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■上市公司重组时一般都会将股价打折发行，但折扣不得低于90%的红线
■采用120日均价定价模式，可以拉长测算时间，做低定增价格，有助发行成功
■截至目前，在重组方案中采用120日定价模式发行股份的公司接近20家
■在' 大盘跌跌不休的态势下，会有更多公司在设计重组方案时采用120日定价模式
⊙记者 ' target='_blank' >李兴彩 邵好 ○编辑 全泽源
股价已大幅回调，重组方案却还没着落。面对“发行价格不得低于市场参考价90%”的红线，重组迫切的上市公司只得换个思路，从“市场参考价”上做起了文章。
不断寻底的A股在击穿市场预期的同时，也在敲打着高位停牌重组上市公司的神经。这些公司交出方案时往往难逃股价补跌的命运，若定增价格过高，暴跌后将产生“定增价格与市价背离”难题，并阻碍并购重组顺利实施。
或是迫于重组继续推进的压力，越来越多的上市公司开始避开“发行价格不得低于市场参考价90%”的红线，转而调整“市场参考价”这一变量，在设计并购重组方案时采用“120日均价”定价模式，拉长测算时间，做低定增价格。
“定价模式的调整，反映着上市公司对各方利益的权衡，为了确保重组成功，上市公司更倾向于调低发行价格。在此情况下，以时间换取空间，以长度换取弹性，成了暴跌之后，保证重组成功的最佳选择。”某' 券商人士表示，这既是市场自发的行动，也是对去年四季度发布的新版《上市公司重大资产重组管理办法》更具市场化监管的认同。
多选120日均价
昨日，' howImage('stock','2_300310',this,event,'1770') 宜通世纪(' 300310,' 股吧)和' howImage('stock','2_300184',this,event,'1770') 力源信息(' 300184,' 股吧)两家上市公司发布的重组方案引发了市场的关注，与一般定增发行股份价格不低于定价基准日前20日均价不同，上述两家公司拉长了测算时间，将“20日”变成了“120日”，而这也直接使得发行价格降至远低于停牌前价格的水平。
从' 公告来看，宜通世纪拟以发行股份及支付现金相结合的方式，购买物联投资、汇智投资、万景控股持有的天河鸿城合计100%的股权。
在发行股份购买资产环节，宜通世纪表示，公司确定的换股价格27.45元/股是采用定价基准日前120个交易日公司' 股票 交易均价作为市场参考价，并以该市场参考价的90%作为换股价格的基础。
对于使用120日线的原因，公司直言，这是在充分考虑了上市公司股票 市盈率及同行业上市公司估值水平的基础上，上市公司通过与交易对方之间的充分磋商，同时在兼顾各方利益的情况下确定的。
类似的理由也出现在了力源信息的方案之中。根据方案，力源信息以13.8元每股的价格，定增1304.35万股、并支付现金1.8亿元，合计作价3.6亿元收购飞腾电子100%股权。
13.8元的定增价格远低于公司停牌前25.94元的收盘价，而公司解释称定价不低于定价基准日前120个交易日公司股票 交易均价的90%，而原因则是“本着兼顾各方利益，积极促成各方达成交易意向的原则”。
事实上，宜通世纪和力源信息并非唯一个案，据记者不完全统计，截至目前，在重组方案中采用“120日”定价模式发行股份的公司接近20家。
弹性定价机制始于去年
“2014年证监会公布的新版《上市公司重大资产重组管理办法》，将上市公司发行股份所使用的市场参考价进行了放宽，即由原来的定价基准日前20个交易日均价，变为了20个交易日、60个交易日和120个交易日中任选。就此开启了弹性定价的先河。”某投行人士称。
彼时，尚未进入牛市的市场还过于沉寂，并未对上述市场化条款有更多认识，仅有' 广船国际（现名' howImage('stock','1_600685',this,event,'1770') 中船防务(' 600685,' 股吧)）在重组方案中进行了应用，以定价基准日前120个交易日作为市场参考价，并以此为基准发行了股份。
不曾想到，在牛市中无人问津的弹性定价方案，却在牛熊转换中变成了推进重组的重要法宝。
