A股引援MSCI顺水鱼财经

北京时间6月10日5时（纽约时间6月9日17时），MSCI明晟公司将在其网站上公布是否将A股纳入旗下' 新兴市场指数的决定。

MSCI明晟是一家提供全球指数及相关产品的国际公司，旗下最著名的两个指数即是MSCI世界指数和MSCI新兴市场指数。其中，新兴市场指数推出于1987年，用以衡量全球新兴市场股市的整体表现，目前包括' 巴西、中国香港、' 印度等21个新兴市场经济体。

一旦A股得以纳入MSCI新兴市场指数，全球的新兴市场基金、国际大型公募基金将不得不配置A股，从此A股将进入它们的基准。

监管层对于加入MSCI指数态度积极。2015年3月，' target='_blank' >证监会在海外与相关投资机构做了交流沟通工作。

是否纳入基准并不是由指数公司决定的。据悉，MSCI明晟公司会将问卷表发向所有的大型机构，由大部分机构投票表决是否赞同纳入。

业内对于2015年的最终投票结果并不乐观。摩根大通亚太区副主席' target='_blank' >李晶对媒体称，A股有可能明年被纳入MSCI指数，今年A股被纳入MSCI指数的最大障碍在于市场准入。

根据瑞银证券测算，在一两年内，A股市值纳入MSCI指数的比例最多为5％，带来的资金流量只有170亿美元，在A股' 行情如此火爆的当下，仅仅是十几分钟的交易量。

A股纳入MSCI指数更重要的影响是心理层面的。瑞银证券' 股票 销售业务主管徐健对《财经》(博客,微博)记者表示，A股纳入MSCI新兴市场指数，长远来看一定会发生，只是时间是一个问号。 当加入后，全球94％的投资者在做投资选择时，不得不考虑A股市场，这是从0到1的质变过程。

纳入指数之争

在市场等待MSCI明晟公司公布结果之时，' 英国指数公司富时集团(FTSE)已经抢先一步。

6月2日，全球第二大基金管理人、' 美国先锋集团Vanguard表示，其在美国上市的新兴市场股票 指数基金(The Emerging Markets Stock Index Fund)和新兴市场ETF(FTSE Emerging Markets ETF)都将纳入中国A股。前者基金规模690亿美元，A股占其指数追踪指标的5.6％，而后者意味着A股首次被纳入全球新兴市场ETF。

这些基金追踪的基准指数正在发生变化。5月26日，英国指数公司富时集团(FTSE)在其官网宣布，将发布新的两个“过渡性”的涵盖中国A股的全球标准指数，A股在新兴市场指数的初始比重为5％，全部开放后，该比例可达到32％，各类投资中国股票 的比重将达到50％。

各类投资中国的股票 ，不仅包括A股，还包括H股、红筹、P股、' 中概股、B股等，其中的P股是指中国非国有企业的资产，在海外成立注册，而在香港挂牌交易的股票 。

A股被纳入富时指数是一个渐进的过程。2014年6月，富时集团在官网宣布，准备发布一组全球R/QFII系列指数，为未来在全球指数中纳入A股做准备，如果不希望全球基准指数中纳入A股的投资者，可以继续使用原来的富时全球股票 指数系列，当时A股尚未正式包含在内。

中国证监会对此予以赞赏。5月29日，新闻发言人' target='_blank' >张晓军表示，下一步将与相关指数公司保持密切沟通，向国际投资者展示' 中国资本市场开放的新举措，不断增强国际投资机构对A股市场的认可。

' howImage('stock','1_600837',this,event,'1770') 海通证券(' 600837,' 股吧)初步测算，目前全球跟踪FTSE指数的基金共有1887只，总体规模1.56万亿美元；如果按照A股初始指数5％的权重计算，预计将为A股新增资金约800亿美元。

在全球来看，MSCI明晟是更加被广泛使用的指数体系，以MSCI作为' 业绩基准的基金资产规模是9.6万亿，富时指数不到其十分之一。' howImage('stock','2_000166',this,event,'1770') 申万宏源(' 000166,' 股吧)策略报告指出，在与A股相关的产品中，富时指数影响力更大，香港的ETF产品70％跟踪富时指数。

2014年3月，MSCI明晟公司就A股可能被纳入MSCI中国指数和新兴市场指数的方案向全球投资者征求意见，当时设定的新兴市场指数中的A股比例仅为0.6％。

在当年的6月份，MSCI明晟公司宣布，2014年不会按原计划将A股纳入新兴市场指数，但仍保留A股在其审核名单上，作为2015年度评审的一部分。

但是，该公司在2014年6月27日正式颁布独立的MSCI中国A股指数，这个指数可与其他指数结合，作为持有QFII和RQFII的国际投资者的基准。

2015年1月，MSCI明晟发布声明称，将在11月把' 阿里巴巴、百度、京东等17只中概股纳入MSCI中国指数，其中百度所占权重最高，为5.9％，阿里巴巴为3％，京东为1.4％。

