场外交易市场建设加速度顺水鱼财经

经过一段时间的意见征求后，中国' target='_blank' >证监会近日正式发布了《非上市公众公司监督管理办法》，并将于2013年1月1日起开始正式实施，这意味着非上市公众公司监管正式纳入法制轨道

新规奠定场外交易制度基石

为贯彻落实“' 十二五”规划和全国金融工作会议的决策部署，加强对中小企业等薄弱领域的金融支持，进一步提升资本市场服务实体经济的功能，中国证监会近日正式发布《非上市公众公司监督管理办法》。

中国证监会有关部门负责人介绍，《监管办法》确定了非上市公众公司的范围，提出了公司治理和信息披露的基本要求，明确了公开转让、定向转让、定向发行的申请程序。《监管办法》包括总则、公司治理、信息披露、股票 转让、定向发行、监督管理、' 法律责任和附则，共八章六十三条。《监督办法》将于2013年1月1日起正式实施，相关的配套细则也在制定之中，力争在《监管办法》正式施行前基本完成。

根据《管理办法》，非上市公众公司是指，股票 向特定对象发行或者转让导致股东累计超过200人；或股票 以公开方式向社会公众公开转让，且其股票 未在证券交易所上市交易的股份有限公司。业内人士表示，这明确了监管边界，即不在主板上市、但在证监会规定的其他场所上市的公司，以及任何向社会公众公开转让股票 的公司都要纳入监管，标志着非上市公众公司监管将纳入法制轨道。

特别值得注意的是，《监管办法》第六十一条规定“本办法施行前股东人数超过200人的股份有限公司，依照有关' 法律法规进行规范，并经中国证监会确认后，可以按照本办法的相关规定申请核准”。' howImage('stock','2_000783',this,event,'1770') 长江证券(' 000783,' 股吧)表示，这意味着即使公司不挂牌上市，也不公开转让，但如果股东人数超过200人，也需获得证监会的批准，这有利于监管部门扫清股东人数200人以上公司的监管盲区，扩大监管范围。

事实上，早在2006年，证监会的非上市公众公司监管部已经成立，并立即着手制定相关监管规章。但由于实际情况复杂，以及资本市场本身存在诸多需要改革的地方，有关场外市场的建设一直处于相对停滞的状态。而在长期的实践过程中，全国各地已经出现了为数不少的股东人数超过200人，但并未在沪深交易所挂牌的股份公司。而按照国务院有关规定，只能挂牌交易200人以下非公众公司的各地股权交易市场，在实际操作过程中，也存在着进行标准化拆分交易、集中竞价等打擦边球，甚至违规的行为。作为迄今为止第一个针对非上市公众公司的基础性法规，《管理办法》的出台无疑填补了相关领域的空白，未来股东人数超过200人，但不在沪深交易所上市的公众公司这一原本游离在监管灰色地带的群体的监管将有法可依，有利于提升资本市场服务实体经济的能力。

而《管理办法》的相关起草说明亦指出，要以服务经济社会发展为出发点和落脚点，不断完善资本市场多层次、多渠道服务实体经济的体制机制，积极拓展资本市场的覆盖面和包容能力，支持知识和技术创新型企业、现代农业企业、小型微型企业的股本融资、股份转让、公司重组等活动，促进中小企业稳步成长，为加快经济发展方式转变和经济结构调整、促进经济平稳较快发展作出更大贡献。

几大修改值得关注

根据证监会网站消息，《非上市公众公司监管办法（征求意见稿）》于2012年6月15日正式向社会公开征求意见，引起了社会各界的广泛关注，普遍认为该办法的出台将有利于进一步提升资本市场服务实体经济的能力，促进中小企业稳步发展，对促进经济发展方式转变和经济结构调整、完善金融体系、保证资本市场平稳健康发展具有重要意义。

截至征求意见时间结束，共收到市场和媒体反馈邮件125封，法制办网站参与人数9人，传真7份，共征集有效意见331条。在充分吸收各方意见和建议的基础上，证监会对《监管办法》进行了修改完善。

