低利率周期下的资产配置策略 需仔细甄选类别顺水鱼财经

□李 翔

据国际货币基金组织（IMF）最新一期《世界经济展望》报告的预计，全球经济今明两年将增长3.1%和3.6%，这比今年7月的预测值分别降了0.2个百分点。这个预测增速创下了2008年以来的新低。但IMF维持了对中国今明两年经济增速在6.8%和6.3%的预期。虽然这份报告并没有调低中国的经济增速，但中国经济换挡减速及全球经济低迷在可预见的将来不会有显著变化。

虽说美联储的" 加息预期时不时扰动" 新兴市场的资产价格，但美联储内部对是否在年内加息却始终争执不下，最终结果依然要根据全球经济发展和展望的情况而定。退一步讲，即使美联储在今年12月加息25个基点，对全球各个经济体中的流动性影响也并不注定是单一的。正如美联储主席" 耶伦所言，首次启动加息的时机和随后的利率调整路径比较起来，还是后者对经济的影响会更为显著一些。加上欧洲和日本这两大经济体的量化宽松政策力度和状态，中国这一全球第二大经济体的央行为“稳增长”而对实体经济提供的流动性支持，在未来相当长的一段时间内，全球金融市场上的流动性总量都会保持在相当的“水位”上。我们或将走进一个较长时段的零利率时代。

全球低利率的另外一个原因则是中国经济转型的必然后果。中国经济体量已是全球第二大，对于新兴市场国家乃至成熟国家经济体的外溢效应都是十分显著。中国经济转型的正在进行时就意味着中国的消费占比相对于投资必然上升。旧有的资本密集型行业如“铁公基”、" 房地产等行业必然会被所谓“轻资本”的比如互“联网+”等创新性行业来取代，中国对于资本，以及资源的需求在未来相比过去十年会变得越来越小。对中国而言这不仅仅是经济增长的“引擎”要换，而是对于整体社会经济的构成格局以及每一个参与主体都会产生深远的影响。中国经济增速下行并稳定在4%-5%之间将会是未来经济的一个新的常态特征。那么这种以低利率为特征的新的经济常态下，中国的居民又该如何进行资产配置呢？

对中国的居民家庭而言，一个比较尴尬的客观现实是，就整体看来，比起当年进入衰退期的日本，中国家庭部门“未富先老”。中国已正式步入了老龄化社会，但是居民财富和财产性收入都还达不到令人满意的结果。很大程度上出于对未来自身保障的需求，中国的私人部门对于各个类别资产的回报率有着较高要求，而这是不能简单地归之于贪婪，更多的程度是一种自我保护的无奈之举。但必须认识到，全球性人口红利消失已是不争的事实，这个因素会在长期构成经济增速下行的压力。投资者对全球资产整体回报率和宏观经济走势应有一个较为清醒的认识，对可投资的资产类别仔细甄别，降低对于投资回报率的预期，更要对内含高杠杆的资产类别更加谨慎。目前中国货币基金收益率已降至3%附近，房地产租金回报率不到2%，实业部门受制于过剩产能和之前的高杠杆，正在开展缓慢而痛苦的去杠杆进程。现实是客观提供高收益率的资产类别供给严重不足。那么投资者就更不能一味按照高回报率来决定资产配置。尤其当有人兜售或者承诺具备高收益性的所谓“" 互联网金融”等有着绚丽外包装的资产之时，投资人要牢记“你也许惦记着别人的利息，而别人正算计你的本金”。

在各个资产类别收益率长期承压的情况之下，更需要专业化、精细化的管理。对与普通的家庭投资者而言，这已经远远超出了是买股票 还是买房这个简单的二元选择。在长期低利率叠加、经济结构转型的" 新经济环境中，各个类别的资产比如" 大宗商品和债券股票 之间的关系将变得更复杂。各种金融衍生品和一些诸如程序化交易和算法交易将更难被普通的投资者来理解。虽然说将资产在海外配置理论上可分散投资风险，但海外投资的复杂性远超普通个人投资者的分析能力和风控能力的范围。虽然中国居民对外投资的限制在逐渐减少，比如最近国务院批复了6个城市作为QDII2的试点，符合规定的试点城市中的个人投资者可以不受年购外汇5万美元的限额，购买外汇不设上限。可面对海外投资可能的风险，落实在具体投资操作层面的问题，依然是很多个人投资者难以解决的。

普通居民投资者应该选择专业的、具备精细化资产配置能力的机构投资者来为自己的资产保驾护航。从政府监管角度，应进一步对我国的金融市场尤其资产管理行业的开放、发展和创新持鼓励和宽容态度。金融市场上开倒车是不可能的，不能因为一两次市场的巨大挫折而捆住改革的手脚。从股灾中吸取制度建设和监管的教训，理该成为未来改革的基础而不是桎梏。程序化交易只是一种工具，CTA及其他多样化的投资风格和策略，可以有效帮助普通的投资者在这个低利率的大环境中用较少的风险换得更高的收益。对于这些多样化投资策略和量化交易策略，监管层要尽力使之与监管制度发展预期相匹配，而不能只是限制了事。

（作者系" 英国约克大学金融学博士，现任教上海大学国际工商与管理学院）