家族基金与GP联手作战：给予GP足够的资金“唱戏”，但鸡蛋不要放在一个篮子里顺水鱼财经

2018年7月11-12日，清科创业、投资界联合主办的第十二届中国基金" 合伙人峰会于上海外滩茂悦大酒店隆重举行，集结中国顶尖的LP与GP同赴盛宴，前瞻中国股权投资市场发展大势。

在第八专场《家族财富如何和GP联手打造基业长青》环节中，" 同创伟业合伙人" 段瑶、" 熠美投资合伙人何忆洲景林董事总经理" 潘迪、步长资产管理中心总裁姒亭佑、K11 Investment投资部主管郑彦斌，母基金周刊创始合伙人兼CEO陈能杰担任本场主持。以下是专场内容，经投资界（微信ID：pedaily2012）精编整理如下：

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陈能杰：感谢清科组织这样一个很棒的会，简单自我介绍一下，母基金周刊是一个比较新的机构，我们有主流的媒体，也有高端邀请的会议，还会跟LP、GP做资产配置。正好现在募资比较难，很多与LPGP相关的话题大家会感兴趣一些。有请在座的嘉宾简单介绍一下自己。

段瑶：大家好，我是来自民营私募股权机构同创伟业的段瑶，同创伟业到现在有18年的历史，专注PE/VC股权投资领域，投资方向分为大健康、科技、大消费和大信息四大领域，到目前为止，我们在国内投资企业有300多家，在国内IPO的项目有39个。 

何忆洲：大家下午好，我叫熠美投资合伙人何忆洲，我们主要模式是母基金，进入中国市场是2001年至今，做了将近18年，很高兴今天下午跟各位进行交流和分享。

潘迪：大家好，我们是一家综合性的资产管理公司，业务包括二级市场和一级市场，目前整个集团的管理规模超过一千亿人民币，二级市场大概做了20年的时间，一级市场做了大概十年的时间。整个全产业链的投资，一二级的结合是独特的优势，" 谢谢。

姒亭佑：大家好，我们投了80多个基金，其中有280多个项目。

郑彦斌：我们是一个在中国的，以零售为主的地产还有零售的企业，我的团队是主管所有上市公司对外的战略投资，我们投了一些行业，主要是新零售或TMT有关的行业，今天很高兴有机会在这里" 分享投资的一些困扰。

陈能杰：GP比较喜欢家族企业，因为家族企业一般来说都是长期资本。在中国的家族会呈现不一样的特点。想问两位，会有什么特点，或者现在有一些怎样的问题？

姒亭佑：目前在国内的家族基金都是第一代，有的进入到第二代，在国际上的家族里，比如香奈儿家族等，其实他们都统一到了第六代，香港的家族应该是第二第三第四代，所以香港在家族基金上发展是比较成熟的。国内来讲，我们有很多的创业者，创业者特别喜欢产能做决策，而且有了以前成功的经验，它的产业要再发展下去也是比较大的挑战。所以有很多人开始做投资，可是面临一个问题是，他们喜欢自己做决策，但是又在决策他自己不懂的领域。经常看到的情况是，很多的所谓成功人士，看到的项目都是他自己以前没看到的，行业内机构不投，行业内的专家不投，到他的手上以后他踩到坑的机会很大。在国内目前还没有形成概念，大部分认为这是我的钱，所以我自己要投资。

家族最大的差异就是，它需要能够传承下去，第二代、第三代、第四代，甚至规划都想好了。所以第一步应该有家族的宪法，类似像公司法一样。第二点就是目前国内的家族第一代还没有这个概念，现阶段大家看到的情况是，看到某一些项目名字特别好，就跳下去，他认为这是机会，希望抓住所谓的独角兽。但是从国际上来看，其实家族的公司用这样的思路失败率蛮高的。基本上来讲，投单一项目很可能赚到钱，也很可能踩到坑。不管是投资的钱还是家族的钱，要建立资产配置的概念，一个资产的整个部分，资产配置占到60%，另外一个是周期，周期无非就是看时机，时机无非就是看趋势和周期，再就是项目。趋势和周期我个人认为大概占百分之二三十，项目占百分之十几、二十。现在国内家族因为都是新的，它在这方面还没有系统的逻辑。

