分配利润与股本之间的变换并不影响公司的实体经营，也不应当影响股价。但实际情况显示，这种变化往往带来市场的一个正面表现。一方面，高价股除权后对于小金额投资者更加有吸引力；另一方面，潜在参与者的变多自然带来股价的积极影响。于是，高价股通过送配方式在实现股本扩张的同时，也实现了除权后的低价。价格的分布特征同样成为A股高送配公司的一大特征。

历史数据表明，高价股确实是高送转公司的另一大特点。从具体价格分布看，5元以下股价在高送转公司中的占比较小，30元以上公司占比最为庞大。2008年~2012年的高送转公司中，30元以上公司占比分别为65%、18%、58%、68%和20%。2009年和2012年之所以占比较小，原因在于当年实施高送转公司的整体数量较小，这使得数据代表性不足。2011年，两市超过200家公司最终实施了高送转，其中当年年初股价在30元以上的公司占比达到68%，这已是一个相当高的比重。

2008年~2012年的平均价格分布显示，绝对价格在30元以上的公司数量占比接近50%。与每股公积金和每股未分配利润相一致的是，价格越高，高送转的可能性越大。因此，这个区间应该是一个往上的开区间。如果能够囊括累积分布的80%，我们认为这个区间应当是较为合理。结合平均分布，这个80分位约在15元左右。从统计上来看，高送转公司中有80%的公司当年年初价格在15元以上。因此，这也可以成为筛选高送转公司的一个指标。

过往股本扩张小：

次' 新股成高送转阵地

以上市之初的股本规模为基础，在参考期如果股本规模仍然较小的话，那么也就意味着这家公司在历史上的股本扩张并不明显。

我们对高送转公司的历史股本扩张倍数进行分析，累计分布线的高斜率代表了高送转的密集分布区，则在0~1元区间、1元~3元区间和3元~5元区间，斜率依次递减。基本上，高送转公司历史股本扩张倍数在3元以上，再次进行高送转的概率相当低。而高送转公司分布最为密集的区域集中在“1”附近，也就是历史上基本没有高送转的公司。这部分公司在2008年~2012年的高送转公司中的占比分别为36%、25%、41%、58%和40%，平均水平在40%。也就是说，高送转公司中，近一半公司是历史上没有进行过股本扩张的公司。

其中包含了一个非常重要的线索，什么样的公司相对于上市初的股本规模会没有多大的变化呢？很显然，次新股。对次新股而言，上市之初的超募资金会形成可观的每股公积金，较小的股本规模形成了较强的股本扩张欲望。过去几年，高送转公司中很大一部分来自新上市不久的次新股。

对于高送转公司而言，从不同的角度会得出不同的结论，上述特征是我们认为较明显的特征。当然，更多的细化特征在高送转公司中也会体现，比如上市时间、市值规模等，但较为明确的特征应当是上述四大方面。 （作者系' target='_blank' >中信建投中小市值组研究员）