与征求意见稿相比，除了明确将“办法施行前股东超过200人的股份公司”纳入监管范围外，《管理办法》还就以下几个方面的监管规定作了调整。一是修改了公司准入条件。考虑到股权明晰是公众公司监管的一个重要基础，《监管办法》第三条增加“股权明晰”作为准入条件。同时，鉴于“主营业务明确”的规定难以用一个确切的标准衡量，删除了相关要求。

二是调整了定向发行对象范围和人数限制。考虑到科技型、创新型企业往往需要通过相应的激励和约束机制留住核心人员等内部员工。根据征求意见过程中社会各界的建议，《监管办法》将核心员工纳入发行对象范围，并规定了核心员工的认定程序。在确定发行对象数量时，除公司股东外，其他发行对象合计不得超过35人。

三是修改了小额融资豁免标准。在公开征求意见过程中，市场各方普遍认为“1000万元”的豁免标准偏低。考虑到非上市公众公司个体情况差异较大，将小额融资豁免标准由绝对值改为相对值，规定“12个月内发行股票 累计融资额低于公司净资产的20%的”，豁免核准。

四是增加了打击内幕交易行为的监管要求。打击内幕交易是维护证券市场健康发展的重要措施之一，为了完善非上市公众公司监管事项，在法律责任一章中增加了关于内幕交易查处的规定。

五是明确了非上市公众公司到交易所上市的要求。在征求意见过程中，市场各方普遍担心公司申请成为非上市公众公司后，未来能否到交易所上市。因此，《监管办法》第六十条明确了非上市公众公司到交易所上市，应当遵守相关规定。

六是适当增加了非上市公众公司并购重组的原则性要求。为了规范非上市公众公司并购重组行为，在《监管办法》中适当增加了有关公司治理、信息披露、聘请相关中介机构出具专业意见、防控内幕交易等原则性要求，并明确了非上市公众公司发行股份购买资产，应当按照“定向发行”的有关规定办理。

管理办法凸显“宽口径、严监管”

与主板和' 创业板现行的发行及监管制度相比，《监管办法》做出了多项制度创新，充分体现了放松行政管制、简化行政审批的思路。对于场外市场挂牌企业的准入条件要求很低，包括不设财务指标，对企业的持续盈利能力也不作实质性的判断，但明确要求公司做到“股权明晰，合法规范经营，公司治理机制健全，履行信息披露义务”。

而在发行方面，《管理办法》也引入了储架发行机制，体现出了政策灵活性。《管理办法》第四十一条明确，公司申请定向发行股票 ，可申请一次核准，分期发行。自中国证监会予以核准之日起，公司应当在3个月内首期发行，剩余数量应当在12个月内发行完毕。超过核准文件限定的有效期未发行的，须重新经中国证监会核准后方可发行。首期发行数量应当不少于总发行数量的50%，剩余各期发行的数量由公司自行确定，每期发行后5个工作日内将发行情况报中国证监会备案。

同时，如上文所提到的，《管理办法》还规定，非上市公众公司向特定对象发行股票 后股东累计不超过200人的，或者公众公司在12个月内发行股票 累计融资额低于公司净资产的20%的，豁免向中国证监会申请核准。' target='_blank' >中信建投证券认为，储架发行与快速融资豁免，将有效提高中小企业的融资速度与资金使用效率。

而在发行对象方面，《管理办法》也体现了监管层对投资者保护制度新的精神，即重视投资者适当性原则，而非完全禁止原则。根据《管理办法》，符合投资者适当性管理规定的自然人投资者、法人投资者及其他经济组织也属于特定对象的范围。同时，考虑到科技型、创新型企业对核心人员进行激励的需要，核心员工（核心员工的认定，应当由公司董事会提名，并向全体员工公示和征求意见，由监事会发表明确意见后，经股东大会审议批准）也可参与定向发行。这意味着个人在符合条件的前提下，也可进入场外市场。

