涨跌皆能赢顺水鱼财经

理财周刊2013年第29期

资本市场充满风险，以往人们往往会盼望牛市的出现，惧怕熊市的降临。可如今，我们已经拥有了更多的交易方式和交易策略，无论市场是上涨或下跌，我们都有了赚钱的可能，真正做到了涨跌皆能赢，投资风险也随之降低。

自' 股指期货2010年问世后，做空成为一种可能。但就像迈克尔.' target='_blank' >刘易斯在《大空头》所记录的那样，依赖疯狂做空赚到大笔利润的“绞肉机”必须极端聪明、敏锐、隐秘、富有洞见力，躲在市场阴暗的角落里。

大多数参与股指' 期货者，只是将其作为投资的一部分。各种“对冲”策略丰富了投资的内涵，成为时尚的弄潮儿，并渐渐将市场推入新的地带。

不得不承认，一切都在发生深刻的变化。做空机制的出现，令股市更容易回归价值本身。真正的对冲基金横空出世，带来全新的投资模式和策略。传统的主动型' 股票 基金也正遭遇前所未有的挑战。市场正在加速与国际接轨，形式上变得更多元化。

这种变化不仅仅局限于股市。随着期货市场的扩容和发展，横跨商品期货和股指期货的对冲策略，以及各类期货管理基金（CTA）也迎来了春天。真正的对冲时代到来了。

对冲盛行

股指期货问世至今3年多，每日成交金额已达近2000亿元。各类机构的参与程度越来越高，其中多空仓策略，尤其是阿尔法策略近一年多来大量涌入市场。由于交易风险较低，公募基金专户、阳光'私募以及' 券商自营资金，都开始成为这个领域的玩家。

一些私募产品高调宣称自己是“阿尔法策略”的践行者。这是一种市场中性策略，简单地说，如果一' 个股票 组合不对冲，风险敞口暴露，其收益就是α+β，阿尔法是选股获取的超额收益，贝塔指市场的系统性风险。

A股市场的贝塔通常十分巨大，' 大盘波动常常令收益大起大落。基金经理可以通过做空工具，完全覆盖掉系统性风险。如果建立50%的多头头寸和50%的空头头寸，那么净头寸就恰好为零，投资组合的收益完全来自于阿尔法。也就是说，投资人的选股能力，决定了其所能获得的绝对收益水平。

也有些私募使用的是多空仓策略。利用空头仓位覆盖一部分多头仓位，或者反过来。

重阳投资此前和' target='_blank' >国泰君安合作发行的“君享重阳阿尔法对冲一号”，自2012年12月底成立后，截至今年5月，收益率已近10%。而从6月中旬到6月底大盘快速下跌的几天中，净值快速上涨到1.2元，一个月不到，短期涨幅近10%。

一位业内人士表示：“重阳的策略可能并不是完全市场中性，在大盘下跌时它们净值快速上扬，显然还是有一部分风险敞口的，类似多空仓策略。”

' 业绩不错的还有朱雀阿尔法1号，这只产品从去年11月成立后，至今收益率超过15%。

人人爱“套利”

不过投资者近来最乐于追捧的，还是套利产品。还处于粗放型市场阶段，套利交易无疑是一门好生意。不论是基金管理人还是投资者，如果能以微乎其微的风险获得稳定持续收益，何乐而不为。但也正因为抱着这类想法的人越来越多，简单套利的机会正在渐渐丧失。时至今日，如果想在市场上通过套利赚到钱，必须拥有独门秘器和不断变换的策略。

套利市场的竞争非常激烈。大量的数学高手们正在涌入这个领域。大部分参与套利的机构投资者，包括各类基金和机构自营资金，正在使用数量化工具和程序化交易。

股指期货推出伊始，资金大举参与股指期货和' 现货之间的套利。“当时缺乏沪深300ETF，他们一般通过其他ETF，比如上证180ETF，或者深圳100ETF，或者杠杆基金来构建组合。不过套利资金显然太多，如今期现套利的空间已经非常非常低了。”一位券商自营的负责人说。

一些擅长统计套利的管理人于是开始寻找其他有效策略。数量化投资高手们根据历史' 数据，统计出某些资产之间的相互关系，一旦现实市场偏离了历史数据关系，就进行交易以套利。这些策略可能很复杂，组合涉及股票 、股指期货、' 融资融券等工具，也涉及各种冲击成本和风险的计算。

早年于高盛浸淫多年的' target='_blank' >申毅，曾在欧洲负责ETF套利交易，如今在国内套利交易领域颇有知名度。他的申毅投资已经发行了3只套利产品。“通常我们的套利产品年收益率在8%（扣除了业绩提成）左右，最大回撤率控制在5%以内，风险实际上比债券基金更低。”申毅说。

与此同时，商品期货市场的套利也正渐渐兴起。财通基金去年8月成立了一只商品期货专户，采用数量化套利策略。截至目前，该产品已获得超20%的绝对正收益（未扣除业绩提成）。其历史表现回撤率极小。

