中信建投日报：金融数据难持续 债牛预期仍坚强顺水鱼财经

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周二数据点评

金融数据整体回升 未来持续性存疑

9月新增贷款12200亿元，前值9487亿元；M2同比增长11.5%，环比回升0.1%，不及预期 11.6%；M1同比增长24.7%，增速较上月回落0.6个百分点；社会融资规模增量为17200 亿元，前值14697亿元。点评如下：

第一，9月企业部门贷款加速回升，短期需求企稳。9月企业部门人民币贷款新增6217 亿元，环比多增5008亿元，贷款数据表明短期内企业需求企稳。考虑到近期发电量以及挖掘机销售量明显回升，以及近期第三批PPP项目入库，企业部门贷款回升可能政投资主导基建投资推动有关；此外，8月民间固定资产投资回温，民间投资复苏也可能是企业部门贷款回升的推动因素。

第二，居民中长期贷款持续走高，未来难以持续。9月居民部门人民币贷款增加6370亿 元，环比有所回落，其中中长期贷款增加5741亿元，环比多增455亿；短期贷款增加 715亿元，环比大幅缩减。9月' 房地产市场火爆，是居民中长期贷款走高的主要因素。 但随着国庆以来多地陆续出台房地产调控措施，短期内房地产销售快速下降，居民部门贷款高增长难以持续，未来将拖累整体贷款增速。

第三，受贷款回升影响，新增社融规模改善。9月新增社融1.72万亿，环比多增2503亿 。社融改善主要跟人民币信贷回升有关，社融口径新增人民币贷款12673亿，环比多增 4704亿。此外，9月新增未贴现银行承兑汇票降幅扩大，减少2237亿元，而' 信托贷款增幅较为明显，9月新增信托贷款1058亿元，为2015年以来高位，显示近期表外融资有所扩张。

第四，M1增速继续下滑，M1-M2剪刀差缩窄。9月M1同比增长24.7%，增速较上月回落0.6个百分点。由于目前推升M1增速提升的主要动力已由此前的企业活期存款转换为机关团体活期存款，考虑到机关团体定期存款规模较低，未来活期存款增加的空间有限，推动M1增速上涨的动力趋于减弱，未来M1增速可能会逐步回落。9月M2同比增长11.5%，不及预期11.6%。M1加速回落使得M1-M2剪刀差进一步缩窄。

总体看，9月金融数据较上月加速回升，高于市场预期，但是9月需求企稳仍然是短期性的，持续性依然存疑。首先，住户部门尤其是跟房贷相关的中长期贷款仍然贡献显著，而随着当前房地产调控政策执行，未来住户部门贷款将大幅下滑；其次，从对9月贡献最大的企业贷款增长来看，其改善可能与基建和民间投资复苏有关，但前者受到资金持续性影响，而后者盈利改善空间有限。当前企稳是跟随经济短期脉冲式的复苏，未来持续性依然存疑。周二债市回顾

资金面紧张继续升级，央行超量续作MLF

周二（10月18日）央行进行400亿元7天期逆' 回购、400亿元14天期逆回购操作，当日公开市场有900亿逆回购到期，央行在公开市场净回笼100亿。另外，当日有800亿国库现金定存、530亿元3个月期以及790亿元6个月期中期借贷便利（MLF）到期。为保持银行体系流动性合理充裕，央行周二对20家金融机构开展MLF操作，共4620亿元人民币，远超当日1320亿元的到期量，综合来看，央行当日净投放2400亿元，充分体现了央行维护资金面的决心。

周二市场资金面紧张加剧，各期限资金利率全线跳升。截止至收盘，银行间隔夜质押回购加权平均利率上行9.52BP，7天质押回购利率上行11.88BP，14天质押回购利率上行52.30BP，21天质押回购利率上行39.48BP，1月质押回购利率上行16.07BP。由于临近银行缴税和缴准，以及周二大量资金回笼压力助长了资金紧张，此前央行连续资金回笼也有推波助澜的作用。但随着周二央行大力度续作MLF，周内资金面紧张压力有望得到大幅缓解。
市场：国开债发行形式乐观 src="http://i5.hexunimg.cn/2016-10-19/186482938.jpg"> 一级市场：国开债发行形式乐观

利率债方面，周二发行了3期国开债，计划发行规模210亿元，从发行结果来看，国开债发行形势依然乐观。从认购倍数来看，3期国开债发利率均在2以上，市场认购积极性较高；从发行利率来看，3年期国开债发行利率较前一日市场利率下行7.63BP，10年期国开债发行利率3.004%，较前一日市场利率下行3.03BP，20年期国开债发行利率较前一日市场利率下行4.46BP。尽管近期债券市场震荡行情，新券发行溢价依然较高。

此外，周二山东省发行了12期地方债，累计发行规模432亿元，全部为置换债券。从山东省地方债发行情况来看，发行的3年期，5年期，7年期和10年期债券发行利率上浮分别为2BP，2BP，5BP和8BP，整体上利率上行幅度较低，显示市场认购热情高涨，但与此前地方债贴投标利率下限发行的情况有所缓和。