记者注意到，上述十数家采用“120日”定价法则的公司，重组方案出炉大多在5月份以后，也就是牛市的高潮以及随后的暴跌之中，其中不乏' howImage('stock','1_600869',this,event,'1770') 智慧能源(' 600869,' 股吧)、' howImage('stock','2_300098',this,event,'1770') 高新兴(' 300098,' 股吧)、' howImage('stock','1_603011',this,event,'1770') 合锻股份(' 603011,' 股吧)、' howImage('stock','1_600075',this,event,'1770') 新疆天业(' 600075,' 股吧)、' howImage('stock','1_600777',this,event,'1770') 新潮实业(' 600777,' 股吧)、' howImage('stock','2_300048',this,event,'1770') 合康变频(' 300048,' 股吧)、' howImage('stock','2_000820',this,event,'1770') 金城股份(' 000820,' 股吧)等股价表现抢眼的公司。
以新疆天业为例，公司在10日公布的重组草案中表示，确定本次发行价格采用定价基准日前120个交易日公司股票 交易均价10.26元每股作为市场参考价，并以该市场参考价90%作为发行价格，即9.24元每股。公司表示该价格“经交易双方协商并充分考虑各方利益”。
定价高低直接影响重组成败
如果仅看时间跨度，120个交易日相较于20个交易日及60个交易日似乎只是时间轴的拉长，并无太多不同。可是，如果把时间轴放在股价走势中，上市公司非要将其拉长的逻辑就不言自明。
以力源信息为例，其最终13.8元每股的发行价格是高于“定价基准日前120 个交易日公司股票 均价的90%”，但与20个交易日、60个交易日定价底价相较，具有明显的价格优势。
据公告，公司定价基准日前20个交易日、60个交易日、120个交易日股票 均价分别为20.63元、16.46元、14.29元；相应底价分别为18.57元、14.82元、12.86元。
在瞬息万变的资本市场，价格的高低变化无疑直接影响着参与定增的投资人的心态，尤其是在目前市场尚不明朗之际。
“重组本身就是各方利益的博弈，上市公司为了发展也必然要权衡各方利益。上市公司原有股东肯定希望定增价格越高越好，少发行股份就可减少股份稀释。可是，如果定价太高，参与定增的投资者肯定就不干了，谁都不愿意以超出市场的价格买股票 。”上述投行人士称。
在其看来，在重组中为了引入新鲜血液，上市公司一般都会将股价打折发行，可是为了维护中小股东的利益，监管层设置了折扣不得低于90%的红线。
“去年10月新版《上市公司重大资产重组管理办法》则给出了弹性定价的策略，为这些有意重组，却因‘价格倒挂’为难的上市公司扫清障碍。上市公司可以延长市场均价测算时间，从而使定增价格更符合公司长期价格水平，推动重组展开。”上述投行人士称。
120日均价法流行才刚开始
在实际执行中，上市公司筹划' 重大事项往往会停牌多时，而一旦市场转向，股价暴跌，90%折扣红线则直接使得定增价格与市价倒挂，参与定增方不愿意买入即浮亏，最终影响了重组的整体进展。
事实的确如此，在大盘从5000点落下之后，很多公司股价纷纷腰斩甚至打了三折，此时这些上半年停牌筹划重组的公司若还是采用“20个交易日”定价模式，复牌后股价补跌完可能会远远低于发行价格，如果硬着头皮执行定增，不仅可能让面临破发境地，也让标的公司股东接棒后就变成“高位站岗”，这样对标的公司股东完全没有吸引力，会大大增加资产出售方的违约率，很难保证重组成功。
在实际执行上，上市公司肯定难以一意孤行，双方如果最终无法就定增价格达成一致，很有可能因此一拍而散，原本利好的重组也就难以执行。
“在大盘跌跌不休的态势下，会有更多的公司在设计重组方案时采用‘120日’定价模式。”沪上某'私募人士表示，“这也表明了政策规定修改符合市场需求，在市场出现较大波动情况下，让上市公司和标的方可以在公平估值的情况下，更加灵活、有效的设计重组方案，增加了重组的成功率。”