当然，套利策略千变万化，统计套利、事件套利或是双向套利策略都在被各路人马充分挖掘之中。除了为投资者提供低风险投资的新渠道外，也间接增强了市场的有效性。

期货的蓝海

还有一个正在崛起的领域是期货管理基金（CTA）。随着各类政策放开，商品期货从去年开始被正式纳入基金专户、阳光私募的可投资范畴。经过多年发展，中国商品期货市场已经跃居为全球规模最大的商品市场之一。交易品种涉及能源、' howImage('stock','2_000061',this,event,'1770') 农产品(' 000061,' 股吧)、金属、化工等多个领域。对CTA来说，已经是适宜的土壤。

全球最大的CTA元盛投资（Winton Capital），已经低调进入国内市场。去年底，元盛和华宝兴业基金合作了一只基金专户产品，通过' howImage('stock','1_600016',this,event,'1770') 民生银行(' 600016,' 股吧)发行。截至7月末，这只产品单位净值达到1.268元。成立10个月获利26.8%（未扣除业绩提成）。

今年，元盛又协同华宝兴业发行了另两只产品。元盛在其旗舰的多元化策略基础上，开发了“中国多元化策略”。目前3只产品，投资标的覆盖能源、食品/纤维/软商品、谷物、金属、塑料和股指期货等板块，涉及20多种不同的期货品种。

和我们过去对期货风险的认识不同，期货市场的风险，实际上可以通过资金管理、止损等方法加以控制，但对管理人的要求非常高。一些CTA产品，在合理的风险控制后，风险基本等同于股票 基金。

除了华宝兴业外，财通、国投瑞银、工银瑞信也发行了多只可投资于商品期货的产品，其中财通和永安期货合作的几只产品表现最佳。

不过值得注意的是，毕竟CTA在国内市场的历史颇短，大浪淘沙的过程不可避免。即使在如今产品数量并不多的情况下，CTA产品之间的分化已十分巨大。这类产品更适合作为资产配置的一部分。

名词解释

最大回撤率：在选定周期内任一历史时点往后推，产品净值走到最低点时的收益率回撤幅度的最大值。最大回撤用来描述买入产品后可能出现的最糟糕的情况。

资料链接：

对冲基金发展历史

起步时期(1949-1986)

阿尔弗雷德·温斯洛·' target='_blank' >琼斯（1923年至1989年）被认为是对冲基金的创始人。琼斯不相信他有能力来预测市场走势，但他认为他有良好的选股能力。他的基本观点是，基金经理可以使用两种方法：用杠杆购买股票 ，并卖空其他股票 。每一种技术都被认为具有高度投机性，但是适当地结合在一起，可以减少市场组合风险。琼斯在1949年，形成了4个朋友的普通合伙企业，成为合伙人，并开始了股票 多空仓基金。为了吸引投资者，琼斯对冲基金投资自己的积蓄，并选择支付20％的基金收益，而不是固定费用。从此对冲基金诞生，同时这也是股票 多空仓策略基金发展的起点。1966年，琼斯基金的巨大收益率被曝光，在其示范作用下' 美国对冲基金开始快速发展起来。据SEC调查，截至1968年底成立的215家投资合伙公司中有140家是对冲基金，其中股票 多空仓基金占了大多数。

因为通过卖空来对冲投资组合风险不仅难度大、耗时，且成本高昂。为了扩大投资总收益率水平，许多基金开始求助于高额头寸放大股票 多头的战略，采取融资杠杆，从此股票 多空仓策略对冲基金类别向多元化发展。1970年的经济危机导致对冲基金大量倒闭，股票 多空仓策略基金也遭受重创。

繁荣时期(1986-2000)

随着金融管制放松后金融创新工具的大量出现，特别是上世纪90年代，经济和金融全球化趋势的加剧，对冲基金迎来了大发展，开始在全球金融市场上叱咤风云。从1992年量子基金战胜英格兰银行到2000年老虎基金宣布停业，这标志着宏观对冲基金黄金时代的结束。其中最为著名的“价值型”股票 投资者——老虎基金总资产曾达到230亿美元的' target='_blank' >高峰，一度成为美国最大的对冲基金。

继续发展时期(2000-)

2002年后，欧洲和日本的对冲基金有了很大的发展，特别是伦敦发展迅速，仅排在纽约之后成为第二大对冲基金城市。' 新兴市场对冲基金也如雨后春笋般逐渐发展起来。2004至2008年股票 多空仓基金快速发展，大多数策略基金规模翻了将近一倍。这期间一批基金迅速崛起，其中' target='_blank' >西蒙斯的大奖章基金收益率达到80%左右。肖氏对冲基金主要采用了股票 统计套利的策略，股权对冲策略为不雕花基金带来可观收益。至2008年，由于受到美国次贷危机影响，全球股票 多空仓对冲基金规模巨幅缩水，几乎接近2004年初的水平。2008年后，次贷危机的阴霾继续扩散，欧债危机接踵而来，全球经济复苏形势不明朗，股票 多空仓个别策略基金规模得到了进一步扩大，但整体仍徘徊在最初水平。