资本项下的开放是一个循序渐进的过程，金融机构普遍认为2015年纳入MSCI新兴市场指数的概率不高。据外媒消息，MSCI明晟一名高管表示，将弹性处理中国A股纳入其指数的时间表，不局限于年度讨论的时间安排。

通道受限

站在海外投资者角度来看A股市场，现有的法规、制度和监管体系，成为MSCI指数是否纳入A股的考量因素。

瑞银证券股票 销售业务主管徐健对《财经》记者表示，海外投资人的想法无非下列四条：第一，海外投资者能否顺利进入和退出这个市场；第二，把其纳入指数后，能否都被更多的机构投资者和基金经理所接受作为合理的业绩基准；第三，市场的投资标的的资产质量及估值水平等；第四，市场本身的监管框架和上市公司的治理结构和基本面状况等。

“上述四个因素决定了结果，如果每个因素都过了基准的要求，加或者不加，不言自明。”徐健认为。

随着人民币国际化的进程加速，海外投资中国A股的渠道越来越多，例如已存在多年的QFII、RQFII通道，2014年11月开通后的沪港通北向资金等等，深港通有望在下半年启动，但所有海外资金总额占A股市值的比例不超过2％，与' 韩国、日本、香港等周边市场相比，远远偏低。

对于QFII、RQFII和沪港通北向这三种主要的投资渠道来说，海外投资者需要符合的资格条件、投资范围、申请额度的大小、币种、' 券商和托管行的选择、流动性、以及资金的进出安排上都不一样。

QFII制度作为人民币国际化进程中的一种过渡性安排，目前在最小申请额度和上限上还存在要求，对合格机构的资格也有认定标准。若被纳入指数的基准，当全球性的基金被' 申购或者赎回时，基金规模会面临迅速增加或缩小的情况，这些限制将给基金的运作带来不便。

比如，单个QFII投资者对于单' 个股票 持有的最高比例是10％，所有QFII投资者持有单个股票 的最高比例是30％。目前，单家QFII机构申请投资额度的上限是10亿美元。这一上限，在实际操作中有所突破，比如6月2日，阿布扎比投资局(ADIA)获得批准了15亿美元的QFII额度。

接近监管层的人士透露，目前QFII和RQFII等外资机构共有400家左右，调整后，投资者将是数量级的变化，现有的相关监管人员是否能行之有效的与之沟通和管理，也是面临的挑战。

据《财经》记者了解，A股的交易机制与海外有差别，需要资金先到位，才可以进行股票 的交易，而海外通行的是信用交易，结算时可以轧差处理。

而之前一直被海外投资者所担心的税收问题，有了阶段性的解决方案。2014年11月，QFII税收政策和沪港通方案一起公布，对于2014年11月17日起的资本利得税暂时免征，而2008年1月1日至2014年11月17日之间的资本利得税是需要缴纳的。

接近海外对冲基金的人士称，对于存续产品管理时，如果业绩基准包含A股，那么募集说明书该如何去写？对投资收益的计算是含税还是不含税？这是基金发产品时不得不考虑的现实问题。

目前QFII总额度扩容至1500亿美元，已使用700亿美元。RQFII的额度和使用情况类似，海外投资者担心RQFII制度的地方在于，只有少数国家和地区被选中作为RQFII标的区，如香港、新加坡、英国、法兰克福等，2015年5月，智利新获得500亿元额度，加入RQFII阵营，而其他国家和地区是没有资格申请的。

沪港通北向渠道同样面临担忧。欧洲共同基金监管工具UCITS认定，沪港通北向所持有的A股股份并不被认为是真正拥有，而只是获得了股票 的收益权，这样对手方风险和股东权利的表达都是无法实现的。而MSCI明晟的很多客户是需要符合欧洲UCITS的监管要求的。

对此，中国证监会于5月15日明确表示，香港投资者通过沪股通买入的股票 应当登记在香港中央结算公司名下，投资者依法享有通过沪港通买入的股票 的权益，沪股通下境外投资者应通过香港结算持有沪股股票 ，而且享有作为股东的财产权。

一位监管人士称，这个表态主要回应海外投资者对投资A股市场的担心，证监会正在与海外主要大型投资机构积极沟通投资A股的相关事宜。

此外，海外投资者通过沪港通购买A股仍存在问题：当其出售股票 时，需要提前一天将股票 从托管行的账户上挪到券商账户上。“这等于告诉市场我要卖这个股票 ，对价格是有影响的。”接近海外对冲基金的人士表示，万一出现雷曼事件，托管在托管行和券商的对手方清算风险是不一样的。

在深港通推出之前，沪股通仅覆盖股票 568只，并非全覆盖，对于想投资中小企业的投资者来说，并不解渴。

2014年5月，港交所行政总裁' target='_blank' >李小加表示，沪港通额度限制最终可以取消。但是，取消额度后，沪港通的总规模依然会受到香港市场的存量离岸人民币总量的限制。

