客服热线：
手机版
二维码
从早先最佳研究团队的打造者，成长为我国证券研究行业屈指可数的领军人物，又逐渐蜕变为我国金融改革与创新的积极推动者，' howImage('stock','1_600837',this,event,'1770') 海通证券(' 600837,' 股吧)副总裁、首席经济学家' target='_blank' >李迅雷可谓是以其日臻成熟和深厚的研究功力，以及日益广阔的事业，在业内独树一帜。
10月24日，作为中国首席经济学家论坛副理事长的李迅雷，在首席经济学家论坛上发表了一篇深度观点报告，针对A股市场熊牛长短、A股大部分' 股票 在走长牛、高估值与高换手应该是牛市才有的特征，以及“股权投资大时代”逻辑未变等话题，进行了深度剖析与阐述。
对于熊牛的判断不可短视
针对6月下旬以来A股的巨幅下跌（我们常说的“股灾”）、政府救市行为，以及三季度GDP增速跌破7%三者因素叠加，李迅雷提出了一个耐人寻味的观点，“一般而言，如果在经济下行时出现巨大跌幅，且需要国家救市的话，该股市会被认为是步入了熊市。但是，我认为，对股市熊、牛的判断，不能过于短视，不能把指数变化幅度作为单一标准。”
对此，李迅雷举例表示，去年10月，上证综指大约在2300点左右，截至10月23日，' 大盘再次站上3400点，涨幅超过40%，这从' 全球股市看，涨幅也是名列前茅的。所以，单纯从技术分析的角度看，怎么能认定现在是熊市而不是牛市的调整期呢？
进而，李迅雷提出，' 新兴市场的大幅波动是难以避免的，不能因为短期内的大涨或大跌作为判断牛市或熊市的依据，需要将眼光看得更长些。
此外，投资者对中国股市的普遍共识是牛长熊短，李迅雷认为这是投资者的感性认识，而非基于' 数据统计的判断，事实上是熊长牛短，不过，牛市上涨幅度明显高于熊市下跌幅度。
因而，“即便是在每轮牛市最高点，等金额买入所有交易股票 持有至今，收益率远超其他投资品种。如2007年的6124点买入持有至今的话，收益率达到81%。”李迅雷称。
根据海通首席策略分析师荀玉根的统计，从1996年至今的股价指数波动的特征可以发现，指数处在持续上涨阶段的平均时间是20个月，股指处于持续震荡阶段的平均时间是25个月，股指处于持续下跌阶段的平均时间是9个月。而且，历次上涨阶段的平均涨幅为209%，而历次下跌阶段的平均跌幅只有46%。
大部分股票 在走长牛
价值投资在不同的市场应有不同的含义。在李迅雷眼中，A股市场作为一个新兴市场是非常独特的。那么，这独特之处为何？
一言以蔽之：在A股市场，回避那些与国际估值方法接近的大市值股票 ，配置那些具有本土定价权的小市值股票 ，反而可以取得更好的投资' 业绩。
李迅雷用数据进行例证：目前，上证综指比2009年反弹的高点3478点还低些。但如果当初在最高点等金额买入所有的A股，持有至今的回报率达到90%。即便在2007年的6000点以上买入，则回报率也超过80%。所以，上证综指由于大市值股票 权重较大，故越来越失真。
为什么配置具有本土定价权的小市值股票 ，反而取得更好的投资业绩？
李迅雷分析，“在上市采取额度管理和价格管制的制度下，每个上市公司都代表着其所在地区的金融资源；每个A股实际上都隐含一份期权，即当上市公司经营现金流出现问题，面临危机的时候，它的重组可能性就提升了，其期权价格开始上涨，所以，股价所对应的市盈率水平就会大幅上升。”
如果说' 美国股市长期上行的一个重要因素是差的公司会不断' 退市，那么，中国A股的一个重要投资机会就在那些不断被注入优质资产的小股票 上。
我国股市处于牛市的调整期
李迅雷判断市场熊牛向来是严谨与客观的。他表示，看一个市场是否是牛市或熊市，不能仅从指数涨跌幅的角度去判断，还应该从市场的活跃度和估值水平的高低去衡量。而我国股市还是处在牛市的调整期。
市盈率变化趋势可代表投资者的风险偏好度。目前，A股的平均市盈率仍超过30倍，在全球都属于很高的。进一步分析，除去上交所的如上证综指和上证50的平均市盈率较低外，其他市场的市盈率仍很高，所有股票 市盈率的中位数要超过60倍。
李迅雷分析称，“试想一下，中国的市场利率水平要远高于发达经济体，从风险溢价的角度看，A股的合理市盈率应该低于成熟市场的平均市盈率才是正常的（成熟市场的平均市盈率与市盈率的中位数比较接近）。但实际上却是：除了那些带H股的大市值股票 外，其它股票 的平均市盈率水平大大高于成熟市场和大部分新兴市场。”
至于判断市场熊牛的另一个因素“市场活跃度”，李迅雷称，今年，我国股市的交易量和换手率应该双双位居全球第一。即便在A股市场表现很差时，该市场的换手率也名列全球前茅，换手率代表一个市场的活跃度或繁荣度。
熊市应有的特征为，首先，投资者厌恶风险而导致市盈率水平大幅下降，再者，市场低迷使得交易量大幅萎缩。目前的A股不但不具备这两个特征，反而有点恰得其反。
李迅雷认为，这说明股市还是处在牛市的调整期。
“股权投资大时代”逻辑未变
李迅雷多次在公开场合表明，中国处于股权投资的时代。在其此篇深度观点报告中，他再次强调，股权投资大时代的逻辑并没有改变。
从改善供给的角度，李迅雷给出三点理由来阐述说明直接融资的比重将上升。
首先，经济下行必然伴随着投资回报率和利率的下行，在利率下行的过程中，传统的间接融资方式将受到成本上升的压力，因此，具备信息共享特征的直接融资，可满足低利率融资的需要。
其次，' 新兴产业的发展，如高科技、' 互联网应用等，在创业、成长和成熟的不同阶段，都需要资本市场给予融资，且以股权融资为主。因为，银行信贷还很难获得，需要天使投资和VC、PE等基金来支持这些企业发展。
再者，传统产业的整合也需要依托资本市场。国务院' 国企改革方案中，也提到要实现国企的整体上市，提高证券化率等要求，实质上是在通过债转股的方式，来降低高得惊人的债务率。
此外，从居民投资需求的角度看，2014年以后，居民的增量资金从银行储蓄和' 房地产投资“搬家”至金融产品，如股市产品、银行理财产品和' 信托产品。
李迅雷表示，这意味着2014年之后，中国居民的投资步入金融产品时代。在债务率上升过快的背景下，相信无论是政府还是企业，更愿意选择股权融资的方式。因此，经济下行、企业盈利增速减慢虽然不支持牛市，但经济周期的逻辑显然不如居民资产再配置的逻辑对股市走势的影响力更大。
在李迅雷看来，在我国，金融产品作为资产配置首选的时代才刚刚开始，将长期持续下去。尽管利率下行趋势和未来企业盈利水平的改观有助于提升估值。但是，提升大部分A股估值水平的主要因素，却是资本市场管制产生的壳资源价值和“资产配置荒”导致的风险偏好提升。
“政府对股市稳定的呵护之心与经济下行倒逼改革也是股市保持长期繁荣的重要推动力。”李迅雷在报告文末表示。
