戈壁：最早挖掘途牛的“偏执”VC顺水鱼财经

昨晚途牛成功登陆美国纳斯达克，成为在线" 旅游行业继携程、艺龙和" 去哪儿之后的第四家上市公司。这似乎打破了" 互联网细分领域最多容纳两家上市公司的行规。途牛跟美国的投资人讲述“在线休闲" 旅游服务”的资本故事被接纳，最终从数字得到印证。IPO首日，途牛的发行价是9美金，最终报收于10.07美金，较发行价涨幅为12%。

谁能想到，这样一家新晋上市公司最早并不为人所知，却被刚从艺龙转型到" 戈壁做投资的" 蒋涛所发现。看到途牛创始人于敦德能从一家内容网站顺利转型做旅游产品，" 蒋涛看到了这个创业者身上能及时调整方向的能力，于是决定投资。这是蒋涛转型投资以来的第一个出手项目，一战成名。" 戈壁也成为最早挖掘到途牛的一家VC.

其实这种投法在戈壁早就默认成规。在戈壁成立的10年中，像途牛这样在A轮就进入的企业，戈壁投了四五十家，而且很长一段时间内他们只投A轮，投资清单上有网格、途牛、汉柏、UR、" 悠易互通等企业。在A轮的时候发掘真正有价值的公司，这是戈壁追求的东西。但是这种有点偏执的打法，在VC里并不多见。

“其实我们是有野心在里面的，因为像" 红杉也好、KPCB也好，为什么能起来，因为他们在A轮就投了很多著名的公司，例如思科、谷歌这些标杆性的企业。对于VC来讲，你是第几轮进去的是说明很多问题的。”

戈壁投资蒋涛

A轮哲学

在戈壁投资的公司中，每个项目都是在A轮时候进入的，其中35家是戈壁领投的企业。" 曹嘉泰解释，“我们是非常积极的VC，就是要这么做，自己主导项目的投资，然后参与度很高，而不是跟着别人投资。这是非常重要的。如果在我们之前别人已经投过A轮，那就算我们错过了。”

如果用一句话来概括戈壁10年来做的事情，那就是专注早期投资。但是戈壁所理解的早期投资与通常意义上的概念有点区别。“10年我们得到一个非常重要的经验，如果一家公司从来没有接受过机构投资者，我们都把他们定义为早期投资。”创始合伙人" 曹嘉泰说。

具体来说，他们把中国的早期投资分为两种：一种是传统意义上的A轮，或更早的天使;另外一种是企业成立时间较长，收入也有一定规模，但是因为一直没有机构投资人的介入，在管理、财务等方面不够系统，没有与资本市场打过交道，如果未来可能上市需要花很大力气进行重组，戈壁把这种情况也归入到早期投资的范畴。在快时尚领域与ZARA、H M成犄角之势的UR正是后一种情况。

戈壁将自己定位成一个导师型投资人。人们对" 创新工场投资加孵化的模式再熟悉不过，但实际上，戈壁早在2002年就开始践行这种模式。在上海的张江创新园的办公楼里，其中一层都是被投企业的办公场地;北京这边也是创业者与戈壁共同使用办公室。VC做孵化器还是少数，作为一个商业机构，戈壁选择这样一种很重的商业模式多少让人费解，甚至他们不断强调，在投资以后戈壁的参与度。

“如果一个早期的公司不要我管，也可以。但是现在中国，第二、第三次创业的人，凤毛麟角，几乎可以说是没有。对于很多第一次创业的人，多多少少会需要投资人给你一些帮助。”" 朱璘说。这种帮助并不指具体到日常的企业运作，而是帮助创业者分析大的趋势和环境，或者帮助他们在适当的节点进行下一轮融资。当然，孵化也不是戈壁投资必须的条件，孵化器只是投资的补充，是他们提供的服务之一，而不是一个投资标准。

纽交所上市企业" 网秦就是从戈壁的孵化器毕业的;" 亿动广告传媒、" 灿芯半导体等公司也已经成长到一定规模脱离孵化，其中后者已经完成新一轮融资，上海的" 中芯国际是他们的战略投资者。

这种精耕细作的投资方式注定产出量会有限。如果一个项目从投资到退出的平均周期按5年来计算，五六个人的团队每年投20个项目，平均每个人手上就有二三十个项目，这与戈壁强调参与和服务的理念相悖。所以，之前他们内部甚至有个不成文的规定，每个人每年不能做太多的项目。

事实上，戈壁曾就是否专注于早期投资起过“内讧”。2007年左右，VC PE化已经大行其道，相比竞争对手从pre IPO 中简单粗暴地实现获利，戈壁开始自我怀疑，“大家都投中晚期，为什么我们还在投早期.是不是我们判断错误.”

