兴业王涵：政策重心在从宽货币转向宽信用顺水鱼财经

本文作者为' howImage('stock','1_601377',this,event,'1770') 兴业证券(' 601377,' 股吧)首席宏观分析师王涵，授权华尔街见闻发表。

10日央行' 公告了推广信贷资产质押再贷款试点，' 股票 市场大涨。我们认为，包括此举在内，近期一些信号显示政策态度在发生一些有意思的变化。具体来说：

1) 央行此举的长期意义：提供了一条投放流动性的途径。

2) 更重要的是，央行对信用派生有了更强的影响力。

3) 但在当前银行不缺抵押品的情况下，央行对信用派生的影响是循序渐进的过程。

4) 近期政策折射出的信号：政策反风险，系统性风险下降。

外占流入减速，央行开辟新的流动性投放途径

从长期的角度来看，经济在增长，对应需要流动性的投放。欧美等经济体的央行通过购买国债来投放长期流动性。在中国，2000年之前央行主要通过再贷款，之后由于外储的增长，外汇占款成为投放流动性的主要方式。而金融危机后，外汇占款的增长明显下平台，特别是近期甚至出现了外汇占款减少的情况，在这个背景下，央行需要新的投放长期流动性的方式。在几年内，央行可以通过降准的方式来投放长期流动性，但从更长期的角度来看，由于中国国债的规模不够大（约是GDP的20%），央行缺乏投放长期流动的有效方式，而信贷资产质押再贷款可以满足这种需求。

此次的信贷资产质押再贷款可能意味着央行关注点转向信用派生。今年以来，央行多次降准降息，但经济仍不断下行，银行发放贷款的积极性仍不够高。央行可能试图把重点从货币放松转向信用派生。信贷资产质押再贷款可以给央行提供一条影响银行信用派生的途径，央行通过对信贷资产设置不同的抵押率以及调整再贷款的利率，可以调整银行放贷以及再贷款的成本收益，引导银行多放贷以及偏向某些行业，影响信用派生。

当前银行不缺抵押品，央行对信用派生影响需要一个过程

当前银行有大量的可能用于抵押的存量资产，约91万亿的贷款（即使小部分符合标准，也是很大的量）、6万多亿的国债等，银行有足够可以用于再贷款以及其他从央行获取流动性的方式的抵押品。如果银行处于缺抵押品的情况，那么央行可以通过设置不同抵押率等方式来迅速引导银行发放贷款，但当前银行并不缺抵押品，那么央行对信用派生的影响在开始将不显著，其见效需要一个过程。

我们在昨天的周报《系统性风险担忧下降的窗口期》中指出，当前系统性风险有所下降，但后继发展仍存在不确定性。此次央行推广信贷资产质押再贷款试点，我们认为也再次表明了政府试图维护经济和金融环境稳定的态度。前期金融市场的走势，反映了市场对人民币、股市、经济等问题的担忧。最近，央行行长' target='_blank' >周小川、副行长' target='_blank' >易纲等都谈了对股市等的看法，指向防风险的态度。最近政府以及官员的举措，显示出对经济金融的支持，以及防范系统性风险。我们认为，短期内系统性风险下降，金融市场或将出现修复性' 行情。