清科观察：基金募集四大渠道生变 提防“非法集资”红线顺水鱼财经

进入2012年以来，”募资难”成为了VC/PE机构不得不面临的现实。一方面GP”求资若渴”，另一方面手握重金的LP却日趋谨慎，因此在这种背景下，如何建立起一个有效地募资渠道便成为了GP、LP共同关心的话题。目前，我国GP进行募资的渠道主要有通过FOFs募集、通过私人银行/">银行募集、通过第三方理财机构募集以及通过信托渠道募集四种。一直以来，私人银行/">银行渠道一家独大，但是随着监管当局的政策出台，渠道格局也相应地发生了巨大变化。此外，由于VC/PE基金属于私募性质，因此在募集过程中须警惕“非法集资”问题。渠道变化将会给基金募集带来什么样的变化，基金应如何调整募集策略，典型的基金募集策略究竟如何，我们将在">《2013年中国创业投资暨私募股权市场人民币基金募资策略研究秘笈》中进行详细分析。

FOFs：资金募集的理想渠道

随着单个投资者出资门槛的不断提升，FOFs便成为了富有家族及个人LP参与VC/PE投资的新方式，同时对于VC/PE投资不熟悉或者希望分散风险的机构LP来说，FOFs是一个不错的选择。

具体来说，FOFs投资方向主要有三种，最主要的投资方式是选择VC/PE基金组合进行投资，然后通过退出所投基金实现盈利；不过随着FOFs的不断发展，在投资VC/PE基金之外，不少FOFs也开始涉及直接投资和二级市场投资。同直接投资VC/PE基金比起来，FOFs主要有以下几点优势：

（1）分散风险：FOFs会把所募集的资金分散投资到由若干个VC/PE基金所构成的组合中，避免了中把风险押在某一基金管理人身上的风险。

（2）更为专业的管理：FOFs通常拥有VC/PE投资方面全面的知识、人脉和资源来实现对这些领域的投资。在对VC/PE基金进行投资时，FOFs要比其他投资者更有可能做出正确的投资决策 。

（3）更好的投资机会：一般的投资者难以获得出色VC/PE的投资机会，而FOFs是VC/PE基金的专业投资者，通常与基金管理者都保持了良好的长期关系，因此有更多机会投资出色的VC/PE基金。

（4）更强的议价能力：作为机构投资者，FOFs具有更强的谈价议价能力，因此可以进入一些具备门槛的投资领域，进而也可以获取更有利的投资条款。

然而，作为基金的管理者，FOFs对于投资者来说也有一定的劣势，即投资者需要向FOFs的管理者缴纳一定的管理费用；同时，投资者还需要向FOFs所投资的VC/PE基金管理人缴纳管理费用，导致双重收费。

银行/">商业银行私人银行部门：渠道突遭监管当局限制

银行中的私人银行部门由于先天优势，掌握着位数众多的高净值客户和中小企业客户资源，是在中国境内募集人民币基金的重要LP群体之一。2009年7月，银监会发布《关于进一步加强银行/">商业银行个人理财业务投资管理有关问题的通知》，其中明确规定”银行理财资金不得投资于境内二级市场公开交易的股票 或与其相关的证券/">证券投资基金，也不得投资于未上市企业股权和上市公司非公开发行或交易的股份”，但银监会对商业银行通过”私人银行部”向其高净值客户提供此类产品并没有限制。因此目前VC/PE基金在和银行合作方面多通过私人银行部门来实现募集。

一般来说，我国私人银行帮VC/PE机构募集资金，只对VC/PE机构收费，不对客户收取任何费用。对VC/PE机构有几项：募资费、管理费、托管费等服务费用，以及后期参与收益分成。普遍情况下，银行前端费用总计会收取募资金额的2%-3%，后端收益成分有的银行会收一部分。前端费用收取多少、后端是否有收益分成与银行自身的情况以及PE情况有关。如银行/">招商银行私人银行为VC/PE机构募资一般收取管理费和收益分成。管理费收取一般不会超过1%，通常在0.5%-1%；收益分成的比例一般不会超过20%。

