蒙奈伦：投资失败行业低迷 违约难以避免顺水鱼财经

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作者：中债资信农业化工行业研究团队 聂建康 曹燕鸥 张文清

内蒙古奈伦集团股份有限公司（以下简称“蒙奈伦”或“公司”）成立于1992年，控股股东和实际控制人为自然人郭占春。公司主要经营" 农产品(" 000061," 股吧)生产（主要是马铃薯淀粉）、化肥生产和" 房地产开发等业务。2016年5月4日，公司发布" 公告，由于公司经营困难，无法按时、足额筹集资金用于偿付“11蒙奈伦”的应付利息及回售款项，已构成实质违约。

中债资信已于2015年8月将其列入风险排查名单“高度预警”企业。

蒙奈伦以马铃薯淀粉加工起家，后耗资30多亿元介入煤化工领域，项目投产后效益一直不达预期，其房地产项目也多处于去库存压力较大的三四线城市，以致2014年发生流动性危机，部分业务甚至处于停滞状态。2015年5月到期的“08蒙奈伦债”曾遭遇兑付危机，后在政府协调下顺利兑付；此后，公司又出现贷款逾期等，金额超过30亿元，并涉及多笔诉讼。目前，" 鄂尔多斯(" 600295," 股吧)市宜化化工拟通过租赁重组的方式对蒙奈伦煤化工经营主体天润化肥进行重组，但该事项进展不确定性较大。奈伦集团受经营所困、流动性危机持续已久，其最终走向违约已非偶然。相较于实际控制人变更等黑天鹅事件或大型企业巨额债务违约，预计对市场冲击有限。

总结此次风险事件原因，主要为投资失败、行业不景气、资金枯竭而致。

1、公司投资战略较激进，煤化工项目亏损严重。

公司在没有相关经验的前提下，进入煤化工、化肥等不熟悉领域，投资策略较激进。受内蒙地区煤炭资源丰富，煤炭价格及运输成本较低等优势影响，公司2008年开始投资建设天润煤化工项目，累计投资约33亿元。2013年内蒙古自治区政府为公司配套1.67亿吨煤炭资源，同时煤化工运营主体天润化肥享受西部大开发、增值税免征等优惠政策。尽管如此，煤化工项目2014年投入运营之后，生产成本高企。2013年以来尿素价格大幅下跌，公司成本售价倒挂约100~200元/吨，煤化工项目亏损严重，经营压力较大。而2015年3月，天润化肥发生生产安全事故，直接导致煤化工项目停产。煤化工项目自投产以来一直亏损，安全事故更是雪上加霜。之后，天润化肥重组不明朗以及项目停产，公司流动性危机一直未解除。

2、房地产行业不景气及在售项目基本售罄导致公司房地产项目销售进度放缓，资金压力加大。

根据测算，2014~2015年上半年销售回款约3.34亿元和4276万元。然而在建项目尚需投资14.27亿元，资金缺口很大。公司在建项目地理位置位于三、四线城市或二线城市郊区，即使未来建成，预计在房地产低迷情景下，仍存在很大的去化压力。公司房地产项目不具备区位优势，较容易受房地产市场波动影响。销售与建设进度不能较好匹配，导致销售不能反哺在建项目，资金链紧张，进一步增加了公司现金流压力。

3、经营基本面下滑与新建项目债务增加导致现金流周转压力加大，从而引发风险事件。

煤化工业务及房地产未产生盈利却耗竭公司资金，导致公司传统盈利的农牧产品受到冲击，2014年农牧产品收入减半，公司盈利失去支撑。2014年经营性业务利润大幅亏损4.80亿元，较2013年下降253%。2015年公司经营情况继续弱化，根据公司业绩预告，2015年前三季度净利润亏损4.58亿元。经营性业务亏损，经营活动现金流净流出较大，导致2015年6月末公司货币资金仅0.94亿元。截至2015年6月末，公司全部债务约54亿元，短期债务约23亿元，现金类资产/短期债务仅0.05倍，短期债务周转压力很大。前期化肥、房地产行业下行导致" 公司债务规模逐年上升且短期化趋势明显，导致公司内部现金流周转压力较大，从而引发风险事件。

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