在未来，我们的看法是什么呢？应该在自己不懂的领域别装懂，我们把钱投资给最懂的机构，懂的机构来做判断，这个是家族跨界出去的方式，随着时间长了，慢慢积累经验，可能自己再参与一部分。国际上的家族因为已经很成熟了，所以他们基本上尤其到第五第六代的时候比较保守，像第一代第二代比较激进，资产不断的倍增，后面可能更保守一点，更稳定的收益。所以在国际上来讲的话，我们可以看到家族模式不单单是很大的VC、PE的主体，国内没有，还是很少的，当家族越来越成熟的时候，这个部分还可以再升级。

郑彦斌：作为一个香港的家族，非常同意刚才的说法，我们也是有资产管理的概念。我们会投一些基金，但是投他们的原因主要是进驻一些看不懂的行业。因为我们是做地产、零售为主。现在国内很火的生物医药、医疗，在这种行业我们就会投一些专家，企业反而会比较专注于一些我们懂的行业，同时也会做很多的直投，但是投的行业跟业务比较相关，可能跟新零售有关，与房地产有关，有很多专家可以帮助做调研，我们资产分配大概是这样的。 

陈能杰：请问何总，你站在美国西方的角度看，怎么看待这个问题。

何忆洲：我们的传承人超过400年，历史很长，从全球角度来讲，占到30%，在中国做了17、18个资产管理。我们和海外的家族基金是完全合作方式。他们和我们共同看项目，但在相当长的时间，因为我们专业度和他们有互补之处，他们把资金交给我们。因为我们的战略是非常长期性的，对投资周期的要求是长期资产，而不是短期资产变现，叫做“耐心资本”。资产回报里面有流动性、有风险、有回报，这三方面有所取舍，我们取舍在流动性方面，加州企业在这方面跟我们合作是有特点的，就是他们把棋子交给我们，雪球越滚越大，在漫长的传承过程中，会有很多其他的特殊家族相关事件发生。比如说我有一个在意大利的家族，其中三兄弟其中的一个就过世了，过世了就面临着家族怎么往下传承的问题，当时起的作用是把欧洲的资产剥离，通过PE的手段转给战略或者其他的债务投资人，这样的情况对于中国人的投资人，包括海外投资人是多维度的合作和长期配比的过程。

陈能杰：也听一下GP的想法，请潘总讲下，从GP的角度你们要找家族去募资了，这个过程当中你们怎么与家族打交道？

段瑶：我们主要是做一级市场投资的，对于家族财富来说，他们的资产配置非常多元化，私募股权投资、一级市场投资只是很小的一部分，不敢以偏概全说，为整个家族财富，或者为他们做了哪些服务，只能说从股权投资的角度能够给他们带来什么。最直接的，给他们带来的价值就是保值和增值。家族财富的诉求跟那些还在赚第一桶金人群不同，家族财富追求的是长期的、稳定的回报，追求的是8—10年相对来说比较安全、稳定收益，对流动性的要求没有其他人那么高，一级投资就是所谓的耐心资本，现在人民币资金都做到6+2年，有的甚至做到8+2年，这个和长线基金是相符的，这是比较好的配置。如果我们把一级股权投资的基金拆解开，它更像是实体资产，而不像金融资产，它底层资产都是实体主业的股权。实体经济在持续增长的经济体里面，优秀的实体企业应该说是非常优质的资产，实体经济销售的是产品、服务，真正的实体应该是抗通胀的，另外在新兴的行业里，优秀的企业应该能享受经济体增长的一个快速的成长，从而为我们的LP带来更好的回报，这是从回报的角度来说。

