航信转债6月30日于上交所上市定价分析顺水鱼财经

基本面方面，" 航天信息(" 600271," 股吧)是国内最大的税控方案提供商，也是IT产业龙头企业。税控业务是公司的传统核心主业，是寡头中的优势端，市场更加看重公司基于税控业务的资源积累发展其他业务的能力。其中，电子发票是税控的自然延伸，具备天然优势，未来想象空间很大。物联网部分主要发挥了公司的客户服务渠道、数据技术优势，央企的身份和深厚的技术积淀使得公司更容易斩获政府合作项目，其中粮仓最受关注。在金融领域，公司的数据及数据处理技术得以体现价值，而这也是公司未来收并购可能性最大的领域。

正股估值方面，市场预计公司15、16年EPS为1.81元和2.25元，当前股价对应P/E分别为40x和32.3x，在IT服务行业排在倒数，规模相近的公司中也仅稍高于东华，但公司也是市值最大的IT服务企业，因而预计在IT服务企业中稳健性强而爆发力略弱。公司在传统业务外，积极布局的电子发票、物联网项目和金融产业链，且这些均未完全发酵，未来还有可能成为股价上涨的触发剂，缺点在于公司作为央企在业务拓展时动作会比较谨慎。

信用方面，联合给予本期债券评级AAA。我们认为发行人盈利和现金流稳定上升，长短期偿债指标优秀，给予主体评分3。担保人曾多次发行债券，在军工领域居寡头垄断位置，目前盈利、现金流和偿债指标也优秀。

条款方面，该转债发行规模为24亿元，规模中等。期限6年，评级为AAA，" 航天科工集团提供担保。票息水平偏低，面值对应的YTM为1.9%，债底值86.15元，保护性暂难体现。转债对正股稀释率为3%，稀释率低。回售条款最后2年生效，回售价为面值加应计利息，保护性弱。转股价修正条款宽松，赎回条款触发难度稍高。

投资价值方面，我们认为，在系统性风险到来之前，是转债刚性资金必须收集的筹码：1、正股在IT服务企业中基本面、盈利能力均比较健康，也有电子发票、数字粮仓等题材，遗憾是行动上可能偏谨慎。正股在同行业中估值低但市值也最高，稳健性强而爆发力有限。过去一年正股累计涨幅巨大，正股估值已经不低；2、转债条款方面，债底不高、回售保护偏弱；3、公司转股意愿明确，母公司航天科工将持有转债直至转股；4、近期转债市场规模仍然在萎缩的过程中，稀缺性加剧，该转债作为基本面最具特色品种将备受关注。

上市定位方面，正股近期调整较大、市场情绪降温，但其定位达到130元的可能性仍较大：

市场环境上看，近期股指波动剧烈，尤其是在上周出现了大级别的调整，市场对短期股市走势担忧升温，并将影响对转债的估值。

转债市场来看，投资者对将新券仍然有较高的热情。吉视、洛钼和通鼎转债均将在7月初迎来赎回登记日，合计面值规模超过70亿、市值规模在108亿元左右。同时，次新券歌尔、格力也进入了赎回倒计时。因而整体看，虽有数只转债等待发行，转债市场规模仍在下滑，并将于7月下旬触及底部。

近期航信正股股价调整较大，目前在72.63元，对应航信转债平价为83.86元，目前二级市场无直接可比转债。但作为平价较低的新券，航信的溢价率理应高于存量转债。目前歌尔、格力及电气转债溢价率仍在25%的水平，前两者已经进入赎回倒计时，而宝钢EB溢价率在40%。虽然宝钢EB因条款设置具有抗赎回性优势，但航信转债半年内也无赎回问题，且相比EB而言有计入转债" 指数、发行人有转股意愿等诸多优势，同时平价显然较低。综合来看，航信转债应当享有更高的溢价率。当然，在牛市预期彻底颠覆前，投资者对转债绝对价位的关注仍将较高。

此外，航信转债的中签率仅在0.032%，以打新为目的参与申购的投资者可能并不甘愿在较低价位下出售航信转债，考虑资金成本的盈亏平衡" 收益率都在130元以上。同时，大股东航天科工全额参与优先配售，预计将持有至转股，不会在上市后出售，因而总体看转债上市抛压也较小。综合这些因素考虑，航信上市定位可能仍将接近130元，且不排除更高的可能。但若定位过高，透支了股价上涨的预期，配置价值将大为弱化。

该转债实际中签率仅为0.032%，如果上市定位在130元，那么一级市场申购的5天年化收益将为2.82%，仅勉强覆盖资金成本。

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