此外，银行还可以为VC/PE机构提供募资以外的附加服务。如银行可以利用自身网络资源，通过与各地项目企业的业务往来建立一个”股权投资项目库”，在为VC/PE机构募资的同时，也提供托管、项目推荐等综合服务，与VC/PE机构形成良好的业务互补。

然而，2013年1月14日，银监会召开年度工作会议，会议明确禁止银行销售VC/PE基金产品。这一消息对于VC/PE机构来说，将会严重影响本来就已经处于困境的募资市场。据清科研究中心数据显示，尽管LP市场机构化趋势日渐明显，但是散户LP仍然是LP市场的重要组成部分，散户LP数量占LP市场总数量的五成。大部分VC/PE基金均通过银行渠道来发掘LP资源，如德同、九鼎、赛富、普凯等都与银行渠道有着密切的合作关系，一旦银行渠道关闭，那么视散户LP资金为重要资金来源的VC/PE机构将考虑建立自身的销售渠道进行募资，目前九鼎、鼎晖等机构均已开设第三方理财机构进行募资。

第三方理财机构：尚处于发展的初级阶段

第三方理财是指那些独立的中介理财机构，它们不代表银行、保险等金融/">金融机构，却能够独立地分析客户的财务状况和理财需求，判断所需投资工具，提供综合性的理财规划服务。独立的第三方理财机构，通常会先对客户的基本情况进行了解，包括的资产状况，投资偏好和财富目标，然后根据具体情况为客户定制财富管理策略，提供理财产品，实现客户的财富目标。

第三方理财公司帮助VC/PE基金募资，并不涉及发行产品，而是以第三方的角度独立于LP和GP之间，利用自身的专业优势和对LP自身情况的了解，有针对性的向LP推荐适合投资的VC/PE基金。第三方理财公司收费模式不尽相同，以诺亚财富为例，发行VC/PE基金采取”1+1”的收费模式，即募集开始时按募集额度收取1%的募集费，在基金存续期内，分享GP管理费的一半，即基金募集额度的1%。

随着银行募资渠道的封闭，清科研究中心预计，第三方理财机构将成为VC/PE基金重点关注的合作伙伴，特别是一些大型第三方理财机构。如诺亚财富，参与VC/PE基金募集时间较长，投资者认可度也较高。但是第三方理财机构缺乏相关监管，而且其对VC/PE产品的风险识别能力也低于银行，存在一定的风险隐患。

信托公司：股东法律地位尚待确认

随着人民币基金在中国的快速发展，以信托平台作为VC/PE基金融/">金融资的途径越来越受到市场关注。早在2007年中国银监会下发的《信托公司管理办法》中就明确指出优先支持信托公司开展私人股权投资信托、资产证券/">证券化等创新类业务。2008年6月，中国银监会颁布了《信托公司私人股权投资信托业务操作指引》，对信托公司私人股权投资业务进一步规范。2009年1月，中国银监会出台的《关于调整部分信贷监管政策促进经济稳健发展的通知》在信托投资业务方面，对集合信托贷款、私人股权投资、房地产信托等多个方面均有所放宽；根据相关原则，积极推动信托公司开展如房地产信托投资基金、资产支持信托等直接融资型创新业务。

VC/PE基金通过信托渠道募集方式较为简单，即信托公司成立信托计划，吸引信托客户投资，随后将整个信托计划作为LP加入到委托信托公司募资的VC/PE基金中，由GP统一管理。

然而，2011年，发改委发布了《关于促进股权投资企业规范发展的通知》，《通知》中明确指出：”投资者为集合资金信托、合伙企业等非法人机构的，应打通核查最终的自然人和法人机构是否为合格投资者，并打通计算投资者总数”。因此通过信托渠道进行募集资金时要注意此项规定。例如资本/">春华资本就于2011年通过平安信托开展了伞状信托募资，利用平安信托母信托下设7个子信托的方式成功募集了30亿元人民币，一度引起了相关监管部门的注意。

