海通证券：行业回暖政策全面向好 保险业春天来了顺水鱼财经

海通证券：' 保险业春天来了

保险是唯一能加杠杆投资' 股票 的标的，属于牛市中后期品种。行业基本面全面改善，15 年资产端、负债端均受益于股市强烈回暖。1)资产端投资收益率持续提升：15 年股票 配置将增加，近两年投资限制逐步放开保险公司会继续增加非标资产的配置；2)负债端：受益于保险行业投资收益改善提升产品吸引力及银行理财产品等收益率下降带来的资金挤出效应，保费将保持增速。行业投资价值确定性非常强，首选基本面质地优良，估值低的' 中国平安。

基本面： 股市强烈回暖， 保险作为唯一能加杠杆投资股票 的' 金融行业标的最为受益，未来投资收益、保费增速继续向上。1)资产端：今年股债双双回暖推动收益率提高，股市下半年牛市' 行情明确，且投资渠道放开后保险公司逐渐将部分股权资产及存款的投资比例转移到债权计划、' 信托计划等高收益新型固收类资产中， 预计 2015年保险公司会继续增加权益类(受益股市回暖)和非标资产(削减降息影响)的配置，投资收益率继续稳步提升；2)负债端：银行理财、信托产品等竞争力下滑，且投资收益率提升增加保险产品吸引力，资金回流保险助保费进入上升周期。预计2014 年投资收益率将进一步上升至 5.56-%-6%，推动明年的保费维持高增速。 政策面： “国十条”为递延养老税等政策出台指明方向，商业健康保险意见将扩大产品供给。1) “国十条”给出了保险行业未来的基本原则和发展目标，预计后续政策将陆续出台，有望在 2014 年推进个税递延养老险。未来在全国推广后，预计将为寿险行业带来两位数的保费增速；2) 《商业健康保险的若干意见》正式发布，明确提出大力推动商业健康保险服务业，将推动商业健康保费收入大幅增加。

估值：行业估值长期被低估，横向、纵向比较估值仍有上升空间，目前行业估值为1.57X15PEV，投资价值确定性较强。1)纵向比较，目前国内保险行业估值处于历史中枢位置，目前保险行业估值为 1.57X15PEV，估值仍然低估；2)横向比较，与海外保险市场相比，国内保险行业估值明显偏低。保险行业基本面、政策面双双利好，估值仍有向上空间，投资价值确定性较强。维持行业增持评级。

投资建议：牛市中后期品种，行业基本面全面回暖，政策面未来全面向好，投资价值明确！资产端投资收益率显着提高，负债端保费增速大幅提升，基本面政策面均向好。1)保费端：开门红保费和新业务价值增速远超市场预期；2)投资端：受益于股市向好， 在债权计划等高收益资产的推动下投资收益率稳步上升； 3)' 业绩端：保费反弹、投资维持高位的情况下业绩保持高速增长。首选基本面质地优良、具有综合金融平台优势和互联网布局领先的中国平安。

行业排序：中国平安、' howImage('stock','1_601336',this,event,'1770') 新华保险(' 601336,' 股吧)、' howImage('stock','1_601601',this,event,'1770') 中国太保(' 601601,' 股吧)、' 中国人寿。

风险提示：权益市场下跌导致业绩与估值双重压力。

中国平安：推行客户中心策略追求持续价值增长

核心代理人渠道稳步推进。管理层预计代理人数量达到608,000(截止2014 年3 季度末)，过去两年复合年增长率9%。代理人效益(每代理人每月新单保费)年增长率约为9%，对应过去两年代理人渠道新单保费增速20%左右。往前看，管理层目标实现代理人数量每年增长约10%和代理人效益每年增长超过10%。考虑到公司代理人渠道新业务价值占比较高，我们相信公司新业务价值在未来三年有望实现两位数增长。

成功实施三项关键措施为代理人渠道快速增长奠定基础。1)区域差异化策略：县级区域代理人渠道新单保费2013 年增长14%，2014 年3 季度增长21%；同时公司在发达地区维持50%左右的市场份额。2)销售人员差异化管理：高效益代理人占比达到24%，较2012 年增长5 百分点。财务顾问人数增加至63,017，占比达到11%，较2012 年增长3 百分点。3)专业技能提升：13 个月留任率增长1.1 百分点，平安移动展业平台使用人数占比达到99%。

推行客户中心策略追求持续价值增长。管理层强调公司将利用互联网技术优势聚焦客户需求。管理层目标将客户群由3600 万人(2014 年3 季度末)提升至5400 万人(2019 年底)，同时增加交叉销售和客户接触频率。

加强版的金融分级基金B。公司各子板块业务发展均领先同业。随着货币环境改善和资本市场好转，此前市场担心的银行和信托等资产质量问题已经得到极大缓解和释放。旗下上市公司' howImage('stock','2_000001',this,event,'1770') 平安银行(' 000001,' 股吧)以及可比的信托，寿险和财险上市公司股价均已实现远超公司股价涨幅的上涨。我们认为，公司借用杠杆率较高的保险资金实现控股银行以及其他金融子公司，类似于加强版的金融分级基金B，有望迎来补涨。

建议

维持推荐评级，维持A 股目标价80.42 人民币，' 港股目标价101.80 港币不变。

风险

资本市场异动。(' 中金公司)

新华保险：“兼顾价值与规模”模式的期待

新华保险2014年开放日主要看点：1、公司健康险和年金类产品发展卓有成效，个险渠道健康险和年金类产品占比达到36%和32%，10年期及以上保费占比超过70%；新增人力同比增长约30%；2、公司坚持规模和价值两条腿走路；3、年内投资收益率有望持续提升，总投资收益率超过5.6%，适时增加权益和未上市股权投资，海外资产和非标依然会增加。健康险和年金类产品的发展得益于两个方面的配合：1、公司产品策略；2、销售积极引导，包括在佣金率、价值率和代理人培训方面的积极引导。

公司持续坚持“兼顾价值与规模”，银保渠道的调整效果决定了这一战略的成败。相较于其他三家上市公司，新华保险银保渠道保费收入占比较高，并且目前面临的期满和退保压力也高于其他公司，这决定了公司在渠道战略选择上要兼顾银保和个险，在银保的战略方针上公司也有明确的调整方向：加快发展银保期缴产品，发展银保财富管理模式。在个险渠道健康险和养老险大获全胜的格局下，银保渠道转型效果决定了公司“兼顾价值与规模”战略的效果。无风险利率持续向下以及银行存款尚未完全市场化无疑是给予了银保产品一定的机遇，但是渠道费用也制约了银保能够为保险公司创造的价值。关注后期银保渠道后期转型效果。

目前保险板块P/EV位于1.23~1.7，对应的新业务乘数区间10~12倍左右，我们认为从基本面来看，股价已经反应了当前估值情况，后期估值要稳定提升需要政策的落地和创新业务模式的出台。在政策没有真正落地事前，保险股价会位于1.5~1.8倍区间，更多的溢价取决于市场对于金融板块的情绪而非基本面。对于今日出台的鼓励银行理财产品直接投资的政策，我们认为无风险利率下行将是趋势，银行理财产品面临再次搬家的可能性，股票 市场和保险产品均是可选择品种。

目前阶段，我们依然建议持有国寿和平安，估值的安全边际较高，业务和发展战略的确定性更强；对于新华保险，我们积极关注公司“兼顾价值与规模”战略的效果；太保虽有补涨但产险则依然处于风险释放的区间。(' howImage('stock','2_000783',this,event,'1770') 长江证券(' 000783,' 股吧))