无风险收益率下降是牛市“密码”顺水鱼财经

12月4日，在市场一片“不可思议”的惊呼声之中，上证综指已经一举将2900点踩在脚下。短短10个交易日，上涨近450点，涨幅逾18%，当天的成交量再度达到9000亿元的惊人水平。

眼看着' 大盘蓝筹股的疯狂表演，牛市的脚步声似乎就在耳畔，但即便是那些没有“满仓踏空”的人们，也仍然惶惑不解，疯狂的“晴雨表”背后，中国经济到底发生了什么？

答案无疑是令人失望的，那就是似乎什么都没有发生。

国家' target='_blank' >统计局最新披露的11月份中国制造业采购经理指数（PMI）为50.3%，较上月继续下滑0.5个百分点，其他' 数据也并没有展现出多少令人惊喜之处。但即便如此，A股市场还是被轰轰烈烈地炒起来了。

正是这样的典型特征，让越来越多的观察者想到了“5·19”' 行情。

但事实上，本轮行情启动背后，也有着自身的逻辑，那就是无风险收益率的下降。

12月4日，中国社科院金融' 研究所金融市场研究室副主任' target='_blank' >尹中立对此进行了具体阐释，他在去年发布的中国金融“蓝皮书”中预测2014年A股或将再度迎来“5·19”行情。

在这位“预言者”看来，决定目前A股市场' 股票 价格有三个因素，分别是上市公司盈利预期、无风险收益率和风险溢价，因此，对于股市的上涨和下跌应在这三个因素中寻找答案，而不仅仅执着于经济基本面。

现在的情况是，上市公司盈利预期没有发生变化，经济下行，各行各业日子都很难过；风险溢价方面，区域性金融风险此起彼伏，风险溢价不仅没有降低，反而在增加。

唯一变化的就是无风险收益率的下降。它给这轮行情带来的推动作用不容小觑。

回顾今年7月底开始的那一轮上涨，很多人认为原因是流动性宽松，其标志是7月中旬公布的6月信贷数据及社会融资总量远超市场预期，加之，此前总理在' 英国出访时强调今年中国经济增速一定完成7.5%的目标，市场解读为政府为遏制经济下滑，一定会采取强力措施，类似6月份的信贷超预期现象在下半年会成为常态。

但这样的判断在8月份遭到了质疑。8月中旬出台的7月份信贷和社会融资总量数据不仅大大低于6月份，且低于正常月份。

“7月底时，当月的信贷数据应该已被市场' 主力机构所大致掌握。那么，为何低于预期的信贷数据还促进了股市上涨？答案就是与无风险收益率出现转折性变化有关。”尹中立在9月初发表的一篇博文中这样写道。

在其看来，“刚性兑付”潜规则的打破是无风险收益率下降的一个原因。

“刚性兑付”潜规则不存在，选择这一投资渠道的资金自然会减少。今年4月份以来，' 信托产品违约事件逐渐增多，房地产信托产品募集资金越来越困难。

而无风险收益率为什么被下降？一方面，是原来太高了需要降。之前尽管实体经济下行，但是金融机构尤其是民间融资利率非常高，出现这一现象的原因之一是前几年政府投资扩张太快，占用大量资金，而政府项目对市场的利率是不敏感的。

另一个原因，则与房地产市场有关。前几年，房地产市场持续繁荣，尤其是去年，房地产销售情况和价格都出现大幅上涨，开发商们同样对利率是不敏感的。

这些最终导致了市场利率居高不下。但今年尤其是5月份之后，楼市出现转折，在没有政策打压情况下房价出现环比持续下跌走势，房地产市场的各项指标随之出现较大幅度下滑，房地产投资节节走低，融资需求也随之减少，这也影响到地方政府融资平台的融资需求，间接使得地方政府投资得到控制，无风险收益率必然下行。

同样是在上述博文中，尹中立提出，若确是融资需求出现了转折性变化，“' target='_blank' >央行将很快开启利率下调的大门”，以降低企业融资难和融资贵问题。

“以理论和经验判断，当市场无风险收益率出现趋势性下降的信号，股市就会出现趋势性走强”，正因为如此，他认为，今年的情况与1995年底十分类似。

1995年底的情况是，1993年年中开始的宏观调控经过两年多的努力之后才取得明显成效，物价和投资扩张得到控制，之后是央行多次降息，而股市从1996年初开始持续了近两年的牛市，这是中国股市第一次走出超过一年时间的牛市。

再看现在，2010年开始的这轮宏观政策调整至今已有三年多时间，房地产市场出现趋势性转折，地方政府投资扩张冲动得到有效控制，这也都应该是此次宏观调控取得成功的信号。

“从未来看，无风险利率下降还有加速的可能性，目前其依然处于很高的状态，民间融资的利率是15%-20%左右，银行的理财产品在6%左右，对比欧洲、日本的无风险收益率在2%左右，还存在很大的下降空间。”尹中立说。