王守仁：转型时期中国创业投资的机遇与挑战顺水鱼财经

进入2012年，一个不争的事实是，中国创投业经过前几年的快速发展和获得较高的收益，现已进入新的战略转型期，面临着新的困难和严峻的挑战，但同时也存在诸多新的机遇亟待我们去把握。

众所周知，自去年下半年以来，全球金融/">金融危机持续漫延，经济复苏延迟，国内经济结构深层次矛盾凸现，经济增速放缓，作为创业投资生命线的新兴资本市场又严重萎缩，股市持续下跌，新股发行市盈率大幅度降低，部分上市公司股价破发，而项目投资竞争加剧，投资价格居高不下，创投基金的收益明显减少，“三难(募资难、投资难、退出难)”问题已在业内显露。与此同时，国家针对复杂多变的国内外宏观经济金融/">金融环境，本着“稳中求进”的原则，正在采取一系列重大政策措施，推动整体经济稳步向前发展，特别是决定进一步加快金融改革创新步伐，通过放宽管制和加大扶持政策，鼓励和引导更多社会民间资金投资实体经济，增大直接融资比重，调整间接融资比重过高的融资结构。处于战略转型期的中国创投业，如何从辩证发展的观点出发，摈弃功利主义，树立战略思维，明确发展方向，坚定信心，在逆境中识别和把握新的发展机遇，继续弘扬改革创新精神，以坚定的毅力和正确的策略，顺利实现战略转型，迎接新的发展高潮，已成为亟待回答的问题。

一、正确认识战略转型期的特征

社会经济发展史告诉我们，随着以技术革命为代表的新型生产力的快速发展，以及全球化更加广泛深入，经济周期的更替将越来越快。创业投资作为专注于投资新兴产业的新型投融资行业，同样也不可避免地存在发展周期问题。回顾中国创投业发展历程，先后经历了三次周期：第一次是1985年到2000年，中国创投处于概念引入及理论和体制的探索时期;第二次是进入新世纪的前十年，中国创投顺应国民经济持续快速增长和多层次资本市场加快建设，处于进入快速发展和投资高回报时期;第三次周期，从2011年下半年开始，随着宏观经济形势的负面影响增大和金融市场的结构调整，中国创投业已开始进入新的战略转型期。其主要特征是：

1、由碰运气向靠知识转型。

进入战略转型期，中国创业投资家首先要转变习惯思维，对快速发展期获得的高收益加以客观公正的评价。中小企业板和创业板先后成功开设和平稳运行，从决策层到社会民间对新兴资本市场及其服务的高新技术产业寄予很高的期望，大量社会资金涌入股市，推动了新股发行价格和市盈率不断冲高，加上诸多创投基金通过被投企业成功上市获得了数十倍的投资高收益。中国创投基金正是得益于这一“天赐良机”，在募资、投资和退出等方面才获得空前发展。从这个意义上讲，前几年创投基金的高回报一半来自“天”的因素，同时也因此在某些人身上滋生了功利主义思想，把碰运气当作投资行为准则。尤其是一些新设立的创投基金抱着短炒一把和“一夜暴富”的心态，急切希望被告投企业尽早IPO，不加分析，不顾风险，哄抢项目，盲目投资。即使老的创投基金也或多或少沾染上浮躁情绪，降低投资标准，淡化风险意识，盲目追求项目投资数量。进入战略转型期后，客观形势逼迫我们深刻反思，必须摈弃功利主义和机会主义，树立价值创造的长期战略思维，今后应主要依靠新的知识、智慧、能力和资源去发现、挖掘、培育和投资项目，才能持续获得高收益。

