另类投资：分散组合，提升回报顺水鱼财经

文 本刊编辑部

【导语】随着回报率逐渐走低，另类投资将在投资组合中扮演日益重要的角色。瑞银预测，2016年投资者有望从分散投资于不同策略构成的充分平衡的对冲基金投资组合中获益。'私募市场投资提供了在未来避开波动性同时，赢取具有吸引力的潜在低流动性溢价的渠道。

【正文】

另类资产，包括对冲基金和私募市场，可以分散投资组合、提升回报。根据瑞银预计，未来五至七年对冲基金的年化回报率为5～5.2%，波动性仅为5.4～5.9%。这是一个优于其他资产类别的回报风险比率。私募市场投资提供了在未来避开波动性同时赢取具有吸引力的潜在低流动性溢价的渠道。

对冲基金

对冲基金提供有吸引力的回报风险特征，是构建最平衡的投资组合的关键。在低收益率意味着债券的未来回报可能较低的环境下，预计对冲基金将可作为具吸引力的替代选择。对冲基金的回报远高于债券，而风险只是略微较高。

相比于大多数个人投资者，甚至净多头机构投资者，对冲基金经理可以接触和使用更广泛的投资策略和工具。各种各样的标的资产、投资期限、投资方法，不同基金经理的定位也可以让个人投资者按照自己的需要组建含有另类投资的投资组合。

在资本市场假设中，预计对冲基金指数未来五至以上的年化回报率为5.0 ～ 5.2%，风险率为5.4 ～ 5.9%。相对于其他资产类别，这种回报风险比率具有吸引力（图一）。以投资组合的角度，对冲基金尤其具有吸引力，因为它们与其他资产类别的相关性较低。此外，充分多元化地选择基金经理有可能实现更高回报。

对冲基金喜忧参半的一年

2015年是对冲基金相对坎坷的一年，全球股票 市场回报疲软，一系列非系统化事件影响到被广泛持有的个股表现。截至本文撰稿之时， HFRI组合基金指数年初以来的回报持平。

造成这一结果的部分原因是今年以来股票 市场表现为十年来第三差。这尤其影响到股票 对冲基金，其年初至今的回报亦持平。宏观基金年初表现强劲，但从4月起开始走入困境，原因是股票 和政府债券长期牛市逆转，且' 大宗商品出现触底迹象（年初至今回报率为-1.5%）。

事件驱动基金开年表现也不错，但在8月和9月因部分被广泛持有的医疗保健类股表现糟糕而受压。

冲基金的机会

对冲基金在2016年将实现比2015年更令人满意的风险调整后回报。

2016年应会为对冲基金经理提供更好的大环境，比如' 美国货币政策正常化、欧洲和日本持续放宽货币政策、中国需求下滑等结构性宏观经济转变，可能导致各资产类别的表现在地区和行业间出现分化。

这应该会带来交易机会，但需要更多主题投资和战术投资方式，而且有利于能够随机应变的主动管理式投资工具。波动性向长期均值回归也将为善于把握机会的基金管理带来套利机会。

总体而言，预计2016年对冲基金的回报率在4～6%之间。

在不同风格和投资方法的基金经理间构建充分多元化的投资组合，是获益于对冲基金独特魅力的最佳途径。

2016年对冲基金的风险

正如在2015 年所见，股票 市场先是意外大幅修正，随即又急剧反弹，这种V 型走势令基金经理难以应对自如。具有高度方向性的股票 策略的回报更多依赖于市场贝塔而非阿尔法，此类策略在这样的环境下较为脆弱。在债信领域，市场深度和流动性依然是潜在问题。注重在固定收益领域捕捉非流动性溢价的基金经理，在市场剧烈动荡时可能会暂时面临风险。

此外，过度曝露于对冲基金有风险。投资者应避免太过重仓对冲基金。经常阅读财经消

息的读者都知道另类投资有时会出问题。无论是由于操作风险、投资时机不佳还是基金经理防止赎回的行为，基金出现损失或没有流动性的外部风险总是存在。此外，投资者应当记住，某些对冲基金经理采用杠杆以扩大回报，如果策略表现出色这可能是有利的，但也会加重下行风险。

