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《价值线》记者 戴文 ' target='_blank' >杨玲特约记者 钱静 于世卿
沉寂了5年的A股市场，太需要一轮大牛市来涤荡投资者长久积闷于胸中的失败、失落和失望了。
所以，股市稍有动静，牛熊论战即激烈展开。
今年7月份以来，A股市场终于有了复苏的迹象。' 上证指数从2000点左右起步上涨，屡屡创出年内新高，如今已站到2300点之上；同时沪市成交金也放大至2000亿元左右。
9月初，' target='_blank' >国泰君安率先吹起牛市的号角，认为股市站上5000点不是梦；随后，安信证券则表示看淡股市，摆出与国泰君安打擂的架势；紧接着，银申万国也加入了论战，认为悲歌已在远处响。
《价值线》认为，判断牛市是否来临，如何寻找牛股，或许需要以更广阔的视野，纵览其他国家和地区在经济增速下行、产业升级换代、转换增长模式的转型期股市的表现及内在联系，为我们的判断提供依据；需要以更敏锐的目光，从GDP增长、楼市走向、货币政策等方面来审视当前处于转型期的中国经济给股市提供了怎样的背景，为我们的判断增加胜算；也需要更深入地探寻不同类型的上市公司在经济转型期增长的源动力和方式，让我们对牛股的挑选更加准确。
本期《价值线》策划“寻找牛市 寻找牛股”报道，将从上述诸多方面，来为投资者的投资决策提供参考。
历史魔镜：
日、韩和中国台湾经济转型期股市表现各异
中国经济自改革开放以来经过30多年的高速增长，原有的以投资拉动和出口拉动的增长模式逐步走向终结，经济增速从原来10%以上放缓至当前7.5%左右。中国正处于经济转型期，转换增长方式，产业升级换代。
纵观全球市场，许多国家和地区都曾经历过类似于中国经济今天的转型期，它们的股市表现如何？历史的魔镜会让我们看到未来。
从GDP结构、人口结构、城市化率三个角度看，中国内地目前的经济背景与日本、中国台湾经济转型前较为相似；而' 韩国80年代末的转型期，与目前中国经济转型在增速下移和产业升级层面有着广泛的可比性。
国家：日本
转型期：1970年-1980年
GDP：年平均增速4.4%
股市：年平均涨幅9.9%
日本在20世纪50年代开始确立了以重工业为主的产业政策，并形成了以钢铁、造船、石油化工、汽车、家电、电力等重型工业为主导产业的格局；但到60年代后，日本在人口和资源的制约下依赖重工业的发展模式难以为继。GDP中，投资、消费比重过度失衡，经济面临结构调整。
1970年至1980年的十年间，日本经济开始由资本密集型向技术密集型转变。第三产业比重开始上升，第二产业占比下降，信息设备等技术密集型的新兴工业比重不断上升，构成了产业结构的优化升级。行业间的盈利能力也出现了分化，新兴行业优于传统行业，技术密集行业优于劳动型密集型行业。传统制造业利润明显下降，先进制造业利润明显提升，非制造业利润维持稳定。与投资相关行业销售利润明显下滑，如钢铁、有色；而先进制造业如电气设备、精密设备销售利润率明显提高。
而在经济转型的十年间，日本GDP增速明显下降。GDP实际增速由1955－1970年的9.6%下滑至1971－1980年的4.4％。
在经济转型期，' 日本股市表现出小幅上涨之势。' 数据显示，日本1971年至1980年的十年经济转型期，东京交易所股指年均涨幅为9.9%。而经济转型前的1950－1970年，年均涨幅15.6%；转型成功后的1981－1990年，年均涨幅20.1%。
国泰君安证券认为，日本在经济转型期采取中性偏紧的货币政策，无风险利率大幅降低，增速换挡成功后迎来了股市走牛。
转型期，股市中' 新兴产业和消费服务业表现较好。从细分行业指数来看，1970年至1980年远跑赢' 大盘的行业是信息通讯、交运设备、航空，而钢铁、建筑、地产等传统行业都跑输大盘。转型的十年间，涨幅超过10倍的大牛股54%来自通信、消费电子类新兴产业，另有26%来自医疗保健行业。
地区：中国台湾
转型期：1990年-2000年
名义GDP：由16.2%滑至8.6%
股市：加权指数年均涨幅6.4%
中国台湾经济的转型发生在1990年至2000年。20世纪五六十年代，中国台湾主要发展轻工业，解决吃饭和穿衣问题，代表性行业是食品和纺织。70年代，台湾开始进入重工业化阶段，代表性行业是钢铁、石化等重工业。80年代经济社会逐步迈向以服务业为主体的时代，资讯成为战略发展的行业。90年代，中国台湾进入到产业升级加速阶段，半导体产业成为发展重点。1980年后第三产业就业比重明显上升，1990年后超过50%。90年代电子行业产值增速为其他行业10倍以上，而矿石采掘等传统行业产值萎缩。
转型期，中国台湾地区的名义GDP增长由1971年至1990年的16.2%下滑至1991提至2000年的8.6%。
和日本的经济转型期一样，中国台湾的经济转型期，股市同样表现平平。1991－2000年，台湾加权指数年均涨幅仅6.4%，远低于转型前1970－1990年的年均涨幅25%。
' howImage('stock','1_601688',this,event,'1770') 华泰证券(' 601688,' 股吧)认为，中国台湾转型期的股市表现平平，主要源于GDP增速回落，而劳动者报酬占GDP比重上升影响企业盈利。
行业来看，和日本转型期一样，中国台湾股市中新兴产业和消费服务业表现较好。从细分指数来看，20世纪90年代远远跑赢大盘的行业是电子、汽车、食品、百货；而钢铁、建筑、水泥、化工等传统行业都跑输大盘。另外，中国台湾地区经济转型时期股市的结构特征变化也非常明显。在1990年，科技板块是市值最小的板块，市值占比仅1%，而到了2000年的时候，科技板块一跃成为市值第一，占比达到53%。
国家：韩国
转型期：1989年-1998年
GDP: 从拒绝回落到主动回落
股市：几经起伏