香港1万亿的离岸人民币存量包含3000亿规模的RQFII额度、2700亿的沪港通额度，还有其他境外人民币贸易结汇的额度等，总量的隐形上限也是沪港通扩容的制约因素。

影响深远

全球范围内，以MSCI指数为基准的资产规模大约是9万亿美元，跟踪的方式有直接的业绩基准，或者作为一个参考，ETF被动指数基金的规模大致是其中的1/10。全球每100个投资者中会有94个是MSCI明晟公司的客户，美国约95％的养老基金的投资基准是MSCI指数。

中国目前是全球第二大经济体，也是GDP增长速度最快的国家之一，而A股市场的股票 交易量和流动性也是全球最大的市场之一。5月25日，A股成交量有史以来首度突破2万亿，翌日，超过2.15万亿。从全球投资的范围来看，A股长期属于超低配的资产。

A股能否加入MSCI新兴市场指数，因此可能会给A股市场带来海外资金增量，得到了国内投资者的广泛关注，而事实上，海外投资者对此的关注度也相当大。

A股走势在全球具备一定的独立性。与全球其他的新兴市场和发达国家市场的关联程度，A股是最低的，在组合内配置A股，基金经理可以有效地降低系统风险。

截至2015年2月，在MSCI定义中的各类投资中国的股票 中，大部分来自于H股，占比53％；其次是红筹，占比25％，所以，过去在跟踪MSCI指数的海外投资者眼里，投资中国市场就等于投资' 港股或者其他中概股。

MSCI纳入A股，会有一个“加入系数”，意思是A股总市值纳入的百分比，例如外资投资单一股票 的总上限是30％，那么海外投资者可以投资的A股的最高比例就是30％，也就是加入系数30％。如果考虑到申请QFII额度时，投资者还会面临限制，加入系数还会再打一个折扣。市场预计，初期加入系数最多5％，随着市场的开放程度，会逐渐增加。

根据瑞银证券的测算，在“加入系数”100％全容纳的情况下，A股占MSCI新兴市场指数的比例是15.7％，各类投资中国的股票 占比37.5％。

如同沪港通一样，资金流入的过程是缓慢而持久的，涓涓细流不会很快，但量变总有质变的过程。

以台湾市场为例，资本逐渐开放的进程大约用了10年时间，现在外资资金进出基本无限制，采用注册制，类同香港。

互联互通

投资者结构的变化将促使资本市场业态发生巨大的改变，对市场有深远影响。海外投资者喜欢配置蓝筹，看重估值水平，有助于引导本地市场更加健康化。

海外投资者群体也是分化的，对A股的认识水平有很大的差异。很多很早进入中国市场的投资者，为A股配备了专门的研究员，开设了中国办公室，产品储备和知识积累相对丰富，这些投资者比较活跃，投资风格趋于A股化。

还有一些采用自上而下投资方式的投资者，对中国的某些行业较为看好，进行投资。

更多的海外投资者是采用指数或者被动投资的方式，A股加入对他们的影响是最大的，过去这些投资者无需理会A股，现在不得不把认识水平提高到前两类一样的水平。

大部分海外投资者阅读中国市场是有困难的，相对于全球市场的平均估值水平和价值洼地来讲，A股无疑是一个很贵的市场。截至2015年6月3日，' 上证指数报收于4909点，深证成指报收于17538.50点，相比一年前已经翻了一番，A股正在经历一场轰轰烈烈的牛市。

业界预计，印度、' 俄罗斯、台湾等国家和地区加入MSCI新兴市场指数之后，市场指数上涨30％－40％的局面，很难在A股看到。

瑞银证券H股策略分析师陆文杰对《财经》记者表示，市场很喜欢强调加入指数会给A股带来多少资金量。事实上，在A股完全加入MSCI的完美状态下，是3500亿美元，而一两年之内最多加入5％，带来的资金流量只有170亿美元，在A股行情如此火爆的当下，仅仅是十几分钟的交易量。

陆文杰表示，现在谈指数纳入和一年前的背景不一样，2014年讨论时是希望海外投资者给A股带来一些活力，而现在A股太有活力了，问题反而是钱应该怎么出去。A股将近50％的流动性由小散户贡献，当市场上涨时不断的投入市场，散户不在意估值水平，很容易造成流动性过度的局面。

A股相对于H股溢价仅30％，所有的资本账户开放政策都是双向的，资本市场自身的规律就是从估值高的地方流向估值低的。

随着跨境资本的放开，本地投资者的海外投资渠道增多。7月1日，两地基金互认开始执行，初始额度3000亿元人民币，两地投资者可以互相跨境购买对方的基金产品，互联互通加强。

' howImage('stock','1_600030',this,event,'1770') 中信证券(' 600030,' 股吧)最新的策略报告指出，预计国内和海外市场上市中国企业估值差距将逐渐收敛，建议投资者立体化作战，无需局限于A股。

本刊记者' target='_blank' >李勇、陆玲对此文亦有贡献