2、由外生扩张向内生成长转型。

在快速发展期，中国创投基金在管理资金、项目投资、员工队伍、新基金设立、区域布局以及投资收益等方面呈现膨胀性发展态势。这一方面反映了中国创投业在全球处于金融危机中逆势而上，奋力崛起，通过吸收大量社会民间资金借助创投基金这一通道，注入战略性新兴产业，以一种全新的驱动力，推动中国高新技术产业的发展和产业的优化升级;另一方面，中国创投业也相应地出现了一些不容忽视的资产泡沫和不规范行为，老的创投基金新募基金规模迅速膨胀，难免出现粗放投资的倾向，并且彼此之间在基金募集和项目投资上互相攀比;而新设立的大量创投基金又良莠不齐，不规范行为所在多有，有些抱着投机思想高价哄抢项目，扰乱了市场的正常秩序;少数创投基金背离创投业的基本原则，大量投资上市公司增发股票 ，并美其名曰，此乃创投一级半市场而应鼓励发展;还有极个别的打着PE旗号，利用《合伙企业法》的某些漏洞从事非法集资及非法证券/">证券交易等。进入战略转型期，这些种种不良倾向和违法行为，都将随着创投业的周期调整而被迫收敛或受到惩处。现已有大批创投家开始认识到，单纯依靠外生性扩张，不仅风险很大，而且难于持久，只有加快转变战略思维，采取新的投资策略，抓紧在内部治理、运行机制、组织形式、内控制度及人才管理等方面加大改革和创新力度，培育和壮大内生性成长因素，进一步增强核心优势和创造力，才能永续经营，立于不败之地。

3、从无序市场向有序市场转型。

在快速发展期，中国创投业蓬勃兴旺，行业不断壮大，对我国高新技术产业的发展起着越来越重要的推动作用，并获得社会各界的普遍认同。但同时市场秩序也出现某些混乱现象。被某些权威和专家曲解的PE理念大行其道，造成严重误导;国家有关部委宏观监管政出多门，矛盾和摩擦增大;相关法规和规章条款粗糙，缺乏权威性和实操性;已出台的扶持政策执行力度不大，落实普遍较差;地方政府自行制定政策，地方保护主义色彩较重，甚至个别地方放任自流，不加监管;对于创投基金运行中发生的矛盾和纠纷缺乏司法规则和程序，问题越积越多;行业组织分散，自律功能弱化;信息统计滞后，发展规划空白;创投基金普遍注重基金募集，忽视对投资者的信用和责任，甚至极少数创投基金虚假注资，道德风险和逆向选择多有发生等。凡此种种，已造成创投行业的市场秩序乱象丛生，恶性竞争加剧。随着创投业进入战略转型期，各项新的监管制度即将出台，行业规范管理将得到强化，创投业将逐渐形成由单一竞争转为联合竞争，创业资本市场信用体系也将不断完善，创投基金自律自觉性和治理结构科学化将通过体制机制的改革创新得到新的提升;全国性行业组织的建设步伐将继续加快，并与地方行业组织之间进行网络化协同管理，全国统一而有序的创业资本大市场将指日可待。

4、从业人员从数量扩张向综合高素质转型。

在快速发展期，诸多创投基金大规模扩招从业者，并且趋于年轻化、高学历，但普遍缺乏综合技能、产业背景和股权投资经验。这一方面表明创投从业队伍迅速扩大，经过若干年投资与管理实践的历练，将有一批新的从业者有望成为我国未来优秀的创业投资家，而另一方面也反映了创投从业队伍整体素质不够高，已成为制约投资质量和管理水平新的瓶颈，甚至会因管理滞后和内控缺失而发生逆向选择和道德风险。进入战略转型期，诸多创投基金管理者已经开始意识到问题的严重性，并着手强化从业队伍的专业培训和道德素养教育，严格责任制和考核制，完善激励机制和约束机制，将人力资本管理纳入战略管理。对于创投基金来说，无论是国内还是国外，其基本的准则是，优质项目是基础，增值服务是关键，退出变现是生命，高素质人才是根本。

5、创投资金由短线向长线转型。

在新兴资本市场牛市行情和创投基金高回报的诱导下，国内大批短线热钱进入创投业，或者合伙募设新的基金，或者抢投老的基金，以追求短期高收益。但由于创投基金封闭期较长，这些短线热钱的本性是缺乏耐心，难奈寂寞，往往承诺的出资额在承诺期内不能全部到位，再加上前期投入资金大量沉淀在项目里，导致后续资金中断而使基金投资运作陷入困境;而有些大规模扩张设立新基金的老创投机构，也由于资金回收压力成倍增大，也不得不抱着赌一把的心态尽快把资金投放出去。随着宏观经济形势和新兴资本市场发生新的变化，投资者的心态正在由狂热开始变得理性，由浮躁趋于谨慎，并加深对创投规律和特征的认识，转变投资观念，改进投资方式。值得特别关注的是，保险资金、企业年金、社保资金及持有大量闲置资金的产业集团，正在以特有的眼光和视野，认识到目前是从事股权投资的极好时机，开始运作新的商业投资组合，动用部分资金进行长线资金，要么参股投资有成功案例的大型创投基金，要么自行招兵买马出资设立新的创投基金。这些长线资金大量进入创投业，必将改变中国创投业现有的生态环境和创投基金的资金结构，使各类创投基金在投资行业和企业成长阶段方面逐渐形成高度专业化的新格局。