韩国经济最早是依靠加工贸易起家的。20世纪90年代，由于劳动力成本的上升和出口减速，韩国经济开始向技术密集型经济转型。而始于80的年代末的政治民主改革则加速了经济转型的进程。这一阶段，韩国政策开始侧重要素重组、产业结构优化升级，实行“技术立国”，改造传统产业和发展新兴IT产业，向科技强国迈进。
韩国的经济转型表现出了如下几个特点：一是基本政策目标由“增长第一”转变为“增长与稳定并重”；二是逐步缩小重化工业投资；三是维持紧缩财政，以抑制不动产投机；四是逐步消除政府干预，倾向经济自由化。
股市方面，在韩国的经济转型之前，即1985年中之后的4年时间，' 韩国股市经历了长达四年的牛市，韩国综合指数从134点一路高升至1989年3月份的1003点，涨幅达到650%，在此阶段，经济的高速增长是股市成长的主要推动因素。
进入经济转型期，韩国股市呈现大幅震荡格局，股市几经起伏。具体看，1989年至1992年下半年，即经济转型的前期，由于经济下滑，上市公司盈利下降，加上市场预期带来的估值回调致使股指大幅下跌50%；1993年开始，韩国经济阶段性反弹，股指在两年半时间内不仅收复前期跌幅，还一度创下新高，期间涨幅达到109%。除经济复苏下的' 业绩和估值双升外，资本市场国际化带来的外资流入也是反弹的主要驱动力量；不过1995年开始，韩国股市再次步入震荡格局。1995年初经济回落，1997年，韩国又遭遇' 亚洲金融危机冲击，截至1998年6月底，股市大幅回落达72%。1998年至2000年经济恢复，股市又大幅上涨245%。在此后的两年中，股市基本处在震荡格局之中，无趋势性' 行情。但在危机和转型之后，新千年韩国股市即迎来了长期牛市行情。
行业方面，韩国转型期间消费类' 股票 获得了超额收益。医药、电气、电子、食品饮料、金属、造纸等行业在1989至1997年间大幅上涨。而' 金融行业股票 受韩国利率市场化、商业银行私有化以及国内银行业市场对外开放的冲击风光不再。
国泰君安证券研究认为，韩国经济转型的上半场，由于GDP拒绝减速，刺激加杠杆，无风险利率高达14%，所以导致股市走熊，而1997年亚洲金融危机之后，韩国进入增速换挡的下半场，危机倒逼改革，GDP增速降了一半，无风险利率大降至4%，股市走出了上涨行情。
尽管韩国转型期股市表现平淡，但由于经济的转型，韩国培育了像三星这样伟大的公司。就如同' 美国的苹果公司对纳斯达克的影响一样，三星这样的伟大企业拥有世界先进的技术水平，其持续成长是韩国股市新千年后走牛的坚实支撑。
股市背景：
GDP增速、楼市和货币政策如何演绎
经济增速虽然放缓，但管理层多次表达了完成7.5%左右增长目标的信心和决心。保证经济在合理的区间内平稳运行。同时，改革红利的释放为市场带来了更多的期盼。
楼市经历了短期的回调，资金挤出效应开始显现。但近期，各地陆续放开限购政策，楼市能否全面回暖、再度成为资金的蓄水池尚不明了。
货币政策方面，自“四万亿”之后，非常规的货币投放再次出现已经不可能了。但今年以来，定向宽松和微调控却频频出手，让市场暖风拂面。
GDP增长：新常态 新速度
中国GDP发展到了考虑“综合油耗”的时候。
目前来看，经济工作的重点是继续推进改革，而“新常态”的提法正在对决策过程产生深远的影响。所谓的“新常态”是指在经历了过去30年经济井喷式增长后，中国正在适应相对较缓的经济增速。
未来GDP的“新常态”是多少？2014年初，李克强总理在政府工作报告中制订的2014年GDP增长目标为7.5%，但路透社近日的报道称，中国政府的底线是在稳定就业以及不发生大范围债务违约的情况下，接受经济增长7.3%-7.4%，并可能下调2015年的经济增长目标。
而在众多的预测中，国泰君安今年7月抛出了GDP增长5%比8%好的观点，认为中国经济正处于增速换挡期，经济下行的主因是结构性和体制性问题，只有通过改革才能走出困局。
中国2013年的人均GDP为6700美元，按照购买力平价为9800国际元，回顾世界上曾经历增速换档并成功转型的经济体，当人均GDP增长至11000国际元，便会达到增速换挡的时间点，而曾成功转型的德日韩和中国台湾，经济增速降幅在50%左右。由此国泰君安认为，中国经济已经进入了增速换挡的收入阈值区间，中国经济未来增长如果实现5%，已经算是成绩优秀。
国泰君安同时称，未来通过改革构筑的GDP降至5%新平台将比现在靠刺激勉强维持的7%-8%的旧增长平台要好。因为利率下来了，股市会走牛；产业升级了，企业利润会上升；居民生活改善了，政府威信也会提高。
楼市走向：政策难改下行趋势
经过中央多轮调控实践，目前我国已经逐渐确立了地产调控终极目标，即消除住房“投资品”属性，让其逐渐回归以居住为主的“消费品”属性。随着严格差异化货币信贷政策实施和' 房产税改革提上议程，投资需求大幅萎缩，刚需已然主导市场，这是需求面最重要结构性变化。
目前，我国劳动年龄人口达到峰值，城镇户均住房已接近1套，需求和投资长周期见顶信号明确。国泰君安证券预计，未来中国房地产投资名义增速将由过去的20%下降到5%-10%。
' target='_blank' >中航证券则认为，房地产下行拐点基本确立，且不可逆转。该机构同时称，房地产迎来的是冬季，在政策调整下这个冬季可能并不会太寒冷，但必将是一个漫长的冬季。未来房地产价格将向合理水平回归，而需求的下滑也会造成建设量的下降，从而带动工业增速下滑，令整体经济增速面临下行压力。
瑞银证券中国首席经济学家、中国经济研究主管' target='_blank' >汪涛认为，在年底前，房地产政策会逐步放松，包括调低首付比例、降低首套房按揭利率等，支持合理的自住和改善性需求。同时，需要加大三四线城市的户籍改革力度。但汪涛认为，政策调整能起到缓和市场调整的强度，但改变不了房地产市场步入下行通道的趋势。
经济学上有句名言，“房地产是经济周期之母”。 国泰君安证券认为目前以房地产为代表的利率中枢出现了趋势性的下沉，牛市的催化剂反而已经开始显现。
货币政策：仍以预调微调为主
未来的货币政策怎么选？李克强总理本月在天津夏季'' 达沃斯论坛上表示，目前中国经济仍处于合理区间，货币政策将继续以结构性定向调控为主。
