谭畅：2015年债牛平稳收官 国企分类改革启动信用风险将加速分化顺水鱼财经

本期看点：

" 宏观数据：2015年12月中国官方制造业PMI为49.7%，较11月微升0.1个百分点，但仍处于临界点之下。分企业规模看，大型企业PMI为50.9%，虽较上月回落0.3个百分点，但继续保持扩张态势；中型企业和小型企业PMI分别为49.6%和44.9%，分别较上月增加1.3个百分点和0.1个百分点，持续处于收缩区间。总体上看，制造业整体收缩态势略有放缓，大型企业生产经营继续扩张，但中小企业仍然面临较大的生产经营压力。

资金环境：上周央行在公开市场上仅通过逆" 回购操作投放资金100亿元，与此同时公开市场上有700亿元逆回购到期，最终公开市场实现资金净回笼600亿元。单周净回笼并未导致市场流动性收紧，资金面整体仍较为宽松，货币市场利率除隔夜利率上行外，更长期限利率均下行，且期限越长下行趋势越为明显。上周央行投放力度减弱表明年底资金压力有限，此举亦或是在呼应“松紧适度的稳健货币政策”，当前市场对于资金面普遍存在强烈的宽松预期，预计货币市场利率仍将保持低位波动。

一级市场：上周主要品种发行总额为507.4亿元，较前一周下降30.6%。各主要券种的发行规模较前一周均有不同程度的下降，其中" 公司债仅发行70亿元，" 企业债仅发行45亿元。临近岁末，机构配债热情和企业发债动力均有所减弱，债券发行量减少导致发行利率并不规律，各主要券种发行利率变动较大，部分券种出现AAA等级平均发行利率高于同期限AA+等级的情形。具体来看，各等级短券平均发行利率有所上行，幅度在47bp到161bp不等，同级别企业债平均发行利率均下行，幅度在44bp以上，中票和公司债发行利率利差则有涨有跌。

二级市场：受节日因素影响，上周" 现券交投清淡，成交总额减半至11654.61亿元。" 收益率方面，上周" 国债到期收益率小幅波动，其中3年期收益率较前一周下行，其他各期限国债收益率均上行；信用债收益率走势则有所分化， 5年以下期限收益率下行，7年以上期限品种收益率小幅上行。受此影响，上周5年以下期限AAA等级企业债信用利差收窄，更长期限信用利差均小幅扩大。等级间利差方面，5年以下期限品种中，AAA与更低等级间利差基本持平或扩大，同期限AA与AA-、AA+与AA-等级间利差涨跌互现，7年以上期限各等级间利差均与前一周基本持平。

信用风险：上周中钢股份第四次发布延期" 公告，将“10中钢债”回售登记期延长至2016年1月29日，理由仍是正在协商股票 质押担保事宜。可以看出，在产能过剩的大环境下，深陷债务危机的国有企业在短期内难以寄希望于自身经营能力渡过难关。2015年底召开的全国财政工作会议上再度明确" 国企改革的指导方针，而三部委出台的政策也使得国有企业功能界定及分类改革方案更加明晰，未来市场化的兼并重组将是国有企业清退过剩产能、提高资源配置效率的必经之路，2016年将是大力推进国有企业结构性改革的一年。对于债券市场而言，伴随着过剩产能的加快退出，投资者对于产能过剩领域的信用风险将保持高度谨慎，高低等级企业发行人的区分度或将加大，低等级债券信用利差可能进一步走扩。

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