信用债方面，周二新发行28支信用债，比前一日增加2支；计划发行规模为256.80亿元，较上一发行日减少58.80亿元。分券种来看，28支债中有17支短融，5支中票，5支' 公司债和1支' 企业债；分行业来看，发债主要集中于电力、综合II、基础建设、钢铁II、煤炭开发和航空运输6个行业；分主体评级来看，有9支AAA，7支AA+，11支AA和1支无评级；分发行方式来看，有25支公募债。从招标情况来看，“16鲁钢铁SCP006（钢铁Ⅱ）”，“16黔西南（债评AA）”，“16国航02（债评AAA，航空运输）”等3支债实际发行规模超计划规模。
金融数据难持续，债牛预期仍坚强" src="http://i1.hexunimg.cn/2016-10-19/186482940.jpg"> 二级市场利率债：债券市场延续震荡行情

周二债券市场继续延续震荡行情，债券' 收益率涨跌互现。从当日中债收益率来看，尽管周二资金利率明显紧张，但债券二级市场中短端收益率整体以下行为主，其中3年期' 国债收益率下行达6.93BP；长端收益率已上行为主，但上浮幅度较小。具体来看，当日1年期国债收益下行0.49BP，3年期国债收益率下行6.93BP，5年期国债收益率下行0.63BP，7年期国债收益率上行0.30BP，10年期国债收益率上行0.61BP。目前10年期国债收益率处于2.6965%水平。

二级市场信用债：信用利差走扩

10月18日，二级市场成交量合计1228.31亿元，较前一日减少190.28亿元。成交金额排名较前的行业主要是煤炭开采、石油开采和综合II。所公布数据中成交排名前20的债券包含1支钢铁债和7支煤炭债。已公布数据中“15宝钢CP001”收益率下降10.86，“16淮南矿SCP008”收益率上升9.37BP”，“16陕煤化CP003”收益率上升1.26BP，“15陕煤化MTN002”收益率下降0.70BP，“16阳煤SCP007”收益率上升8.33BP，“16晋能SCP008”收益率上升65.290BP，“16阳煤SCP003”收益率上升64.9700，“16同煤SCP002”收益率下降169.48BP。从收益率上看，各年期中短期票据涨跌互现，总体呈现长端下降，短端上升的特点；从信用利差上看，各年期中短期票据总体呈现走扩趋势。
金融数据难持续，债牛预期仍坚强" src="http://i0.hexunimg.cn/2016-10-19/186482942.jpg"> 文涛债市策略利率债方面，周二债券市场延续小幅震荡趋势。我们注意到，周二资金利率的极度紧张，以及下午央行发布的超预期金融数据，并没有对债券市场产生严重的影响。背后的逻辑在于，当前的冲击都是短期性的，难以对预期形成冲击。随着央行最终超量续作MLF，周内资金紧张的压力将迅速消除；而9月金融数据尽管超预期，但属于伴随经济增长的脉冲性质的反弹，贷款企稳并不具有持续性，因此二者对当前债券市场难以产生明显冲击。近期数据密集发布，并且周三即将发布三季度经济数据，市场对数据的敏感性也有所钝化。我们认为，尽管近期高频数据显示经济有所反弹，但只是反映经济短期企稳，四季度经济增长压力将显著大于三季度，债市基本面依然值得信赖。我们继续建议“倾国（广义利率债，含高评级信用债）倾城（城投债）”的投资策略，继续维持年内10年国债2.5%的下限目标。

信用债方面，周二煤炭券' 现券成交活跃，收益率涨跌互现。我们继续首推煤炭龙头券，主要逻辑是短期煤炭供应紧张不会动摇政府去产能会决心，且截至9月份全年任务已经完成80%以上；去产能、债务重组、信贷等均坚持有扶有控，有保有压的原则，支持龙头企业；发改委稳定煤炭供应的政策能够使得龙头企业在整个行业坚持276天的同时参与增产，但由于四季度冬储旺季仍会推动煤价缓慢上涨，使得龙头煤企受到量价齐升双重利好。今日信用利差有所走扩，主要是担忧三季度促使信用利差走扩的因素有所变化。风险溢价方面，四季度信用债将迎来偿还' target='_blank' >高峰，本轮由房地产推动的经济上行小周期也会受到房地产的严厉调控而步入尾声，这都会增加市场对信用风险的担忧；流动性溢价方面，短期央行在金融去杠杆的背景下边际上收紧货币，特别是缩短防长的政策加大了加杠杆的成本。但我们认为信用利差走扩的压力不大，首先风险溢价方面，房地产牛市虽确定将步入尾声，但政府稳增长防范经济失速下行的态度不会变，并且在防范金融风险的背景下刚性兑付持续升温，债转股意见和案例出台就是风险继续缓释的表现，四季度债券违约大概率维持三季度那样的零星违约态势；其次流动性溢价方面，央行短期降杠杆的政策会受到经济下行带来的压力，边际上很难进一步收紧。综上我们判断四季度信用利差有走扩压力，但压力不大。

' 分析师：黄文涛执业证书编号：S1440510120015

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