6月9日，' target='_blank' >央行再次宣布“定向降准”,对涉农贷款和向小微企业贷款达到一定比例的商业银行降准。中国人民大学金融与证券' 研究所副所长' target='_blank' >赵锡军认为，“定向降准”体现了中国经济“新常态”下的特点和要求。
近日，有消息说，央行向五大银行每家提供1000亿元的常备借贷便利（SLF），市场得出了这样的判断：未来货币调控仍以预调微调为主，大规模降息刺激经济仍不是首选。
央行运用SLF工具向市场传达的另一个信号是，央行中长期意图是利率市场化，货币的非常规投放只能在非常规时期，过去那种降准动作恐怕难以轻易出现，但直接降息，还是有点像是在管控市场利率，导致官方利率与市场利率偏离，如果通过一些价格型货币工具的使用，就可以降低这种偏离，让市场自身形成利率。央行将起到一个引导的作用，而不是管控。
此前，李克强总理对上海' 自贸区考察调研，也强调要通过改革来倒逼利率下行，使得跨境资金有效流入，达到境内资金成本下行的目的。
不管货币政策如何选择，还有一点市场已经基本达成共识，即市场的无风险收益在走下行趋势。' target='_blank' >华创证券认为，中长期看，利率水平是由潜在经济增长率和资本回报率所决定，在经济去杠杆的过程中，总需求萎缩导致经济增速放缓，资产的廉价抛售导致资本回报率下降，资金需求的下降势必导致市场利率水平的中枢回落。2013年下半年以来由需求旺盛和资产负债错配主导的利率高企将走向无风险利率水平趋于下降、风险溢价上升的格局。
不过，无风险利率的下降会不会带来股市走牛目前仍然存在争议，国泰君安证券认为，无风险利率下降一半将使A股冲上5000点，但' target='_blank' >民生证券首席策略分析师李少君却表示，无风险收益率下行并不会带来A股市场的牛市，两者在大多数时候甚至是正相关关系，股债双牛往往只在经济复苏期才会出现。
牛熊论战：站上5000点还是悲歌响起
关于牛市会不会来，随着上证综指站上2300点，市场争议越来越大。
9月15日，在机构投资者中有着较大影响力的安信证券首席经济学家' target='_blank' >高善文称，考虑到经济失速和主动信贷创造的结束，对股票 市场的看法转向谨慎。9月16日，' 申银万国发布报告称，悲歌响起，“5 30”悲剧或重演，应该火速撤退。同日，' howImage('stock','1_600030',this,event,'1770') 中信证券(' 600030,' 股吧)也发布报告，认为A股市场风险正在积聚，建议后市收缩战线，逢高减仓兑现收益。
而与之相反，以国泰君安为代表的机构却坚持认为5000点不是梦，一轮波澜壮阔的大牛市正在开启，将彻底将熊市埋葬。同是多方的华泰证券也表示，上证指数有望突破2450点（详见后文对徐彪先生的专访）。
空方：悲歌在远方响起
空方机构的主要观点是，转型期影响股市整体估值的第一要素是盈利预期，但目前A股盈利预期向下修复难以避免，牛市远未到来。
申银万国称，近乎崩盘的经济数据已封杀了指数上行空间，被约束的货币政策，加之未来将推出的注册制，最终市场将一地鸡毛，但是短期上涨的趋势不会因为经济差而轻易结束，所以，悲歌已在远方响起，但暂时无法阻止市场短期的疯狂！
中信证券则称市场前期表现强势，投资者情绪高涨，这不仅是因为前段时间上涨所带来的财富效应，而且也因为新华社发表多篇文章，表达了强烈的看多判断。然而，前两个季度被后置的经济和金融风险将逐步释放，市场风险在不断聚集。
安信证券也表示，经济分行业看增速的下降比较普遍，一些下游耐用消费品领域也存在明显失速，这不能都归于房地产调整和天气等扰动性因素。初步判断经济预期转差和存货调整可能影响了经济增长。预期转差的影响持续时间可能比较长，但存货调整的压制作用不会持续太长时间。
流动性方面，安信指出，虽然8月新增信贷7025亿，符合市场之前的预期，但表外收缩明显，使8月的社融总量余额增速(估算)回落0.8个百分点。信用增速下降也使得M2同比增速继续下降0.7个百分点。高善文称，信贷主动创造已退潮，并让位于需求大幅收缩形成的被动型流动性宽松。这通过贸易盈余的扩张和信用需求的下降来实现。8月份以来市场的上涨应该更多地受风险偏好上升的影响。
' howImage('stock','1_601788',this,event,'1770') 光大证券(' 601788,' 股吧)分析师徐高也对利率的看法偏悲观。他表示，近期中国无风险利率的降幅相当有限，在可预见的未来也很难大幅下降。同时通胀水平却因经济增长走弱而下降，导致真实无风险利率上升，这对股票 估值绝不是什么好消息。
多方：一波大牛市已经起步
对于空方的观点，以国泰君安为代表的多方认为，此轮牛市不是“周期牛”，而是“转型牛”。 牛市的基础不是经济向好，而是深化改革。无风险利率下降为牛市提供了催化剂，改革则提升了风险偏好。
国泰君安称，当前中国经济无风险利率下降具有趋势性，是由市场自发主导的，而不是由货币政策松紧调整主导的，这也就意味着当下不是反弹，而是牛市的节奏。
对此，' target='_blank' >浙商证券研究所所长邓宏光表达得更为明确，无风险利率下行势在必然，余额宝等各种宝终将退出历史舞台。随着人们风险偏好的提升，市场将会迎来牛市（详见后文对邓宏光先生的专访）。
对于市场担忧的经济数据等基本面信息，国泰君安理解为短期利空出尽、中期重大利好。就业超额完成，会增强决策层推动改革的决心和信心。10月是65周年国庆和四中全会，预计将有托底式宽松和利好政策出台。
此外，多方看好股市的底气还来自于一系列的改革。
首先是国企改革。2013年11月，十八届三中全会审议通过了《中共中央关于全面深化改革若干重大问题的决定》，拉开了新一轮国企改革的序幕。随后，上海、北京、天津、江浙等地的国企改革方案纷纷出台。而以中石化为首的央企混合所有制改革成为了本次改革的急先锋。参与中石化混改的' 嘉实元和基金100亿元的份额首发当日即售罄。