当然，虽然《管理办法》对非上市公众公司的准入、发行等方面设立较高门槛，但在规范治理方面却丝毫没有放松。

在发行方面，《管理办法》明确要求建立定向发行制度，禁止向一般社会公众发行股票 ，这是场外市场与主板市场在发行方式上最大的不同。《管理办法》所称定向发行，包括向特定对象发行股票 导致股东累计超过200人，以及股东人数超过200人的非上市公众公司向特定对象发行股票 两种情形。同时，相关条款还要求，公司确定发行对象时，公司的董事、监事、高级管理人员、核心员工，以及符合投资者适当性管理规定的自然人投资者、法人投资者及其他经济组织，合计不得超过35名。

在信息披露方面，《管理办法》本着“突出重点、降低成本”的原则，在一定程度上简化了信披要求。与主板和创业板市场不同，《管理办法》要求公开转让与定向发行的非上市公众公司应当在每一会计年度的上半年结束之日起2个月内，披露记载中国证监会规定内容的半年度报告，在每一会计年度结束之日起4个月内披露记载中国证监会规定内容的年度报告。年度报告中的财务会计报告应当经具有证券' 期货相关业务资格的会计师事务所审计。这意味着非上市公众公司只需要披露年报和半年报，而不强制要求披露季报。同时，《管理办法》也规定，公司及其他信息披露义务人依法披露的信息，应当在中国证监会指定的信息披露平台公布，而没有要求在报刊刊登信息披露。

不过，尽管信披程序有所简化，但对内容“真实、及时”的要求丝毫没有打折。《管理办法》强调，非上市公众公司应该强化投资者关心的公司核心竞争力和风险因素的披露，例如“发生可能对股票 价格产生较大影响的重大事件，投资者尚未得知时，公众公司应当立即将有关该重大事件的情况报送临时报告，并予以公告，说明事件的起因、目前的状态和可能产生的后果”。

除此之外，在公司治理以及对违规行为的追惩方面也较为严格。例如，《管理办法》明确，公司以欺骗手段骗取核准的，公司报送的报告有虚假记载、误导性陈述或者重大遗漏的，除依照《证券法》有关规定进行处罚外，中国证监会可以采取终止审查并自确认之日起在36个月内不受理公司的股票 转让和定向发行申请的监管措施。

同时，《管理办法》也强调了证券公司等机构的职责，要求其持续督导所推荐公司及时履行信息披露义务、完善公司治理。同时，对于出具文件有虚假记载、误导性陈述或者重大遗漏的相关机构，除依照《证券法》及相关法律法规的规定处罚外，中国证监会可视情节轻重，自确认之日起采取3个月至12个月内不接受该机构出具的相关专项文件，36个月内不接受相关签字人员出具的专项文件的监管措施。

多层次市场建设稳步推进

业内人士表示，监管部门对非上市公司的监督管理政策已经酝酿了多年，《管理办法》的推出标志着多层次资本市场体系的制度建设框架已基本确立，对完善资本市场多层次建设，多渠道服务实体经济的体制机制，支持中小企业、小微型企业的股本融资、股份转让等活动，具有积极而深远的影响，特别是对于以“新三板”为代表的场外市场发展，将起到明显的推动作用。

2006年，“新三板”以中关村园区代办股份转让的形式推出，成为全国性场外市场的前奏。但此后5年多时间，“新三板”一直局限于科技园区之内，每年的挂牌企业仅在几十家，与美国等成熟市场相比，我国的场外市场发展无疑明显落后。统计数据显示，截至今年6月底，116家新三板挂牌公司的资产总额合计为254.81亿元，年成交额约5.62亿元；而美国OTCBB市场上挂牌的企业数量达到2045家，总市值达到474亿美元，年成交额为198.93亿美元，其他场外市场的上市企业家数更是接近8000家，总市值和年成交额分别为1130亿美元和589.15亿美元。

虽然在8月份，经国务院批准，新三板首批试点除中关村科技园区外，扩大到上海张江、武汉东湖和天津滨海三大高新区，9月份首批非中关村的公司正式挂牌，但按照目前的挂牌速度，每年新增的挂牌企业或也将在200家以下。业内人士表示，我国的场外市场发展缓慢，股东人数200人的限制是一个重要的因素，而根据证监会相关负责人的表态，此次《管理办法》出台之后，“新三板”挂牌公司将可以按照相关细则申请定向发行，股东人数可以超过200人的限制，无疑为新三板交易制度的突破吹响号角，有望明显提高新三板的流动性和参与度。