从另外一个角度来说，特别是在中国，改革开放这四十年以来，我们追求的是经济结构的变化和产业升级，行业的变迁是迅速的，我们看到一些LP创业时候的立身之本到今天来说非常传统，需要为自己的家族寻找到新的经济增长点，能够为他们的后代寻找到更符合新的产业发展方向的领域。因为我们作为股权投资的机构来说，实际对于未来的8—10年甚至更长时间的产业发展趋势是很饥渴的，我们在不断的研究、不断的琢磨，在这方面做了很多的预判，对新兴的产业有非常敏锐的观点，那么这些研究可能能给我们的LP包括他们的家族，助其扩展视野，或者为他们主业之外寻找新的经济增长点，从这点来说也是投资以外能给他们带来的价值。

潘迪：我从几个方面说一下这个问题，我们是同时管理人民币和美元的基金，我们的美元基金有很多的LP，比如说香奈儿家族和宝马都是我们长期的LP，人民币市场现在基本情况是，过去主要是渠道，政府引导基金和机构，家族相对来说比较少，但是有越来越多的家族把资产配置到这方面。景林是做价值投资闻名的，在价值投资里想取得比较好的收益，最基本是认知能力要比别人强，在认知能力基础上，GP如何把收益做到更好。非常重要的一个点，就是你的资金的性质是不是足够的唱戏，对风险的容忍程度如何，为什么" 巴菲特能长期做到这么好，跟它资金的性质有很大的关系。从GP的角度来说，非常欢迎家族这样比较长期的，对风险收益有着相对客观认识的投资人。

第二点想说一下，从LP看GP，GP是一个比较笼统的说法，其实在这里做PE、做VC、做天使投资的，他们之间的差异还是比较大的，另外一个就是不管基金的期限、风险，预期收益率都是有区别的。从我们自己的例子来讲，我们是资产管理规模比较大的，已经到了千亿的规模，同时我们是做一级的投资加上二级的投资，在这样的资产规模下，更需要追求的是：资金规模扩大之后，更加控制风险，追求稳健的收益。在不同的GP中管理资产也不同，所以他们也有自己不同的策略。最后就是我们也跟国内的一些上市公司，包括上市公司的资金也有合作，从实际的经验来看，还是反应到前面几位嘉宾讲到的点，很多国内的家族或者上市公司也好，在股权投资这块还是一个相对前期试水和学习的阶段，有些已经做了一段时间了，战略性跟财务性的投资区分配置，决策参与的一些程度，包括可能有一些家族原先财富的积累是通过一些实业、制造业，其实对成本控制是比较严格的，在看一些新经济的时候会面临一些挑战。我就分享这些。

陈能杰：今天的主题是家族和GP联合打造基业长青，我们家族需要有序经营也是长期资本，在这样的情况下，我想了解，你们如何去做这么长周期的判断，然后去穿越周期，发现价值和布局。

郑彦斌：周期性的投资，我们只会投一些业务相关的公司，原因是这个公司我们把它养大后，有任何问题会去补救，用整个逻辑投资的话，它的风险相对来说比较低，所以我们是这个打法。

姒亭佑：我们要从全球再回到国内来看，在国际上配置的话，思考就是：第一点，我进入这个国家时的汇率，如果汇率是往下掉的国家，我会尽量把资产往外撤。如果它是持续的增加，对利润回报会持续加成。第二个考虑就是周期，因为每一个经济体，它的周期是不一样的，比如国内在早期的时候，过去20年都是机会型的投资，它是一个存量的投资，投进去以后，只要上市都赚钱，这是一个套路，但是现在这个套路不能用了，现在进入到增量投资，美国早就过了这个时机，进入增量投资，它的打法是不同的。我们看未来，第一是GDP成长以下的行业是不看的，第二是GDP成长以上的行业只看平均线以上的行业。哪些在高速成长期，这个是对整个资产的逻辑判断，我们在分配的时候，会有固定收益的，有二级市场的，也会有VC、PE还有其他资产，我们会看整个的经济形势。我个人建议第一点，保持流动性，为什么？现在资产波动性越来越大，流动性让你在未来有机会操控。第二个就是你要去投资的话，就要做规划配置，更多的规划配置，甚至要考虑到日元资产甚至美元资产，加大配置力，我认为未来整个国内来说，汇率是一个很重要的因素，通货膨胀也是很重要的因素，这两个会吃掉你的利润。