其次，是户籍改革。由户籍改革带来的教育、就业、医疗、养老、住房保障、农村产权等方面的配套政策以及相关的建设，对经济的贡献不可估量。
第三，财税改革。近日，国务院会议要求，加快落实完善固定资产加速折旧政策，努力用先进技术和装备武装“中国制造”，推出附加值更高、市场竞争力更强的产品，并提出将根据实施情况，适时扩大政策适用的行业范围。据测算，A股所有上市公司第一年由此节省税收高达2333亿元。
此外，未来深改组审议通过的司法、土地、教育等改革方案将逐步落地，将对经济增长带来巨大推动力。
近期新华社、《人民日报》等主流媒体唱多股市，《证券法》修订、险资入市等一系列改革措施预计正在准备推进。
牛股脉络：探寻上市公司增长的源动力
《价值线》将探寻大市值公司的转型增长、中型公司的并购增长以及小公司的创新增长，为投资都理清未来牛股的脉络。
大市值公司的转型增长
' 中国石化这样的公司，一直被市场打上了身形巨大、转身缓慢的烙印，难以出现令人惊喜的增长。所以长期以来，公司股价也不温不火。但今年，中国石化这样的巨无霸经常表现出领涨市场的“带头大哥”的风范。这一切都来源于一场轰轰烈烈的混合所有制改革。
今年2月19日，中国石化突然发动上涨，盘中涨幅一度超过5%；次日，该股悍然涨停。同时，公司宣布将启动混合所有制改革。董事会同意在对中国石化油品销售业务板块现有资产、负债进行审计、评估的基础上进行重组，引入社会和民营资本参股，实现混合所有制经营。此后，中国石化累计出现十余次单日涨幅超过2%的情况。
无独有偶，总市值超过2500亿的' 交通银行，于今年7月24日突然上涨2.69%， 7月28日涨停，7月29日上涨6.64%。7月29日，公司表示，正在积极研究深化混合所有制改革、完善内部治理机制的可行性方案。
由此，市场不再轻视大市值公司的增长潜力。
自2013年年末，十八届三中全会拉开深化国企改革的大幕后，各地纷纷响应，出台相关改革办法。统计显示，目前沪深两市具有央企背景或是属于地方国企的上市公司共有1000家，占沪深两市上市公司总数比例为39.4%，其中，钢铁、交通运输、国防军工、公用事业和采掘等五大行业比例居前，拥有巨大的改革空间。
占比最大的钢铁行业，由于长期产能过剩及国家基础设施投资力度的减弱，相关股票 一直被投资者视若瘟神避之不及。而实际上，今年以来，部分钢铁股在人们的漠视中悄然启动，涨幅可观。以身处北京的' howImage('stock','2_000959',this,event,'1770') 首钢股份(' 000959,' 股吧)为例，今年2月14日到今仅半年多的时间，股价从2元钱涨至目前的3.8元，累计涨幅超过90%。同样，' howImage('stock','1_600399',this,event,'1770') 抚顺特钢(' 600399,' 股吧)、' 重庆钢铁、大冶钢铁等股票 近半年来累计涨幅都超过50%。这与市场对这些公司未来通过改革的转型增长预期不无关系。
五大行业中，军工板块的未来成长最被看好。我国经济转型的现状决定了军工是未来10年少有的产能严重不足的行业之一。军品总装业务允许进入上市公司保证了军工股未来的蓝筹股属性。过去军民分线，不允许军品总装进入上市公司，所以军工行业的增长不一定能惠及军工上市公司。而现在中国军品总装资产注入上市公司的步子已经迈开，从而保证了军工行业的增长可以传导到军工上市公司。
以' howImage('stock','1_601989',this,event,'1770') 中国重工(' 601989,' 股吧)为例，今年5月17日，公司发布重大收购重组方案并停牌。公司拟发行22亿股募集资金80余亿元，收购控股股东' howImage('stock','1_600150',this,event,'1770') 中国船舶(' 600150,' 股吧)重工集团旗下军工重大装备总装业务资产，支持相关子公司军工军贸、能源装备等业务项目建设。公司9月11日复牌后连续四个交易日涨停。
此外，国内新的产业政策或区域发展规划的出台，让很多沉寂多年大市值公司看到了新的增长力量。例如，近期关于四大核电项目获批得消息，令' howImage('stock','1_601106',this,event,'1770') 中国一重(' 601106,' 股吧)在短短十一个交易日出现六个涨停；刚刚公布的关于长江经济带建设的规划，让两市的港口股闻风而动，大幅上涨。
部分大市值股票 已经走出被遗忘的角落，迎来自己的春天。
中型公司的并购增长
通过并购重组进行外延式增长，让一批中型公司获得了新生，成为资本市场的宠儿，造就了巨大的财富效应。
数据显示，截至，2014年A股实施定向增发的公司数目和融资规模都创下历史新高，分别为283家和4398亿。而且，参与定增股的超额收益明显，2013年超额收益率均值为30%，今年这一数据已经攀升到了39%。据不完全统计， 在今年跨界和新兴产业并购中，涨幅超过50%的' 个股数量多达30只。
2014年1月16日，' howImage('stock','2_002195',this,event,'1770') 海隆软件(' 002195,' 股吧)发布重组方案并复牌。公司拟定向增发1.76亿股募集资金26.5亿元全面收购上海二三四五网络科技股份有限公司。二三四五公司专注于互联网上网入口平台的研发和运营，主营业务是通过为用户提供安全、方便、快捷的上网入口和互联网信息服务。方案公布后，海隆软件在连续上涨十个涨停板之后继续上冲，股价从最初的15.8元上涨至最高的56元，成为2014年的牛股明星。
除了像海隆软件种通过同行业并购扩延自己的产业链的类型外，还有部分公司通过重组并购，完全改头换面，从传统行业跨越至新兴行业，完成了重生。
2014年1月14日，' howImage('stock','2_002354',this,event,'1770') 科冕木业(' 002354,' 股吧)发布重组方案，股票 复牌。公司拟以拥有的全部资产和负债作为置出资产与朱晔等12名股东拥有的天神互动100%的股权等值部分进行置换，同时发行1.2亿股股票 ，由此科冕木业从一家林木加工企业转变了移动网游公司。科冕木业的股票 因此连续拉13个涨停板，累计涨幅245%。