总之，VC/PE基金通过不同渠道进行募资都需要面临不同的问题，如通过FOFs渠道募资，虽然FOFs作为机构投资者，无论是其投资理念还是投资周期都相对符合VC/PE基金要求，但是目前国内FOFs尚处于发展初期，有待于进一步发展，而通过第三方渠道等虽然更节约时间，但是渠道费用较高。

表1 不同融资渠道特点总结

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募资过程需合规  警惕“非法集资”红线

在募资过程中，GP还需要避免陷入非法集资。非法集资是指单位或者个人未依照法定的程序经有关部门批准，以发行股票 、债券、彩票、投资基金证券或者其他债权凭证的方式向社会公众筹集资金，并承诺在一定期限内以货币、实物及其他利益等方式向出资人还本付息给予回报的行为。

目前，随着创业投资暨私募股权市场的整体趋冷，不少中小型VC/PE基金募资面临着越来越大的困境。其中部分基金为了尽快实现募资或其他非法目的，在募资过程中承诺向投资者保证一定的投资收益，以吸引投资者的资金，如高额返利、回报期短、不限投资额等诱人政策都是常用的手法。除了上述较为明显的非法集资方式，目前部分正规基金在募资过程中也存在一些争议性的行为，比如有基金通过群发短信的方式向潜在LP进行募资宣传，还有通过投资者见面会或沟通会进行募资宣传也属于较为普遍的存在，这些行为都会或多或少的触碰到非法集资的红线。

根据《最高人民法院关于审理非法集资刑事案件具体应用法律若干问题的解释》的规定，非法集资的构成条件主要有以下四条，违反其中之一的话，就会被认为踩了非法集资的红线：

（一）未经有关部门依法批准或者借用合法经营的形式吸收资金；

（二）通过媒体、推介会、传单、手机短信等途径向社会公开宣传；

（三）承诺在一定期限内以货币、实物、股权等方式还本付息或者给付回报；

（四）向社会公众即社会不特定对象吸收资金。”

因此VC/PE基金在设立及运营时应严格遵循以下几点，以避免陷入”非法集资”的境地：

1）向特定对象募集资金。如何界定特定对象目前法律无明确规定，但一方面投资人数应符合法律规定，如以有限合伙企业募资的，投资人数不得超过50人；另一方面，投资人应当具有相应风险承受能力，具体表现为对单个投资人的最低投资数额进行限制，如自然人投资者投资数额不得低于100万元等。

2）非公开宣传。不得以广告宣传，为了合法且兼顾效率。在严格遵守其他几点的前提下，可通过小范围、参加人数不超过投资人数上限的推荐会形式进行路演，随后筛选特定投资者或与个别投资者面谈。

3）不承诺保底收益或最低收益。承诺固定收益的一种表现形式是保本付息，是否签订了保本付息条款是是否构成非法集资的主要认定标准。另外其形式也不限于货币，承诺给予固定的实物、股权等也可被认为承诺固定收益。

4）合法、合规使用募集资金。如果出现基金募集后被用于挥霍导致无法返还、抽逃募资款、转移募资款、携带募资款藏匿、伪造投资失败、用于违法犯罪活动等，都将会涉嫌集资诈骗。此外，募集新基金来偿还老基金的本金和收益，也会涉及非法集资问题。

此外，在资金募集的时候，VC/PE基金还应注意向投资者充分提示投资风险，披露相关信息，同时也要严禁代持股投资者的加入。代持股是指一名投资人为了达到最低出资标准，集合多个投资人的资金参与私募。否则一旦超过投资者人数限制，就容易涉嫌向不特定对象募集资金，从而导致非法集资的可能。

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