潘迪：我们都是同时管理人民币和美元资产，美元资产也是海外上市的一些公司，已经历了启蒙的周期，把握还是比较多的。我是从基" 金成立开始就在这，必须要投过足够多的钱，赚过足够多的钱，经历足够长的时间，才能把握当中的框架和规律。对于周期，我们其实一直都是以更长时间、尺度的视角，以及全球化来看的，从发达国家到发展中国家的视角，对每个行业，每个企业做分析和研究的时候都是用这样的方式在深入研究。立足到现在来看，其实未来在中国无论增量还是存量方面都有很好的机会，虽然眼下是比较惶恐的时候，但是把时间拉长我们对中国经济还是比较有信心的，这是一个基本的观点。不管科技创新还是消费服务升级都有增量的机会，存量方面有大量非常分散的行业也有集中度提高整合的机会。在这些领域里，会诞生越来越多体量和体积更大的企业，这是我们对周期和未来的看法。

何忆洲：短期流动性管理是非常重要的，这个不是我们特别关注的地方。从我们的角度来讲，周期的判断，趋势的判断很重要，我们投资人大部分是海外的机构和家族财富，他们的周期远远超过十几年，甚至二十年都有，这个长期周期的判断，的确是完全不一样的视角。如果在现在看长期投资的话，会有很多杂音，但是看10年、15年以后的趋势，可能是不一样的角度。其实我们在过去18年，经过几个周期的考验了。一个就是，比如说在民营企业时，当时大量的中国TMT企业发展到上市，这是个黄金时间，从2007年开始在上海不断做人民币基金业务，这个是自主业务的周期判断，现在这些业务同样在中国发展。可能对中小企业或者国外的投资人，它没有很强的意愿花很大的精力时间深挖很多的企业，我们可以把中小企业，或者初创企业用专业判断挖掘出来，这是长期对中国经济的判断，欧洲经济的判断，或者中国现在的汇率，都包含在这里面，这个是很宏观的事情。

段瑶：我们不是整体财富的配置，我们有人民币基金和美元基金，以人民币基金为主，美元基金占到资产管理里面很小的一部分。我们投的绝大多数企业都是中国的企业，享受的是中国市场的成长。总体来说，中国的经济拉长来看还是向好的，包括刚才说的有一些杂音，包括资本市场的一些杂音，包括某一些行业会有一些波动，但是从整体看过去，我们投了将近20年的时间，整体看好。这18年里，前五六年投的是中后期PE类的项目，2010年之前就开始往早期转移，投的300多家企业里面，大多数都是中小企业。从我们产业链来说，可以看到在全球的产业分工里面，中国企业的地位现在越来越高了，包括技术的进步，技术的创新，一些经验的积累，加上背靠这么大的市场，在我们布局的或者看好的这些领域，这些企业在过去都享受了非常快的成长，不仅仅是高出整个全国GDP的成长，甚至超出了他们细分领域行业的增长。从我们自己来说，我们产品线比较窄，就是做一级的股权投资，我们抗周期也好，抗风险也好，也是通过我们自己对于行业的组合，在某各行业里面对细分领域的组合，在细分领域对产品的组合，实现对基金相对比较好的收益。

陈能杰：大家知道最近中美贸易战比较热，在这样的背景下，在座的既有美元又有人民币的资金，想听听大家在新的中美博弈的环境下，对策略有什么影响和调整？

郑彦斌：我们的资产中国当然很多，但是国外也不少，我们国外主要是酒店、房地产，分布还是比较均衡的。长远来看，我们对中国基金发展是非常有信心的，对房地产企业来说，影响相对小一些。我们最近也会注重一些流动形成，会把一些资产投资放在流动性比较强的资产里面，做一个分散。

