李剑阁：一行三会监管资产证券化存在一些灰色地带顺水鱼财经

“清华五道口金融家大讲堂：中国资产证券化论坛”于6月13日在清华大学举行。清华大学国家金融学院联席院长、" 孙冶方经济科学基金会理事长" 李剑阁发表资产证券化话题演讲时称，由于资产证券化复杂性，涉及到各个监管部门，目前一行三会模式，总是在监管当中还有一些灰色的，甚至于真空地带。

2014年年底，" 中国信贷资产证券化对银行贷款的比例只有0.3%，资产证券化在GDP比重不到0.5%，而" 美国和" 英国分别占有60%和22%。李剑阁称，未来几年随着资产证券化步伐，可以预计发展速度会非常快。

目前资产证券化每一个环节都是跨界的，由各个部门共同参与。不像过去的业务，贷款只由银行做，资产证券化是各个金融部门都在积极参与，以不同形式在参与。

“这种方式对现行的金融监管体制提出了一个新的挑战。”李剑阁称，目前一行三会体制，虽然也有一些协调机制，但实际操作当中，一行三会之间的摩擦、冲突和互相屏蔽的情况，经常发生。

李剑阁表示，" 央行负责宏观审慎监管，" 银监会等关注金融机构微观审慎。未来宏观审慎和微观审慎应该有所区别，要有所侧重。关键还是要更多统筹，使得两者真正融合成为一个能够统一行动的，不可分割的一个整体。

以下是发言实录：

李剑阁：资产证券化是一个非常热门话题，我和" 杨凯生行长（中国" 工商银行原行长）参加了好几次类似会议，发表了非常多意见，应该说这是一个现在社会各方非常关注的话题。在这方面从专业深度来说，我不如很多在座的人。我们清华大学国家金融研究院，最近刚刚完成关于金融监管体制的报告，由" 吴晓灵行长（清华大学五道口金融学院院长、清华大学国家金融研究院院长、" 中国人民银行原副行长）和我牵头。我在这个问题上，和我们关于金融体制联系起来做一个发言。可以说不是完全一个专门讨论资产证券化的发言，我等于换了一个角度。

资产证券化当然大家在座都早有知识储备了。这个目前在中国进入一个快速发展启动阶段，这张图表明资产证券化在中国，原来确实是名不见经传，非常非常微小，可以说是微不足道。在2014年，获得了爆发性增长。总发行了3千多亿，比2013年增长10倍，在去年金融界是一个值得关注的事件，在一年当中资产证券化以十倍速度增长。

资产证券化我分为三大类：一类对银行来说主要是信贷资产证券化。对证券公司来说，（原来我在证券公司担任职务）主要是企业资产证券化，对" 保险公司来说多数是票据业务。主要这三种形式，由信贷资产证券化和企业资产证券化以及资产知识票据，发行主体分别是银行、证券公司、基金子公司，以及一些企业。

从未来发展前景来看，中国资产证券化有非常广阔的前景，因为就目前而言，我国资产证券化规模相对于发达国家来说是很低的。2014年年底，我们看到的" 数据，（杨凯生行长一会儿给我再纠正）看到的资料，我们信贷资产证券化对银行贷款的比例只有0.3%，资产证券化在GDP比重不到0.5%，而美国和英国分别占有60%和22%。未来几年资产证券化步伐，经过国际比较以及去年爆发性增长，我们可以预见到发展速度会非常快。

根据我们估计，在未来五年内，资产证券化存量占GDP比重将要上升2%。市场规模大概是2万亿。以这样的估计年均增长是40%，下图是一个国际比较。

这几年为了推动资产证券化，我们国家有关部门一次又一次，年年发了很多文件，这张表从2012年开始，有政府部门，例如央行、银监会、" 财政部，也有协会，国务院办公厅，国务院常务会议做的决定等等，发了一道又一道文件来推动资产证券化。

我今天想讲的资产证券化有一个特点，是跨界的，不是哪一个，按照中国现在的体制分银、证、保三大系统，有三个监管部门。但是资产证券化特点业务不完全可以由一个部门，一个单向业务来涵盖。这个图表明资产证券化的发行过程。从这个过程当中，我们可以看到每一个环节可以说都是跨界的，都是由各个部门共同参与的。不像过去的业务，贷款就是银行做的，资产证券化是各个金融部门都在积极参与，以不同形式在参与。

例如资产证券化从银行来说，我这个图里有一个大致我们从参与方式、产品形式、发行方式、监管方式，做了一个简单表达。这是从银行来说，从证券公司来说，操作方式也是我们从参与方式、产品、发行方式和监管方式，也做了一个比较，列出来了。

保险公司的证券化操作模式也是这样，但是可能和另外两个行业又有一些不同。" 信托公司在资产证券化当中，也是积极参与，发行了大量产品。从2014年资产证券化产品发行形成来看，饼图对各种形式的资产证券化产品比重情况，做了一个介绍。

前面是一个简单介绍，一个铺垫。

这里想说一说，由于资产证券化的出现，对我们现行的金融监管体制，提出了一个新的挑战。当然现在我和吴晓灵院长一起完成的关于金融监管体制的一个新的设想，并不完全基于资产证券化的出现，但是资产证券化的出现促使了我们更多新的思考。由于资产证券化复杂性，它的创立、发行、交易各个环节，其实都涉及到各个监管部门。由于现在的体制，使得我们资产证券化发行成本大大提高，也造成了资源错配，因为各管各的一块地，又不能跑到别人地里去，资源错配情况经常发生，降低了资产证券化的效率。我们在资产证券化的发起、审批和运作操作过程中，信息分散在各个监管部门，造成了发行主体在监管部门当中套利。我们的一行三会模式，总是在监管当中还有一些灰色的，甚至于真空地带。

