利率与股市有必然联动性吗?顺水鱼财经

本刊特约作者 陈光磊／文

在理论上货币学派认为，' 股票 市场价格走势与无风险利率变化存在负相关，一般而言，无风险利率下降将导致资本流向股市并推高股价；同时，股票 定价理论指出，影响股价的因素应包括无风险利率和风险溢价。那么实际的中国股票 市场价格与利率之间的关系如何？本文研究' 大盘价格与利率之间的动态相关性，基于每200个观测值的滚动窗口（Rolling window）算法，通过简单的线性相关系数确定两者在不同时段的关系。

我们选取6种利率进行比较，分别为上证国债指数、SHIBOR隔夜利率、5年期国债收益率、银行间回购定盘利率（FR014）、国债质押回购利率（GC007）以及5年期互换利率（FR007IRS5）。

图1为2003年11月至2014年9月上证国债指数与大盘之间的相关系数走势，该指数与股价的相关性随时间变化明显，与理论上不同的地方是，相关性在相当一部分时间内为正，且发生正负交替，说明在实际市场中无风险利率变化对大盘走势并不能起到决定性的作用。两者之间相关性强的时段较短，其中正相关性较大（相关系数大于0.6）的时段为2006年2月至2007年6月，期间相关系数有过大幅下降；负相关性较大（相关系数的绝对值大于0.6）的时段为2005年2月至9月，2007年7月至2009年4月（期间相关系数的绝对值曾大幅回落至0），以及2010年至2014年间的几个较短时期。由此说明，上证国债指数与大盘只有在部分时间存在明显的正相关或负相关，其它时间两者的走势关联不大。尽管如此，值得注意的是，相关系数在整个时期变化均比较缓慢，没有剧烈波动，这意味着如果出现强烈相关的情况，那么在利率的走势已知情况下，大盘走势是短时间内可预测的。

图2显示的是2008年1月至2014年9月SHIBOR隔夜利率与大盘之间的相关系数走势，从图中可以看到，相关系数同样经历正负交替，但变化较为迅速。在大部分时间内，相关系数的绝对值都处于较低水平（小于0.4），而整个时期内均保持在0.8以下，其较高（大于0.6）的时段不超过3个月，如2010年7月至10月。因此，总的来看，SHIBOR隔夜利率与大盘之间的走势关联不大。

图3为2002年11月至2014年9月5年期国债收益率与大盘之间的相关系数走势，与上证国债指数对比可以发现，该利率与大盘的相关性变化同样比较缓慢，短时间内可以预测其变化范围；不同之处在于，相关系数大多数时段保持为正，尤其在2006年11月至2012年10月间只有几个较短时期变为负数。此外，存在更多正相关性较大的时段，且相关系数保持在较高水平的时间跨度更长。由此来看，根据该利率走势预测大盘走势是可行的，尤其是两者正相关的情况下。

图4为2010年4月至2014年9月的回购定盘利率（FR014）与大盘之间的相关系数走势，该相关系数变化剧烈，即使在短时间内我们也不能预测其变化情况。此外，负相关性较大（相关系数绝对值大于0.6）的时段只有2010年6月至2010年10月，在大部分时段该利率与大盘走势关联不大，根据该利率预测大盘走势并不理想。

图5为2007年3月至2014年9月国债质押回购利率（GC007）与大盘之间的相关系数走势，该相关系数同样变化剧烈，而在整个时期内其绝对值均保持在0.6以下，说明该利率与大盘走势关联不大，无法根据它来判断大盘的走势。

图6为2011年6月至2014年9月5年期互换利率（FR007IRS5）与大盘之间的相关系数走势，' 数据显示，在2012年9月以后该相关系数的绝对值都在0.5以下正负交替，没有参考价值；但是在2012年9月以前该利率与大盘存在明显的正相关，期间相关系数只在3个月内跌落至0.6以下，而有7个月一直保持在0.8以上（强烈正相关）。因此，该利率在部分时间内和大盘保持强烈的相关性，其预测效果有待考量。