金融去杠杆 股市很差钱顺水鱼财经

《红周刊(博客,微博)》特约作者 玄铁令

“借来的牛市”易被打回原形

成也杠杆，败也杠杆，这似乎是主流机构对本轮牛熊转换的总结。个人认为，之所以牛熊转换如此迅速，从资金面看是影子银行的快进快出结果（场内场外配资总额曾达约六万亿的规模），本质上仍是牛市缺乏基本面支持，无论是经济增长（全球和中国经济今年增速均为下滑）和Ａ股企业盈利增速（银行' 券商下半年盈利增速下降概率大），还是股市制度变革前景（注册制推出在即），都不支撑全面牛市的进一步推进。

中国' 创业板指数被炒作成经济转型的微型晴雨表，从2012年底的585点飙升至今年6月的4037点高位，主要受益于估值提升（整体市盈率6月份一度超过150倍，现在跌至90倍），而非' 业绩的超预期增长。大牛市来自于债务推动，自然难以长久。

同样，以银行为首的金融企业整体市盈率不高，但其高负债率的杠杆经营模式，亦难以抵御经济持续下行的风险，或现业绩和估值同时下行的戴维斯双杀效应。截至6月末，' 银行业金融机构不良贷款余额为1.8万亿元，同比增长35.7%。如果经济恶化，坏账立马成为现实，这种预期并非耸人听闻。

救市变成紧急拆弹行动

在一线城市房价居高不下和各地方融资平台风险未释放的背景下，拆除金融地雷是本届政府的重中之重。但是，高房价风险尚未释放，股市泡沫先破，这令“经济去杠杆股市加杠杆”的所谓“国家牛市”布局落空，金融创新亦现回摆，防范风险上升为第一要务。

从6月28日央行降息降准的信贷放松信号，到现在全面收紧包括配资公司和第三方支付等民间信贷，显示货币政策微调，定向调控剑指影子银行新势力——' 互联网金融野蛮生长期提前结束。最高法院日前宣布，借贷双方约定的利率超过36％的为无效合约，直接遏制了庞氏融资潮在中国的蔓延。

可以预计，场外资金至少半年内难以大规模入市，场内资金却仍有撤离压力。截至7月31日，证券交易结算资金余额为28893亿元，创7月以来新低，且7月27日至31日的净转出额为1011亿元。

要知道，A股市场向来是高成本运行，且不说正常的印花税和佣金的抽水，两市年息逾8%的1．3万亿元' 融资融券余额和仍是神仙数的场外配资部分月息两厘，二者合力倒逼股市“无快牛将自动去杠杆”。如果无赚钱效应，Ａ股将进入慢熊格局，热钱势必弃股市而去。

差钱时期股市重回震荡模式

周四，沪市成交3575亿元，和6月8日创下的单日历史天量13099亿相比，已缩水约73%。这意味着千军万马入市的“有钱+任性”' 行情已结束，但未必立马形成“没钱+认命”的认赔出局现金为王的时期，更大几率演变成“差钱+分化”的结构性行情。

股谚云，天量之后有天价，地量之后见大底。天量往往是赌场效应发酵，赢家敢于下注从而吹大泡沫。而地量出现意味着抛盘穷尽，多在' 大盘底部区域。

何谓地量？' 数据显示，一轮疯牛行情结束后，地量可能是缩水至巅峰时的一成。以沪市单日天量和地量的对比来看，2007年5月30日的2755亿元天量，对应的地量是2008年11月3日的237亿元；2009年7月29日的天量3028亿元，对应的地量是2012年11月26日的331亿元。以此推算，沪市未来单日成交回到1300亿元附近，或是见底之时，本周四的所谓地量未必是最低水平。

大盘持续缩量，牛市流动性溢价将难再现，上半年高杠杆牛市中都未能举起的权重股，可能进入漫长调整期，以消化“国家队”退出的长期风险。

“国家队”只托不举，蓝筹行情逐渐归隐，市场或回归2012至2014年的“权重股搭台题材股唱戏”的格局。虽然杠杆牛市退出，并购牛市仍在。ＩＰＯ暂停政策短期难改，预示着' 新股“堰塞湖”满溢，只要大盘企稳，并购牛市将再度启程。■