预期改善带来上行动力 上证指数有望出现20%涨幅空间顺水鱼财经

当前，在下限管理的稳增长措施和上游补库存的共振作用下，经济确实出现企稳迹象，市场情绪也开始偏暖，但在有明确的经济增长加速迹象之前，市场风格向周期股的切换总是犹犹豫豫。另外，市场担心地方政府债务审计会极大的杀伤基建投资，但我们更多从“摸清家底、轻装上阵”的角度来看待本次政府审计。上半年政府的重点是“控风险”，下半年重点则是“促改革”，我们一直强调目前的一系列措施基本都是围绕着机构、财税、金融、价格、户籍、土地、国企等七大改革来展开和铺垫，未来经济增长的引擎是人民币国际化、深度城市化和新型消费新三驾马车。基于经济基本面趋于稳定和对改革预期提升估值的判断，我们维持年度策略对于全年走势呈“海鸥型”的判断，对下半年的市场倾向于乐观。

7月份风险资产一度出现反弹

7月份以来，随着美联储对QE（量化宽松）退出态度偏向“鸽派”，预计QE退出的时点可能从9月份推迟到12月份甚至更晚，美元指数也阶段性走低，这也意味着" 新兴市场资本流出压力有所缓解，风险资产价格出现了一轮反弹修复（" 印度市场是个特例，去年以来一直相对较强但近期开始暴跌）。如果美联储果真在9月的会议上宣布开始缩减量化宽松，可能会给市场带来短期冲击，但短暂阵痛过后，市场关注点仍然应该回到经济基本面，而非继续依赖流动性的刺激—因此，我们认为QE早退反而更有利于风险的充分释放，随之而来的机会或更值得期待。无论如何，随着时间的推移，市场对QE退出的风险正在逐步消化充分，对稳定市场预期、改善风险偏好有着正面作用。

市场流动性趋于改善

根据我们的流动性分析框架，整个市场的投资者分为四类：套息资本、产业资本、机构投资者和散户投资者。总体来看，目前都处于相对比较低迷的时期，但是未来趋势发生转变的概率正在增大。

首先，套息资本受到QE退出预期以及期待欧洲经济回暖的影响，持续从新兴市场流出而转向欧洲市场，最新发布的周度" 资金流向报告显示，在截至8月14日的13周内，配置中国" 股票 基金的资金持续净流出，总额达到76亿美元。然而，随着三季度中国经济的逐步企稳、“底线”政策管理预期以及市场化改革方向的逐渐明朗，我们认为这一趋势并不会持续，目前净流出也确实在收窄。事实上，我们在最新的报道中已经看到海外机构投资者开始重拾对A股的投资信心，上周五香港市场的A股ETF南方A50新增发7.46亿元，而新加坡市场上交易的新华富时中国A50指数" 期货持仓量从低位开始回升，亦显现外资重新关注中国市场。从宏观层面来看，7月份外汇占款下降幅度收窄，连续两月出现环比下降，四季度随着外需的改善及监管的常规化也会对外汇占款形成一定的正面作用。从汇率波动来看，7月人民币汇率基本呈窄幅震荡格局，考虑到全年温和升值的趋势，未来热钱基于汇率因素大幅流出可能性较小。

而对于产业资本而言，最新的" 数据显示减持金额正在大幅减少，整体虽然仍是净减持，但是已有转正的迹象，显示随着预期回升，产业资本认为当前市场存在一定低估。从证券交易市场结算资金余额和新增股票 基金开户数来看，未来随着预期的修复进入上行趋势的概率也较大。

A股估值仍处低位

截至上周末，上证综指动态PE（市盈率）为10.24倍（仍处于三年来的低位，2010年以来的历史均值为13.7倍，2005年以来的历史均值为22.34倍）、PB（市净率）为1.41倍（同样仍处于三年来的低位，2010年以来的历史均值为2.02倍，2005年以来的历史均值为2.75倍）；" 中小板指数动态PE为27.26倍，PB为3.65倍；" 创业板指数动态PE为52.41倍，PB为4.83倍，均仍处上升趋势中。剔除两油四行后，目前市场2012年整体静态PE估值为15.92倍，PB为1.83倍，2013年整体动态PE为12.47倍，均略有上行。

根据我们的测算，上证综指2013年盈利增速大概率在7.3%~9.5%之间，略低于市场一致预期。而" 中报业绩发布将在8月底落下帷幕，目前来看，截止到2013年8月19日，两市公布中报数据" 个股1078只，实现营业收入22933亿元，较去年同期增长13.7%；实现归属母公司净利润1979亿元，较去年同期增长11.6%，盈利增长虽无特别亮点，但已好于去年同期。同时，根据" 业绩预告数据统计分析，预计中报" 业绩显著低于市场预期的风险较小，给整体估值提供支撑。

我们预计，三、四季度A股盈利增速不会出现太大变化，因此市场上行动力主要来自于预期改善带来的估值修复。如果PE从目前10倍左右修复至2010年以来的均值13倍，则指数有30%左右的上涨空间，即弹性较大的沪深300从目前的2300点上涨至3000点，而对应上证综指则有20%以上的上涨空间，有望触及2500~2600点的区间。 （" 东方证券策略团队）