姒亭佑：很多人已经听过贸易战的事了，我个人的看法是，第一点，贸易战将会对未来的经济造成很长期的影响，贸易战时间会拉长。第二个判断是，国际的游戏规则将会改变。因为以前国际贸易是所有产业链的整个生产环节，从各个地方进口来，我们再进去，我认为这个结构将会改变。改变什么样的情况？这仅仅是第一步，如果再持续加大的话，生产的工厂将会在各个领域里会有另外一个自己生产的配置。所以我称为叫做资产配置的再重复、国际化。这个会创造很多机会。第三我认为对于创投的无厘头式的方式，它创造中国的巨大机会，因为我们对于创" 新开始觉醒，未来将会是在中国巨大的觉醒。

人才的部分，其实现在目前限制中国人的是在关键产业，在关键岗位，甚至把他们边缘化，这些人实际上具备能力的，他们不太可能回到国内来，所以目前给了我们巨大的机会，我相信是给中国再一次跳跃的机会，如何系统性的把这个东西移植？因为国内本身科技的肌体跟美国比较有差距。现在欧洲对我们还是比较友好的，我认为贸易战对中国来讲是一个挑战也是一个机遇，投资最有意思的是，你可以选择会被影响的时候就快速往外撤，谢谢。

潘迪：主要从股权的角度讲一下，其实股权投资肯定还是看具体的行业，具体的公司具体的分析。因为我们一个投资周期通常会在五年以上，基本的判断是，贸易战的影响会是长期的，要保持足够的谨慎、规划好各种可能的结构，各种可能的风险出现的应对措施。但是具体到股权类上来说，因为是更强周期的投资，我们还是会看具体的行业 ，因为贸易战的原因，内需和中国创新的趋势会加强，教育、消费、医疗、养老，包括一些娱乐服务、人工智能等，一定会在贸易战的形式下获得更多收益，而且是长期的。有一些中国出口企业做的不错，其中有一部分是以欧美为主要出口市场，还有一小部分是在东南亚甚至在非洲，在南美、中东都做的非常不错。 

何忆洲：中美贸易战大家都在做各种各样的分析，就提三点，对长期投资的角度讲，一是投资还是得投，无论中国、美国、欧洲怎么变化，体量足够大，还是得投，必须有配置配上去。第二，看中国市场的话，我们可以做一些比较谨慎的投资，比如说刚才提及到的消费、教育、医疗，这些都是周期性的产业，这个是大家可以做到的，第三应该加强结构性的布局，在产业链变成区域化的同时，会发生结构性的变化，投资或者分布的话，可以冲淡其中一部分的影响。

段瑶：从微观的角度来说，中美贸易战对我们整体被投企业组合的直接影响不大，我们投资的时候对于企业对海外技术的依赖性，毛利率是不是够高足以受汇率波动影响，我们都有考虑。如果说中美贸易战从长期来看对我们有什么影响，我觉得首先是让我们对自己的技术能力有了更清醒的认识。最近几年大家有一种过于乐观的观点，我们一方面看到大量技术在进步，但是很多核心的技术不在我们手里，应该是给我们敲了警钟，或者泼了一盆冷水。其次是对于中国鼓励自主创新是一件好事，如何在自主的产业链里面掌握核心的技术，这很重要。在投资过程中，我们发现，很多技术创新的企业，大量的科研人员是在默默的在做技术研发，产品开发，他们为中国的技术自主创新做了很大的贡献。

姒亭佑：第一，所有的企业一定要记得优化股债结构，不要以为可以借新还旧，我们发的货币是美国加起来的N2，这个钞票的情况还会缩紧。第二个不要太纠结估值，拿到钱自己一定要准备过渡。

陈能杰：这是非" 常诚恳的建议，无论对家族基金还是GP来讲，投资就是要坚持价值，还有价值的成长性，同时也要对外部的变化灵活的应对，只要在这种共识上，家族和GP才能长期的联手。谢谢各位嘉宾，感谢大家的聆听。