6、由整体繁荣向不断分化转型

进入战略转型期，创投基金将由整体呈现的繁荣景象转入不断分化和洗牌的结构调整阶段。前几年，在大好形势下，国内创投业呈现一片兴旺发达的景象，曾被媒体称作“全民PE”时代。其实，在繁荣的背后，创投界已潜藏着分化和洗牌的苗头。自去年下半年以来，在宏观经济形势出现逆转和资本市场严重低迷的冲击下，部分创投基金因盲目投资而开始陷入困境，投资步伐放缓，后续募资中断，甚至有的开始减员。而长期坚持稳健投资并持续投资企业成功上市的一批创投基金，在逆境中仍保持其旺盛的活力和业内良好的声誉。在一般情况下，创投基金有别于其他行业，往往联合大于竞争，但市场竞争和优胜劣汰仍是永恒的主题。随着战略转型期的持续演进，创投业界的分化与洗牌态势必将继续加剧，在部分难以为继的创投基金旁边，将有一大批富有创新活力的创投基金壮大成长，并将引领中国创投业开拓新的局面。

二、把握新的战略机遇

唯物辩证法规律告诉我们，一是无论从事何种事业，都要从实际出发，而“实际”既包括现存的静态客观现实，也包括现实中蕴藏的新的发展趋势;二是要充分发挥人的主观能动性，从事物的内与外在变化中，准确判断和把握新的发展趋势，利用各种优势，创造必备条件，奋力实现预期目标。从这一视角出发，不难发现处于战略转型期的中国创投业，正面临着和即将面临诸多新的发展机遇。

1、政策机遇。中央经济工作会议将2012年的工作方针定为“稳中求进”，随之中央各部委紧锣密鼓制定和出台各项促进经济稳步发展的重大措施，尤其是决定进一步放宽管制，鼓励境内外社会资金投资战略性新兴产业，加大对这些产业中高成长中小企业的财政金融支持。中央和地方还将进一步支持和引导社保资金、保险资金和企业年金等进入创投界，以带动社会民间资金通过创投基金进入实体经济。须知，我国的社会经济实行的是政府主导与市场机制有机结合的体制，有别于西方的自由化市场经济体制。可以预见，在这一体制强有力的推动下，我国经济总体上极有可能于今年下半年或明年上半年实现软着陆和稳步快速增长，中国创投业的战略机遇也将随之逐步呈现出来，其投资实力将大大增强，大批高新技术企业将获得新的快速成长，并将陆续成为创投基金的优质项目源。

2、市场机遇。目前资本市场虽然仍处于低迷状态，但随着宏观经济形势逐步趋缓，资本市场诚信建设基础进一步扎实，以及大量长线资金陆续进入股市，资本市场的人气和信心将很快得以恢复，中小企业板和创业板将持续扩容，服务于实体经济特别是产业优化升级的功能将进一步提升，发行制度进一步市场化，新股发行和上市的效率将大大提高;为大量小微企业提供融资平台的场外市场将在加快制度设计的基础上有望于年内开设;并购市场和专业化并购基金将进入新的发展阶段;企业债券市场及各类债券工具创新也将出现新的发展趋势。特别是国家严格整顿各类非法股票 交易市场，严厉打击打着PE旗号及利用《合伙企业法》某些漏洞从事非法集资活动，将使创投业的市场环境得到净化，社会信用体系得以逐步完善，从而为我国创投业的发展提供更加便捷高效的退出变现机会。