民生证券认为，在注册制落地并形成示范效应前，受制于壳资源的稀缺和既有企业的上市诉求，上市公司的并购重组在未来1-2年期还将继续繁荣。而上市公司并购重组和定向增发打包模式仍将是主流。
那么，哪一类公司的并购重组获得的收益最高？数据显示，2013年以来，并购重组公司收益率前5的行业分别是软件服务、资本货物、汽车与汽车零部件、技术硬件与设备、半导体与半导体生产设备，平均收益率依次为62%、55%、47%、45%、42%；而壳资源重组的平均收益率高达97%；另外，有大股东参与的定增占比达到43%，他们的收益率在30%以上。 ' howImage('stock','1_601901',this,event,'1770') 方正证券(' 601901,' 股吧)认为，未来与互联网跨界融合的医疗、在线教育、传媒仍将是并购最为火热的板块。资本与政策双重驱动力将加快互联网医疗整个行业的发展，其中率先布局的' howImage('stock','2_002432',this,event,'1770') 九安医疗(' 002432,' 股吧)将有望占据行业最有利位置，另外，' howImage('stock','2_300049',this,event,'1770') 福瑞股份(' 300049,' 股吧)、' howImage('stock','2_300003',this,event,'1770') 乐普医疗(' 300003,' 股吧)、' howImage('stock','2_300298',this,event,'1770') 三诺生物(' 300298,' 股吧)、' howImage('stock','2_300246',this,event,'1770') 宝莱特(' 300246,' 股吧)在各自的垂直细分领域也值得关注。在线教育板块，方正证券最看好' howImage('stock','2_002261',this,event,'1770') 拓维信息(' 002261,' 股吧)。
' target='_blank' >东莞证券认为，具有国企背景的传媒集团进行改革后，凭借二级市场的融资优势通过外延式并购等方式向新媒体业务转型与扩展将显著提升公司利润增长与市场估值。建议关注' howImage('stock','1_600633',this,event,'1770') 浙报传媒(' 600633,' 股吧)、百事通、' howImage('stock','1_601098',this,event,'1770') 中南传媒(' 601098,' 股吧)、' howImage('stock','2_603000',this,event,'1770') 人民网(' 603000,' 股吧)、' howImage('stock','1_600037',this,event,'1770') 歌华有线(' 600037,' 股吧)等。
国泰君安则给出了并购重组组合的优选标的：' howImage('stock','2_002296',this,event,'1770') 辉煌科技(' 002296,' 股吧)、' howImage('stock','2_002303',this,event,'1770') 美盈森(' 002303,' 股吧)、' howImage('stock','1_600824',this,event,'1770') 益民集团(' 600824,' 股吧)、' howImage('stock','2_300192',this,event,'1770') 科斯伍德(' 300192,' 股吧)、' howImage('stock','2_300043',this,event,'1770') 互动娱乐(' 300043,' 股吧)、' howImage('stock','2_300058',this,event,'1770') 蓝色光标(' 300058,' 股吧)、' howImage('stock','2_002519',this,event,'1770') 银河电子(' 002519,' 股吧)、' howImage('stock','2_000851',this,event,'1770') 高鸿股份(' 000851,' 股吧)。
而安信证券认为，下半年新兴产业并购潮和国资改革将导致出现更多困境反转公司，另近期市场回暖也有利于定增获得更高收益率。建议关注的品种有：' howImage('stock','2_002520',this,event,'1770') 日发精机(' 002520,' 股吧)、' howImage('stock','2_002488',this,event,'1770') 金固股份(' 002488,' 股吧)、' howImage('stock','2_002166',this,event,'1770') 莱茵生物(' 002166,' 股吧)、' howImage('stock','2_002099',this,event,'1770') 海翔药业(' 002099,' 股吧)、' howImage('stock','1_600980',this,event,'1770') 北矿磁材(' 600980,' 股吧)、' howImage('stock','2_002554',this,event,'1770') 惠博普(' 002554,' 股吧)、' howImage('stock','2_002436',this,event,'1770') 兴森科技(' 002436,' 股吧)、' howImage('stock','2_300169',this,event,'1770') 天晟新材(' 300169,' 股吧)、' howImage('stock','1_600866',this,event,'1770') 星湖科技(' 600866,' 股吧)、' howImage('stock','2_002196',this,event,'1770') 方正电机(' 002196,' 股吧)、' howImage('stock','2_002504',this,event,'1770') 东光微电(' 002504,' 股吧)、' howImage('stock','2_300116',this,event,'1770') 坚瑞消防(' 300116,' 股吧)等。