经过一段时间的争论，他们决定还是坚持最初的定位，“因为大家发现，中国的确是机会非常多的一个市场，每个人对市场的判断是不一样的，如果我们在2002年就定位是投资中晚期的基金，那么我们会一直就投中晚期的公司，但是我们最早就判断要投早期，所以还是应该坚持自己的判断。”合伙人" 徐晨说。

刘伟杰对戈壁的期望就是，“外界提到我们就知道是做早期投资的，戈壁投过A轮的项目，他们愿意接盘。”甚至他们希望在投资的领域里，几乎没有被其他VC发掘到。因为刘伟杰心里有本账，“如果已经有被VC投过的项目，相对来说，评估的价钱就更高了。一个新的空间，你才能赚得多，股份比例才能大。”

不过戈壁对A轮的占股也一直在寻求平衡点。“一个新的案子，我们能占到25%到30%的比例是一个蛮好的起步点，不会让管理团队觉得没有什么动力往前走。但是我们会要求在这个比例的前提下，预留一部分给将来的管理团队。这也是现在国内普遍能接受的一个结构。”刘伟杰说。

如果戈壁在早期进去的时候股份比例非常大，在公司做B轮或C轮融资的时候，他们会选择卖掉部分股份，刘伟杰不希望给接盘的投资人一个印象——戈壁在企业的发展里起到主导角色，他觉得这样不利于公司健康发展，对管理团队也不太公平。

赛道重要，选手也重要

早期投资是个技术活。“除了看人，还在于要把握趋势。因为我们要比别人早一年半到三年去布局，甚至有时候比创业者看得还早。”" 朱璘说。那么对于创投圈一直讨论的投赛道还是选手这个问题，戈壁的态度是什么.

刘伟杰坦言他得不出哪个更重要的结论。“投资本身不是一个1+1=2那么简单的一个科学推论，如果是这样的话还要我们干什么.我们的同行也不会这样做判断的，他们只会说赛道重要、选手也重要，当然还有其他的也很重要，比如有没有运气也重要。我们常常开玩笑，如果能够投在一个好运的人身上，也不投在一个有能力的人身上，他去买彩票也会发财的。”

对于人的选择，每个合伙人有自己看人的方法。在跟创始团队对话的过程中，刘伟杰希望能得到一个结论，“这是个能在遇到问题时接受意见去改变的创业者”。他最害怕遇到固执的团队，永远觉得自己的对的。“如果他是乔布斯的话，那非常好，就让他走就好了，但是很多的时候商业模型是会不断改变的，要对市场的改变做出应变。”

还是途牛的案子。2006年于敦德等人开始做在线旅游，是一个类似Web2.0维基" 百科式的旅游网站。一年之后，创始团队发现虽然网站有很大流量，却没有办法变现。2008年蒋涛找到他们的时候，这帮" 互联网出身的人，已" 经开始转向旅游产品的销售，自己搭建了20多人的呼叫中心。随着现在自由行、出境游越来越多，途牛也跟着消费结构的变化而做出反映，这种应变能力正是蒋涛当初决定投资的原因，“他们能在这么短时间内意识到转型，而且做到那样的程度，这个团队的适应能力和学习能力是非常强的”。

刘伟杰喜欢在与创业者开会的时候，观察对方的肢体语言，眼神、表情，对一个问题如何反应，最后做出一个直觉判断，这个人是否能跟你走下去。因为他知道早期投资很多东西不能做出评估，也不能在法律文件里做出规定。

如果从赛道的选择来看，戈壁投资的很大一块领域集中在TMT、数字媒体和技术领域。面对不断的技术跃进和革新，戈壁如何捕捉到有价值的公司.或者准确预测到行业的发展趋势.

首先，每个合伙人都长期专注于某个行业。从2003年加入戈壁至今，" 徐晨一直在重点关注数字媒体产业链。用他的话说，看了八九年。蒋涛加入戈壁之前，曾供职于艺龙网，他负责最重要的一块投资领域就是旅游。“长期跟踪一个行业就会有一些自己的预期或看法，然后按照这个理解去寻找一些行业的发展方向和趋势。有时候VC说，我赌对了，就是这种概念。当然，这些看法和预期不一定全是对的。”徐晨说。

其次，VC投资的结果有时候是来自对市场的教育。比如，A做了一个产品，投资人觉得有意思，却并不看好A的这个东西。但是它提醒了投资人，市场对这种产品是有需求的，而B或C如果能满足这种市场需求，就有可能是你的投资对象。所以，戈壁的合伙人都很愿意跟创业者接触，不管项目好坏，能给他们带来很多新鲜的概念。

当然，还有一个很重要的因素是对行业的持续关注。在徐晨看来，一些对行业的预期可能当时没有实现，但是过了三四年，预期可能又被市场重新认可。就像现在炒得很热的大数据概念，实际上在2000年时已经被提到，中间或沉寂或被重拾，反复几次。但是每次重新被挖掘出来，都比以前更加成熟。

当然，戈壁也有错过的案子。现在视频网站的赢家之一，最早的时候也来找过戈壁。当时此人坦言，还没想清楚要做什么事，但是“如果你们愿意就投500万美金。我这个人不管做什么事情都能做好。”戈壁当时的想法是，他确实很有经验，但是从投资人职业的角度来说，“什么技术都没有，没办法做这个判断”。

“如果当时我们支持了他，现在也能赚很多钱。这个行业很有意思，每天就生活在不停地错过和得到之中。”朱璘说。