中信证券策略周报：“防风险”短周期延续顺水鱼财经

通缩压力加剧，去库存持续到2015年底。1月官方制造业PMI跌破50%至49.8%，固然有季节因素，但经济内在下行压力是根本。疲弱的购进价格指数也预示着1月通缩压力加剧，预计本周公布的物价' 数据大概率将偏弱。同时，经济去库存的速度有所加快。我们认为，2014年是被动补库存的一年，2015年将是主动去库存的一年。市场中对周期股' 行情偏乐观的投资者，期望在二季度看到去库存周期结束，并迎来新一轮的补库存周期，可能是过于乐观了。在房地产投资大幅下滑、出口前景不容乐观（1月进出口增速双降）、产能过剩对制造业投资的压制延续的背景下，去库存还将加剧经济的下行压力。

“一带一路”等区域建设或助力稳增长。尽管2015年的经济以“双低”开局，但稳增长却并未成为近期政策的重心。除了1月初有关“七大工程包”巨额投资的讨论得到' target='_blank' >发改委官员的回应外，中央和政府层面关注更多的还是改革、依法治国等事项。在各项改革举措中，区域政策已经进入到落地窗口期。近十天，张高丽先后主持召开推进“一带一路”建设工作会议、推动长江经济带发展工作会议。而《京津冀协同发展总规划》也已制定完成。未来，“一带一路”或统领京津冀、长江经济带等区域建设，并助力稳增长。

货币宽松趋势符合预期，其对市场的边际贡献在递减。上周' target='_blank' >央行的降准，在趋势上符合货币宽松的整体预期，但在时点和力度上仍然超出了市场最新/近的一致预期。官方解读的降准原因有：资本与金融项目逆差、季节性因素背景下，通过降准保证流动性的供给；稳增长和调结构等。我们认为，近期监管层对杠杆型融资交易的规范、股市降温等也为降准提供了必要条件支持。而从上周四、五两天的市场走势看，也基本符合我们“预计周四股指会大幅高开，但脉冲行情可能一步到位”的判断。未来，央行仍将继续推出降准降息等宽松操作，预计最快可能在3月看到央行降息。不过，经济下行压力加大、人民币阶段性贬值和资金流出、市场风险溢价略有上升、投资者预期充分等因素，共同决定了货币宽松对市场的正向贡献在边际递减。

投资建议：“防风险”短周期延续，配置寻求确定性。月初发布的策略2月报指出，在监管层规范' 券商两融、委托贷款等业务的背景下，A股“防风险、去杠杆、挤泡沫”的特征愈发明显，而我们从1月中下旬开始反复提示的“市场的收益风险比在弱化”、“保持更多现金持仓”，也都得到了市场的验证。展望本周，我们认为A股“防风险”的短周期特征还将延续，诸如远逊于预期的进出口数据、1.8-2万亿的打新资金冻结、偏弱的物价数据（10日公布），都是压制周内股指运行的新增变量。在此背景下，周一上市交易的上证50ETF期权，尽管规模较小，但仍可能会略微加剧股指/蓝筹板块的波动。而到下半周，随着打新资金的' target='_blank' >解冻，市场或有企稳反弹。不过考虑到春节长假临近，这样的机会对于大资金而言并无太多吸引力。配置上，维持策略2月报提出的“博取政策和' 业绩方面的确定性”的主逻辑，继续持有汽车、农业、地产、商贸零售、社会服务、传媒等偏中下游的' 消费行业，主题上重点关注区域政策落地和国企改革。据此思路配置的亮马行业/' 股票 组合，在2月第一周的相对收益为1.42%/6.13%。其中，新调入行业组合的传媒（+6.49%）表现抢眼，股票 组合中' 长城汽车等亦贡献了约10%的涨幅。