小公司的创新增长
经济转型期的另一个内生动力是创新。在宏观经济增速下降时，市场资金将会流向具有高成长创新基因的小市值公司。科技创新和盈利模式创新，将给小型企业带来突飞猛进的增长。
以今年年初上市的' howImage('stock','2_300359',this,event,'1770') 全通教育(' 300359,' 股吧)为例，公司上市之前，主营家校互通信息服务，通过现代通讯工具加强学校（幼儿园）与家长之间的联系。上市后，公司开始加大在线教育的研发和市场开拓。今年8月28日，公司正式推出面向校园端和家庭端的在线教育平台“全课网”V1.0，并与广东省中山市东区办事处签署了《战略合作框架协议》。基于在线教育未来广阔的市场空间，公司股票 受到投资者的追捧，今年5月到8月期间短短三个月的时间，股价从34元涨到100元，涨幅近200%。
从近两年的市市场表现来看，在新能源汽车、' 互联网金融、大数据、手游、云计算、互联网社交等新兴领域，一大批创新企业脱颖而出，牛股频现。
申银万国证券分析指出，从去年年中开始，' 创业板处于市盈率下行、ROE上行的趋势，建议关注50亿以下的小市值品种。而这其中，新能源汽车、高端装备、跟互联网相关的云计算等公司被认为是未来牛股的摇篮。
新能源汽车方面，根据《国务院关于印发节能与新能源汽车产业发展规划（2012-2020年）的通知》，预计2015年纯电动汽车和插电式混合动力汽车累计产销量力争达到50 万辆，2020年超过500万辆。而充电设施到2015年市场规模预期将达到110-250 亿元。新能源已经成为国家能源战略。相关上市公司中，充电桩概念股具有很大的业绩弹性。国泰君安证券予以重点推荐，其中包括' howImage('stock','2_300001',this,event,'1770') 特锐德(' 300001,' 股吧)、' howImage('stock','2_300141',this,event,'1770') 和顺电气(' 300141,' 股吧)、银河电子、' howImage('stock','2_002227',this,event,'1770') 奥特迅(' 002227,' 股吧)、' howImage('stock','2_002518',this,event,'1770') 科士达(' 002518,' 股吧)、万马电缆。
随着智能手机的广泛应用，以及4G系统的推广，未来移动互联领域将诞生大量的创新型企业。其中包括传统通信业务下的4G主线及产业转型升级，如' howImage('stock','2_002544',this,event,'1770') 杰赛科技(' 002544,' 股吧)；移动互联网爆发下的创新业务(在线教育、移动支付、位置服务及车联网等)，如' howImage('stock','1_600661',this,event,'1770') 新南洋(' 600661,' 股吧),' howImage('stock','2_002104',this,event,'1770') 恒宝股份(' 002104,' 股吧),' howImage('stock','2_002446',this,event,'1770') 盛路通信(' 002446,' 股吧)等;泛军工和信息国防安全领域的北斗业务,如' howImage('stock','2_300101',this,event,'1770') 振芯科技(' 300101,' 股吧)、' howImage('stock','2_300177',this,event,'1770') 中海达(' 300177,' 股吧)、' howImage('stock','2_002465',this,event,'1770') 海格通信(' 002465,' 股吧)等。
抗周期行业的持续增长
在经济转型期，抗周期的食品饮料和医药生物行业，由于和人们的日常生活密切相关，基本不受宏观经济的影响，能得到持续的发展。这类公司被称为' target='_blank' >常青树，是最好的长线投资品种。
申银万国认为，目前白酒板块行业估值较低，整体' 机构持仓处于低水平。沪港通即将到来，海外机构对于白酒板块兴趣非常浓。沪港通来临对白酒股价正面刺激作用是实实在在,低估值、强现金流、稀缺性等特点，决定白酒板块非常符合境外机构的审美标准。重点推荐三' 季报增速确定向上的' howImage('stock','2_000596',this,event,'1770') 古井贡酒(' 000596,' 股吧)、' howImage('stock','2_002304',this,event,'1770') 洋河股份(' 002304,' 股吧)、张裕A,以及经营更加务实的' howImage('stock','2_000568',this,event,'1770') 泸州老窖(' 000568,' 股吧)与品牌力突出的' howImage('stock','1_600519',this,event,'1770') 贵州茅台(' 600519,' 股吧)。
和白酒行业的暂时走弱不同，同属抗周期品种的医药板块整体表现强于大市。中航证券认为，目前医药生物板块的整体市盈率为35.53倍,相对A股整体溢价为201.87%,处于历史高位水平,部分医药股当前的估值水平已经对未来几年的增长预期有所体现，作为传统的防御性板块,未来较大的上涨机会的可能性较小，但个股会出现分化。
