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本文首发于微信公众号：文涛宏观债券研究。文章内容属作者个人观点，不代表和讯网立场。投资者据此操作，风险请自担。
投资要点
过剩行业龙头券' 收益率继续下行
上周（9.12-9.17）共有196只过剩行业相关债券成交，总成交规模为619.73亿元，占上周信用债成交规模的18.54%。市场收益率以下行为主，我们选取周成交规模在10亿以上的20只债券，对其中债估值变化按照周成交金额进行加权平均，全周估值总体上下行8.27BP。
量价齐升利好龙头煤企
上周三数据显示环渤海动力煤价格' 指数上涨明显，最新一期报收537元/吨，较上期（9月7日）上涨22元。9月7日发改委召开会议确定由先进产能承担稳定煤炭市场调节供应总量的任务。并制定了动力煤增产抑价三级响应机制。会议召开时环渤海动力煤价格已经持续两周超过480元/吨，先进产能适用二级响应机制进行增产。至9月14日，环渤海动力煤价格已经持续两周超过500元/吨，一级响应机制将会开启。我们认为未来随着淡季的持续和增产力度的加大，几周内煤价过快上涨会受到压制，但10月中旬起动力煤进入冬储旺季，四季度煤价仍有上涨空间。当前掌握绝大部分先进产能的龙头煤企，受到量价齐升的影响，盈利和现金流将持续改善。
银监会防风险促使评级利差持续收窄
9月13日，银监会主席的表态延续了近几个月监管层高度重视防风险的意图。在防范信用风险方面，对过剩行业坚持有扶有控的原则，支持优质企业，稳妥退出僵尸企业；在打击逃废债方面，加强监控，动态管理，有力打击。我们认为银监会以及其他监管方的防风险做法，对当下防范信用风险和恶意逃废债起到了重要作用，直接导致了信用债评级利差和低评级信用债信用利差的快速收窄。未来我们认为监管层防风险的意图和措施短期内不会放松，如上半年那样连续的信用债违约事件和如铁物资债券暂停交易这样的事件也不会发生，评级利差仍会收窄。
一级市场基建和' 房地产供需继续两旺;二级市场中短票评级利差继续收窄
上周一级市场房地产和基础建设发行量支数最大，且所发债券的认购倍数总和和均值都较高。二级市场中短票收益率涨跌互现，高评级端基本呈现上升趋势，低评级则均下降，评级利差收窄；中短票信用利差变化不一，总体呈现出长端增加，短端收窄的特点。
正文
过剩行业每周观察
1.1过剩行业每周热点评论
1.1.1动力煤和焦炭价格大幅上涨
9月14日国家统计局公布数据显示9月上旬全国动力煤和焦炭价格大幅上涨。其中山西大混（5000大卡）、山西优混（5500大卡）和焦煤（1/3焦煤）价格分别较上期（8月下旬）上升24.4元/吨（涨幅5.7%）、24.2元/吨（涨幅5.0%）和62.1元/吨（涨幅9.3%）。市场关注的环渤海动力煤价格指数也上涨明显，9月14日最新一期报收537元/吨，较上期（9月7日）上涨22元。本期价格指数水平较年初371元/吨上涨了166元/吨、累计涨幅达到了44.7%。
9月7日发改委召开了稳定煤炭供应、抑制煤价过快上涨预案启动工作会议。会议确定由先进产能承担稳定煤炭市场调节供应总量的任务。会上制定了动力煤增产抑价三级响应机制，三、二、一级响应的标准分别是环渤海动力煤价格上涨到460元/吨、480元/吨和500元/吨，并分别持续两周。会议召开时环渤海动力煤价格已经持续两周超过480元/吨，先进产能会后适用二级响应机制进行增产。但一周增产过后动力煤价格依然强势上涨，至9月14日，环渤海动力煤价格已经持续两周超过500元/吨，一级响应机制将会开启。
10月中旬起在冬储旺季推动下，煤价仍有上涨空间。虽然煤价上涨仍快，但涨幅与上周持平，改变了过去几周涨幅持续扩大的局面。本期环渤海动力煤价格每吨上涨22元（涨幅4.27%），较上期的21元（涨幅4.25%）基本持平，验证了我们短期内煤价仍有上涨空间的判断。9月份起动力煤进入淡季再加上增产抑价二级响应机制的适用，本周煤价涨幅不再扩大。未来随着淡季的持续和增产力度的加大，几周内煤价过快上涨会受到压制，但10月中旬起动力煤进入冬储旺季，四季度煤价仍有上涨空间。