3、投资机遇。今后一段时间，新的投资机遇仍将层出不穷，集中体现在：一是经济比较发达特别是高新技术产业密集地区，在各级政府大力支持下，一大批呈现暴炸性成长的中小科技企业，不仅技术先进，管理团队优秀，在细分行业中脱颖而出，而且已完成了创业阶段，正进入快速成长和扩张期，只要投资者能够及时提供股权资金，并有效帮助其建立内部科学经营管理体系和完善外部产业链体系，其快速增值的空间及投资收益的增长将不可限量;二是在相对欠发达的二三线地区，正在成长着一批扎扎实实从事创新创业活动的优质企业，不仅在技术上有一定的独创性，而且在建立和完善我国新型产业体系方面具有很强的配套优势。这些企业的创业家们长期兢兢业业埋头创业，不甚懂得股权投资和资本运作，加之地处偏僻，往往为投资者所忽视。为此，创投基金应深入这些地区去细心挖掘、专心投资，精心培育，其投资价值将会大大超出预期。此外，对于偏远地区符合条件的企业申请上市，证券/">证券监管部门更是青睐有加。

4、并购机遇。在过去一段时期，创投基金的投资与退出方式过于单一，主要是运用股权方式单个投资新的项目及上市退出变现获利，而忽略了所投资项目与上市企业并购对接，致使大量资金沉淀在诸多未上市的被投资企业中。随着上市公司之间及上市公司与非上市公司之间并购业务的进一步拓展，加之国家又大力鼓励和支持发展专业化并购投资基金，创投基金可以利用这一新机遇，或者将已投资而未上市的企业通过换股方式由上市企业并购，实现间接上市和投资退出变现;或者在选投新的项目时，做好两手准备，一手培育企业尽可能直接上市，一手寻找上市企业并购的机会，这将是创投基金获得新发展的又一良机。

5、中外创投合作机遇。自金融危机爆发以来，外资创投基金通过“两头在外”将企业推到欧美上市的数量锐减，加之中国概念股在美国遭到严重挫折，许多上市企业因被查处或停牌或摘牌，从而迫使大量外资创投基金转而寻求所投企业在国内上市的路径，并且大规模募设人民基金投资境内企业。这表明，内资与外资创投基金在投资退出变现获利方面已开始并轨。特别是在国家出台新的外商投资产业目录中，鼓励外资采取创投基金方式投资高新技术产业。这将为内外资创投基金广泛开展紧密合作提供新的机遇。坦诚地讲，尽管目前国内本土创投现已占据主流，并在资金募集和投资收益上已超过外资创投，但外资创投所具有的两大优势仍为本土创投所不及：一是外资创投在投资新兴产业方面不仅具有全球产业视野，而且眼光独到，经验丰富，技能高超。须知，我国的新兴产业是全球新兴产业链分工体系中的有机组成部分，其中某些新兴产业中优秀的高科技企业，在外资创投基金的推助下，正融入全球化新兴产业格局中，并将快速成长为先导产业的龙头企业，这恰好是我国产业提升国际竞争优势的未来方向;二是外资创投基金能够运用全球的产业资源和丰富的经验为企业提供高效的增值服务。当然，我们也看到，外资创投基金在投资企业境内上市方面也存在两大不足：一是由于长期习惯于境外上市的做法，因而对在国内上市，其思维方式和操作方式还存在一个逐步适应和熟悉的过程;二是他们与国内券商、会计师、律师等上市中介服务机构之间还缺乏密切的联盟关系。此外，他们与地方政府进行有效沟通的经验也显得不足。而这些正是本土创投的最大优势。因此，内外资创投进一步加强合作，实现优势互补，必将使中国创投界出现一个全新的发展格局。针对这一情况，国家应修订和制定较为宽松而又便于有效监管的相关制度和规则，既可发挥外资创投的独特优势，起到对其引导和鼓励的作用，又能防范境外热钱冲击的风险。

6、跨境投资机遇。面对欧美等国主权债务危机深重、通货严重紧缩和大批中小科技企业濒临倒闭的状况，中国创投应抓住这一千载难逢的机会，与国内科技产业集团联手，积极探索开展跨境投资业务，通过跨境收购兼并，将欧美某些从事先进技术研发和生产的中小企业嫁接到国内企业的产业中。一方面可以促进国内企业加速技术和产品优化升级，另一方面符合一定条件的情况下，也有利于创投基金将所参与的投资转让给产业集团，从而实现退出变现获利。此外，在开展跨境投资过程中，还应与外资创投基金紧密合作，充分发挥外资创投基金熟悉境外投资游戏规则的独特优势。这将成为处于转型期的中国创投业一种新的战略选择。