选择多元化可以在一定程度上减轻单一经理人风险。然而，从投资组合的角度看，重仓对冲基金的投资者还应注意，在市场陷入严重困境的时候，对冲基金与其他资产类别的相关性可能升高。例如在2008年，组合基金中的对冲基金指数下跌21%。

因此，虽然对冲基金是具有吸引力的资产类别，但投资者需要谨慎设置敞口水平。

私募市场

“私募市场”作为一个资产类别包括私募股权、私募债务和实物资产。不需要经常动用资金的投资者可以受益于私募市场投资。这一资产类别具有一系列的回报驱动因素，可提供投资组合分散度、长期资本升值，根据所投标的不同，还可以提供经常性收益并起到通胀保值作用。

未来数年内提供强劲回报

首先，私募市场投资给予我们尚未被广泛开发的机会，其中定价错误可能较为普遍。

其次，取决于策略的不同，富有经验的私募市场基金经理的主动参与可以为投资者创造巨大价值。

再次，投资品的无流动性令投资者可以享受回报溢价，以补偿长期的资金占用。

最后，从行为金融学的角度看，缺乏流动性是个优势。行为偏见可能让投资者在高波动性的时候抛售资产。私募市场的低流动性意味着快速撤出是不可能的，因此投资者被迫长线投资。

对于私募市场，看好的策略是对当前不被公开市场青睐的领域进行长期投资。

在私募股权基金领域，' 新兴市场的成长资本依然是进入流动性较好的工具较难涉足行业的良好途径。新兴市场经历了增长困难的几年后，估值已具有吸引力，预计这些市场的估值将在2016 年企稳。

对于私募债务，在欧洲' 银行业去杠杆过程中，存在购买不良贷款的机会。欧元区2015 年经济增长超预期，预计2016 年增长将继续加速。

在实物资产方面，看好北美中游资产和面临困境的能源资产。由于油价近年来大幅下跌， 这些资产的估值处于低位。油价可能在2016 年企稳并有所恢复。

仅适合可接受低流动性的投资者

投资者可以受益于私募市场投资的低流动性，但他们必须审慎地考虑自己的资金需求， 特别是在市场艰困时期。

如果一名投资者需要卖出其投资组合中的大部分流动性资产以支应开支，会导致资产配置失衡，而被迫平仓也会增加以不利价格出售的风险。

在投资这些低流动性资产时，投资者还需要考虑当前的市场环境。低估值及资本条件缺乏竞争力等情况在企业周期早期阶段对私募经理是有利的，但当前则不然。在目前的环境中， 基金经理和策略挑选格外重要，鉴于目前的环境，投资者应寻找以不同策略为目标，且聚焦在复杂度及执行上的基金经理。

周期末的潜在不利因素

瑞银对新的大市值公司收购（Buyout）投资持谨慎态度，因为市场中已见泡沫迹象。二级市场的估值偏高，美国与欧洲的新收购案的平均购买价格创历史高位，企业价值（EV）/息税折摊前利润（EBITDA）比率分别在10.3倍和9.0倍。当前闲置资本也达到前次周期2006年的峰值水平，且偏向于以大公司为收购目标的大型基金，因而形成纷纷竞标大公司的市场氛围。

总而言之，这意味着收获已有投资可能比布局新资本更为有利。末期' 创投资本（Venture Capital）和二级市场依然是最不被看好的策略。

多元化选择基金经理和策略至关重要

另类资产投资者应该寻求建立由多个基金经理和多种投资策略组成的投资组合。任何单一基金都有可能在特定时间内表现较差，而多元化投资组合可让投资者对于长期回报前景和稳定度更具信心。

建议投资于不同的策略及方法的基金经理，包括市场中性、相对价值、宏观及合并套利。采取上述手法，投资者应当可以减少对单一回报因素的依赖。

如果考虑一系列指标，譬如最大跌幅（Maximum Drawdown）、无流动性、业绩表现、波动性及夏普比率等，多元化风格的投资组合总体上优于任何单一策略。预计私募市场可提供较高的风险调整后回报。

本文资料来源于《瑞银机构观点：长期展望》、《瑞银机构观点：2016年度展望》。

本文发表在《财富管理》杂志2016年1月刊上，转载请注明来源、作者。微信号：WEALTH财富管理