而在准入程序上，由于没有设立财务门槛与盈利指标的要求，这意味着目标企业群体数量可达数十万家，上市储备资源非常丰富。同时，《管理办法》规定，公司申请其股票 向社会公众公开转让的，董事会应当依法就股票 公开转让的具体方案作出决议，并提请股东大会批准，股东大会决议必须经出席会议的股东所持表决权的三分之二以上通过。公司应该持公开转让说明书、律师事务所出具的法律意见书，具有证券期货相关业务资格的会计师事务所出具的审计报告，证券公司出具的推荐文件，证券交易场所的审查意见等申请文件，向中国证监会申请核准。

业内人士表示，这些规定意味着非上市公众公司的公开转让将采取推荐挂牌制，而不是目前主板上市的保荐制，即需由主办' 券商推荐挂牌，并获得相关交易场所的批准，再向证监会申请。不设类似发审委组织，也不实行保荐制，核准程序大大简化。

同时，《管理办法》也明确允许非上市公众公司通过定向发行募集资金，这将打消市场对于在“新三板”挂牌只能进行股份转让，而不能通过增发新股募资的顾虑，确立了新三板市场不仅仅是交易和投资的市场，同时也是融资的市场，可以满足拟挂牌公司的融资需求。新三板市场的功能丰富无疑将大大增强其引力，为此后“新三板”进一步扩容，乃至地方政府或券商主导建设的OTC市场的发展提供了坚实的基础。中金公司认为，预计2013年上半年，交易制度正式改革以及第二批园区扩园将同时进行，随着新增园区不断纳入，未来每年500-1000家的企业挂牌是非常有可能的，新三板有望形成一个挂牌企业1万家、总市值超过5000亿元的市场。

对于证券行业本身而言，《管理办法》的出台也将带来实质性利好。中信建投表示，对于券商来说，允许定向发行募集资金最直接的好处就是券商作为承销商，可以收取一定比例的承销费用。同时，融资功能也将增强新三板市场的吸引力，随着挂牌公司的增多，券商的注册费收入也将相应增加。

中信建投在报告中指出，2009年底全国50余家科技园区共有53692个企业，实现收入78707亿元，实现净利润4465亿元。按照创业板30%的利润增速测算，2010年底，这50家科技园区实现的净利润应该有5600亿元左右。假设有10%的企业，即5300家左右最终可以进入新三板，这些公司的净利润大约合计为1150亿元左右，按25倍PE计算，则市值大约为25000亿元左右。由于新三板的换手率也很高，因此对券商经纪业务收入贡献大约10%左右，加上做市收入，合计贡献应该在15%，短期按照三十分之一的量测算，则行业静态贡献度达到0.5%。而按照每年500家公司挂牌，以及100-500亿元左右的再融资额计算，预计将带来5-25亿元的投行承销收入。

链接：

投资者合法权益获保障

中国证券法学研究会副会长、四川省社科院研究员周友苏说，《非上市公众公司监督管理办法》（以下简称《办法》）的出台，对多层次资本市场建设也具有特殊的意义。目前的非上市公众公司运作不规范，大都未进行信息披露，更难言有红利分配，投资者的合法权益无法得到保护。从法律角度上来讲，《办法》将非上市公众公司的监管纳入了法制轨道。

从《办法》的规定来看，落实非上市公众公司的监管具有较强的可行性。以保护投资者知情权为例，《办法》对于非上市公众公司的半年报和年报披露时间都作出了具体规定，同时要求年度报告中的财务会计报告应当经具有证券期货相关业务资格的会计师事务所审计。

《办法》第八条规定，公众公司的治理结构应当确保所有股东，特别是中小股东充分行使法律、' 行政法规和公司章程规定的合法权利。股东对法律、行政法规和公司章程规定的公司重大事项，享有知情权和参与权。《办法》同时规定，非上市公众公司不得以董事、高级管理人员对定期报告内容有异议为由不按时披露定期报告，也在制度上规避了非上市公司寻找借口避免信息定期披露的风险。