同时由于分业设立的金融消费者保护机制，一旦资产证券化当中发生一些消费者利益不能得到有效保护的情况下，监管部门可能会出现推诿情况。因此消费者处于一个弱势地位。下面这个图不用说了，目前中国是一行三会体制，各管一块金融业务。我们在研究当中发现，目前一行三会体制，虽然也有一些协调机制，过去还有什么早餐会、定期协调会。实际操作当中，这一行三会之间的摩擦、冲突和互相屏蔽的情况，经常发生。

例如我们央行，主要是负责宏观审慎监管，银监会等等他们主要是关注金融机构微观审慎。但是实际操作当中，特别是在执行国务院宏观调控政策当中，产生了一个摩擦。有时候宏观处于比较紧缩的状态，但是微观上又比较有松驰，两者冲突的。冲突使得我们货币政策难以收到有效效果。

有时候如果上面下的决心比较大，在央行采取的比较紧货币政策情况下，微观审慎也跟着紧，两者有叠加，往往又使得整个社会感到资金非常紧张。所以货币政策，要么是冲突，要么是叠加，加剧了宏观经济的波动。

我们认为宏观审慎和微观审慎应该有所区别，但是要有所侧重。关键还是要更多统筹，使得两者真正融合成为一个能够统一行动的，不可分割的一个整体。这是我们这次和吴院长一起联合完成的基本观点的出发点。

下面讲目标，要扩大监管范围以及风险预防机制。再一个由于大量金融创新，包括今天我们讨论的主题，资产证券化的主题。必然导致我们在上个世纪90年代，我们这个年龄的人都是积极亲身参与了90年代整个金融改革过程。中国的金融体制在上个世纪90年代，其实我们按照美国的一个" 法律，坚定不移走了一条分业经营、分业监管体制这条路子。我们认为是向美国学习，1993年开始，当时出现了相当程度的所谓三乱，金融系统相当多的混乱局面，国务院采取了铁腕手段，坚决把该分的分出来，该剔除的剔除出来，采取了很多措施。所以就形成一个分业经营、分业监管的体制。到2003年银监会成立以后，一行三会体制基本确立了。问题在于在中国进行分业监管、分业经营的过程中，恰好是美国走向混业经营的这么一个路子。美国他们把这个法律改掉了，走向混业经营。当然欧洲基本都是混业的，而且进一步又有一些国家走向了混业经营综合监管路子。而我们还是在分业经营监管的轨道上前行，第一是国际上这种新的形式对我们监管体制提出挑战。而我们国家自己各种各样的金融创新，包括我们今天讨论的资产证券化新的金融产品出现，对我们原来分业经营、分业监管的体制提出了挑战。所以实际上我们现在已经是很大程度上混业经营了。但是我们又保持了分业监管的架构，下一步可能对我们监管体制要提出挑战。

面对新的混业经营局面，我们原来分业监管架构如何加以适应？现在我们初步提出从原来的机构监管，因为机构原来是分业非" 常清晰，现在机构混业了，所以我们可能进行更多的转向功能监管的，甚至于牌照管理的监管体制。

我们还有一个建议，由于这种混业经营的整个大局面出现，金融创新风起云涌情况下，更加要注重统一金融基础设施建设，我分为三大内容：

内容1：国际化。最近金融法规修订正在进行当中，各个部门都在充分表达各个部门的诉求，来影响修法的进程。但是有一个我们必须考虑到，我们无论是银行、证券，还是保险，我们三个监管机构，当然包括央行，都参与了许多国际性组织。比方说" 证监会，巴塞尔协议我们也是签约国。既然你是一个国际的机构成员，或者你是一个国际协议的签约国，你就有执行协议和国际组织规则的义务。

另一方面国际组织也同样具有对成员国或者签约国进行审查，你的法律和国际上的相关法律有没有冲突。国际组织就有这个权利，你参与了就给了他这个权利，所以我们在所有立法当中，就不得不符合国际规则。

内容2：市场化。因为金融设施基础设施建设，一定要符合市场化原则，三中全会说我们要让市场机制，在资源配置中起决定性作用，所以我们一定要按照这个方向去进行完善。

新技术的出现，" 移动互联网出现，使得" 互联网深度渗透到各项金融业务当中，所以金融设施过去我们是分头建设，互相分割、互相封锁、互相隔离的状况不能再持续了。我们的建议以央行为主体，应该把全国的金融基础设施，从各种规范上都要加强统一性，使得数据能够共享，使得我们能更加适应大数据、云计算等等趋势。

内容3：我们要适当赋予地方的监管权利。因为我们在讨论当中，不管哪个地方出了再小的金融纠纷，如果是证券就找到证监会，如果可能属于银行系统，纯贷款类的就找银监会等等。但是我们讨论当中发现，现在的金融租赁，甚至于当铺，小贷公司，各种各样的小型金融机构，大量出现以后，如果每一个这样的金融市场主体，都要由中央政府的三个监管机构，包括他的派出机构来进行监管的话，这是不可能的。所以我们应该赋予地方一定的监管权利。而在上个世纪90年代，恐怕国务院努力的一个总的方向，就是让地方几乎完全不能染指。因为地方的干预银行贷款的情况太多了，当时一个县委书记就把县里的银行找来开会，指令性贷款，当时绝对不允许各级地方政府染指金融业务，但是发展以后我们认为大量金融形式出现，另外同时我们的各级政府，在这方面，我个人认为还是比上个世纪90年代成熟很多。因此现在到了一个我们应该用立法形式赋予地方政府拥有一定的监管权利，让它保一方金融平安，同时也能搞活地方，活跃当地的金融，我们政府有这个责任，在法律上应该清晰范围等等。