当前掌握绝大部分先进产能的龙头煤企，受到量价齐升的影响，盈利和现金流将持续改善。中期内即使有发改委更严厉的控煤价措施，我们预计煤价也会大致稳定在480-500元/吨，高于先进产能成本线。龙头煤企仍将是国家去产能政策最大的受益者，我们继续坚持过剩龙头优选策略。
我们选取申万行业分类中的煤炭开采、钢铁、有色（抛除掉黄金子行业）以及水泥制造作为过剩产能行业的代表。上周（9.12-9.17）共有196只过剩行业相关债券成交，总成交规模为619.73亿元，占上周信用债成交规模的18.54%。市场收益率以下行为主，我们选取周成交规模在10亿以上的20只债券，对其中债估值变化按照周成交金额进行加权平均，全周估值总体上下行8.27BP。
近期，我们从煤炭和水泥行业中筛选了相对风险较小的债券构成“过剩行业优质债券池”，所列出的发行人中部分已做过相关调研，且上市公司发行人也与相关股票 研究员进行勾兑，供投资者参考。
二、信用事件每周评论
2.1银监会多角度强调防风险
9月13日，银监会主席' target='_blank' >尚福林出席大会表示：对产能过剩行业的企业要坚持区别对待、有扶有控的原则，保优质企业，稳妥退出僵尸企业，支持资产管理公司对钢铁煤炭等领域骨干企业市场化债转股；要运用好债委会制度，针对不同企业增贷、稳贷、减贷，防止企业杠杆率超过合理水平；要防止信用风险传染扩大，对产能过剩的一些企业和“僵尸企业”实行名单制管理；要防范好流动性风险，加强对同业和理财在内的各业务条线的流动性风险的有效识别、计量、监测和控制。要防范交叉金融产品风险，加强对金融创新的风险评估和管控；要有力打击逃废债，对存在现实或潜在恶意逃废债风险的企业加强监测防控，对恶意逃废债行为做到动态管理、源头管控、有力打击。
点评：本次银监会主席延续了近几个月监管层高度重视防风险的意图。在防范信用风险方面，对过剩行业坚持有扶有控的原则，支持优质企业，稳妥退出僵尸企业；在打击逃废债方面，加强监控，动态管理，有力打击。我们认为银监会以及其他监管方的防风险做法，对当下防范信用风险和恶意逃废债起到了重要作用，直接导致了信用债评级利差和低评级信用债信用利差的快速收窄。未来我们认为监管层防风险的意图和措施短期内不会放松，如上半年那样连续的信用债违约事件和如铁物资债券暂停交易这样的事件也不会发生，评级利差仍会收窄。三、评级调整每周追踪上周（9.12-9.17）主体评级变动共发生1次，联合资信将云南省建设投资控股集团有限公司主体评级由AA+上调为AAA，评级展望为稳定。
四、一级市场：基建继续火爆
上周（9.12-9.17）一级市场共发行信用债62只，总发行规模761.80亿元，总偿还量为1403.15亿元，净融资量为-641.35亿元。其中，企业债7只，共70.30亿元，公司债29只，共274.50亿元，中期票据5只，共55亿元，短融21只，共362亿元。从发行行业看，房地产开发、基础建设、电力和综合Ⅱ发行较多，分别为13只、9只、9只和5只。认购倍数超过2的债券主要来自于基础建设、房地产开发和煤炭开采。上周共有18只新发信用债披露认购倍数信息，其中有15只认购倍数大于1；分行业来看，基础建设、港口、房地产开发和煤炭开采四个行业所发债券认购倍数总和排名居前，港口、房地产开发、煤炭开采和基础建设四个行业的认购倍数均值排名居前。
上周（9.12-9.17）信用债代表性品种中短票收益率涨跌互现，高评级端基本呈现上升趋势，低评级则均下降，评级利差收窄。具体来看：AAA级中短票1年、3年、5年、7年和10年收率分别变化3.87BP、0.12BP、-4.56BP、-3.38BP和2.75BP；AA级中短票1年、3年、5年、7年和10年收益率变化-1.13BP、-4.88BP、-11.56BP、-8.38BP和-2.25BP。
分析师：黄文涛 执业证书编号：S1440510120015
报告贡献人：季伟杰
报告贡献人：张君瑞
文章来源：微信公众号文涛宏观债券研究
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