' target='_blank' >德邦证券，未来医疗器械子行业是医药板块中最有潜力的。2013年我国医疗器械贸易总额达343.1亿美元,同比增长14%。政策方面,卫计委开会倡导使用国产医疗设备,重点推动三级甲等医院应用国产医疗设备。这给这一行业的' howImage('stock','2_002223',this,event,'1770') 鱼跃医疗(' 002223,' 股吧)带来了新的想象空间。
采访原声
浙商证券研究所所长邓宏光
中国股市正处在牛熊转换期
引子
2010年初，笔者曾对时任' target='_blank' >东方证券研究所副所长之职的邓宏光先生进行过专访。当时的情形是，股市经历了2008年的暴跌后，从1664点反弹至3000多点，市场各方对新一年的行情一片唱多，“股市将重返牛市”的论调荡起了每一个投资者心中的躁动。而对邓宏光的专访让笔者听到了另一种声音：股市将二次探底，投资者应加强防御。
时光荏苒，站在今天回头看邓宏光当年独立、冷静的论断，2010年-2014年年多大熊市的事实，胜却了无数对他的褒扬之语。
当本期《价值线》策划“寻找牛市 寻找牛股”的封面报道时，笔者首先就想到邓宏光。此时，他已离开东方证券，赴浙商证券任研究所所长之职。
以下为《价值线》采访邓宏光先生的实录。
余额宝终将退出历史舞台？
《价值线》：今年5月份，在谈到互联网金融时，你曾提出“余额宝最终会退出历史舞台”，引起很大的轰动。提出这个说法，是基于什么理由？
邓宏光：在一轮货币政策周期中，无风险利率出现趋势性下行不可避免。在此前提下，很多人的投资理财方式会有巨大变化。当前，类似于货币市场基金的收益率，与股票 更高的收益率比起来，吸引力会逐渐丧失。未来可能更多人愿意冒多一点风险，以获得更高的收益。过去一两年，结构性牛市已经带来了这种机会。近期很多' 券商的营业部的' 开户数暴增，可能预示结构性的变化已经在过程中了。余额宝会不会退出历史舞台，这个不敢断言，但目前6千亿的规模，再往上可能性不会太大，而规模缩减是大概率事件。
《价值线》：9月16日，有消息称央行将对五大行实施5000亿SLF操作，9月18日，央行在公开市场操作中，我们看到14天正回购利率下降了20个基点至3.5%，这是货币政策转向的信号吗？
邓宏光：还不够明确。我们认为最明确的信号是，中央银行明确地将目前货币政策的表述从“稳健”改为“宽松”，再配之降息、降基准利率，而不是降回购利率。这也是我们彻底看多未来大牛市的最后一点不确定性。虽然是很小的不确定性，但很折磨人。
经济仍可保持20年高增长
《价值线》：你曾提出中国经济未来20年仍可保持8%-8.5%的增长，目前中国经济正处于底部区域。为什么会做出这样的判断？
邓宏光：经济学中有一种基本理论叫“收敛理论”。我们通常把全世界人均GDP最高的国家作为发展中国家赶超的标杆，目前我国人均GDP占美国人均GDP的23%、24%左右。曾有哈佛学者做过一项研究，中国大致可追赶至美国的53%-55%左右，其他一些西方国家可达70%左右。如果可以避免“中等收入陷阱”的话，基于这样的追赶，我们在未来20年每年的经济增长达到8%—8.5%，还是有可能的。
中国人普遍比美国人生活水平低，八九亿的农民普遍比4亿的城里人生活水平低，这两个消费水平差异的消除就为中国经济提供巨大的增长动能。人的欲望，是带动经济增长发展的原始动力。
之前，李总理也曾在国务院常务工作会议上讲过，中国经济最大的底气在于，我们有巨大的需求还没有得到满足。经济增长都是需求拉动的。很多学者过度地从转型等角度看空中国，我倒不这么认为。我对我们的国家有信心，历史经验反复说明，我们总是能在关键时刻走上正确道路。
当前处于熊牛转折准备期
《价值线》：近期，A股市场明显变得活跃了。但对于“牛市是否到来”这个问题，市场中各方的判断分歧很大，你对股市前景怎么看？
邓宏光：目前市场处于熊牛转折准备期。未来比现在的估值水平更高是大概率事件，至于可以到达的指数，我个人认为，更多需要企业盈利的增长来带动。目前来看，三、四季度企业的业绩未必会有好的起色，短期市场还存在波动风险，不过，学过经济学的人都知道，无论哪个国家，股票 从长期来看都趋于上涨。
《价值线》：最近一段时间，低价股成为市场热点，所谓的“壳”资源被热炒。未来IPO将实行“注册制”，会给市场带来什么影响？
邓宏光：“注册制”只是监管制度的变化，跟市场的投资价值并无直接关联。经营好的企业无论在“审核制”或者“注册制”下，都会表现良好，海外实施“注册制”的国家也依然有壳存在。
国企股完全有可能跑赢中小盘股
《价值线》：中石化 “混合所有制”改革为国企改革树起了标杆，这对于A股市场有什么积极影响？
邓宏光：“混合所有制”改革最大的作用，是引领市场重新评估国企股的投资价值。过去几年的熊市中，大家似乎慢慢遗忘了国企股也可以作为一种投资标的。特别是新兴产业甚嚣尘上的这三到四年里，大家眼里只有“新兴产业”，不代表传统资产没有投资价值。传统资产经过体制或者技术上的升级之后，依然可以迸发活力。我甚至认为在未来一波行情中，这种带有“混合所有制”改革预期的，或者已经正在实践的公司，提供的投资回报率在某段时间内，会显著跑赢中小盘股。从长期来讲，一轮好的经济政策，一轮好的货币周期下来，所有的股票 都会涨，只是涨多涨少的问题。
《价值线》：也就是说，“混改”可以提升国企的盈利能力，从而提升它们的投资价值？
邓宏光：像这些大的国有企业，就算没有 “混改”，遇到一轮向上的经济周期，它的ROE（净资产收益率）也会趋于提升。
在股票 市场的不同阶段中，不同的财务特征的股票 是不一样的。在市场利率水平趋于下降的时候，低ROE，高贝塔的公司会表现更好，相反，高ROE，低贝塔的公司表现不佳；在市场利率水平趋于上升、经济趋于紧缩或衰退时，高ROE的股票 明显抗跌，容易得到理性机构投资者的追捧，比如说' howImage('stock','1_600519',this,event,'1770') 茅台(' 600519,' 股吧)在经济滞涨期、衰退期，往往成为机构投资者的避风港。但经济一旦慢慢走向复苏、繁荣、过热阶段，低ROE的股票 往往表现最好，比如有色金属。
投资这件事，最大的乐趣在于预判ROE的变化趋势。从长期而言，投资高ROE的公司是没错的。如果个人投资者决定投资股票 ，又举棋不定买些什么股票 ，我的建议是，最好的方法就是选择高ROE的公司，前提是需要不断预判高ROE能否持续。
关注四大投资机会
《价值线》：从行业的角度，哪些股票 的投资机会比较大？
邓宏光：从长期的角度分析，投资主题不会有大变化。从行业的角度，第一，新兴产业仍是关注重点，随着各行业发展不同阶段，有不同表现。有些行业迅速走向成熟，比如智能手机，它由10%的渗透率变成今天60%的渗透率，它几乎把智能终端的“大牛市”吃光了。其他智能化的浪潮亦值得关注，比如智能家居还有非常好的投资机遇。第二，新能源以及电动汽车行业。这跟中国整体的环保形势、能源的供应安全紧密关联。第三，消费升级行业。' 消费行业在经过一段时间的整肃，对老的商业模式摒弃，对新的商业模式探索，会重新焕发活力。比如说牛奶行业，之前屡受重创，而市场需求始终巨大。未来无论是哪种方式，中国人去海外投资牧场也好，搞好自身的奶源地也罢，未来一定存在机会。第四，环保行业。自然环境的修复、土壤的改善、水源的净化都给环保产业留下了巨大空间。
采访原声
年内可以看到2450点新高
2300点附近，多空双方争论很激烈。乐观者认为股指能上5000点，悲观者则认为下行的经济增速不支撑股市走牛。关于牛市是否到来的问题，《价值线》专访华泰证券首席策略分析师徐彪。他认为，结构性的牛市仍在继续，股指走不到5000点，但年内能看到2450点的新高。
《价值线》：对于股指是否是经济的晴雨表，最近市场分成了两派，多方认为，目前的市场是转型牛，哪怕GDP跌到5%，股市依然会走牛；但空方觉得股市和经济密切相关，你怎么看？
徐彪：过去两个月的股市走势和经济相关性很低，这波行情的主导资金不是看经济数据操作的公募。而是来自于产业资本。6月份以来，产业资本大幅增持股票 ，股市开始快速上涨。
股权分置改革以后， 产业资本急行军跑步进入流通市场。2010年是第一个里程碑，A股流通比例第一次系统性提升至70%以上，这意味着产业资本第一次成为A股流通池子中的大鳄。2013年后，流通比例进一步提升至80%以上，产业资本成为当之无愧的食物链顶端式存在。
我们做过一个研究，发现产业资本进场和企业盈利走势高度正相关，基本上，当你看到企业盈利改善的时候，都能看到资本市场出现一轮反转或者反弹。不仅方向取决于盈利是否改善，上涨幅度也取决于盈利改善的力度和持续度。所以，我认为股市终究还是经济的晴雨表，而数据显示，企业盈利从6月份开始显著改善。未来，只要企业盈利改善的趋势不变，A股的上涨趋势就不会变。至于目标位，我认为年内应该可以看到2450点。
牛市的基础除了关注企业盈利这个指标外，无风险收益率的走势情况也很关键。目前看，无风险收益率下降已成趋势，所以，对市场我保持偏乐观的态度。
《价值线》：目前改革进入提速期，你认为，未来GDP的合理增速应该是多少？
徐彪：5月份，习主席提出经济增速新常态，7月份新闻联播和人民日报社评论员文章明确新常态对应的增速区间是7.5%左右。这说明，未来中国经济将从10%以上的增速区间进入一个7.5%左右的新平台。
但按照7月和8月工业增加数据推算，今年GDP增速大概只有7%左右。所以，后市会有一系列微刺激政策出炉。
对于GDP年度完成7.5%这一目标，我个人比较有信心。虽然面临诸多风险，如房地产风险、地方债务风险、金融风险。但是，我们还有新四化（新型工业化、信息化、农业现代化和城镇化），无论哪一条，都将继续解放生产力，给中高速增长注入动力。其中新型工业化、信息化和农业现代化意味着供给端攀登技术台阶发生积极变化保持增长，城镇化意味着需求端继续保持高速增长，跟上供给端积极变化。
《价值线》：未来宏观调控的思路是什么，楼市和货币政策会如何演绎？
徐彪：新常态下宏观调控的思路就是一切围绕“力求经济保持合理的增长速度”展开。
为了实现目标，未来会继续搞区间调控。而过去三个月，我们也看到什么叫区间调控。比如一季度GDP7.4%，二季度开始“微刺激”，林林总总近2万亿项目，增量项目1万亿左右；
为了实现目标，未来会继续搞定向调控。过去三个月，我们也看到什么叫定向调控。1万亿的PSL，3000亿的棚改再贷款，各种调整系数相当于2-3次全面降准。
同样，为了实现目标，未来会继续创新宏观调控思路。比如国开行成立住房金融事业部，小荷才露尖尖角。这只是开始而已，未来还会有更多出乎你意料的政策出来。
方向上，未来房地产进一步放松不可避免，因为产业链条长，链条短的基建持续性太差。金融支持经济力度预计将继续加大，包括定向宽松措施、推动企业融资成本下降等；投资上，铁路、棚改资金已有着落，技改、节能环保等方向也是可加大加度的方向。
《价值线》：未来的股票 市场机会在哪里？转型期的各行业的' 投资策略是什么？
徐彪：未来，如果实体经济融资成本能够切实降下来，企业盈利的回升几乎是板上钉钉的事。尤其是，如果能将经济增速阶段性往上打一打的话，比如复苏持续一年，两者叠加的效果将更加凶猛。当年日本的例子就很典型。1973年前，日本经济高增长，年均增速近10%。1973年经济增速雪崩，75年开始进入新的4%左右中速增长期。资本市场的表现可以用两个字来概括：牛市！
股票 市场的操作就是大幅增加股票 资产的配比，尤其是蓝筹股。至于资本市场新宠会花落谁家，则取决于新平台的经济发动机，也就是“新四化”：新型工业化、信息化、农业现代化和城镇化。
2012年下半年，中国经济进入新平台。自上而下的看，资本市场的宠儿一定会和经济的发动机高度吻合。过去两年爆炒信息化，未来两年，更多机会将从新兴工业化（自动化、节能化）、农业现代化（农机、节水化）和城镇化（城市基础设施建设、绿色城市建设、房地产、家电、汽车）中诞生。
