华泰策略：不畏征途，前途光明顺水鱼财经

不畏征途，前途光明--2015年第49周A股策略周报

主要观点：市场在急跌之后，反弹' 行情并不会就此终结，相反可以走得更为久远。短期汇率贬值，人民币加入SDR投票后不确定性消除，对A股长期有利。银证转账资金继续净流入，沪股通开始呈现净流入，两融融资下降，融资/自由流通市值比值降至5.7%，杠杆率小幅下降。IPO重启、' 新股发行制度改革与注册制推进等改革标志着资本市场制度红利将长期释放，长期利好市场。当前宏观面并无黑天鹅，国内不会出现系统性风险，外围美联储' 加息亦可由人民币国际化对冲，A股市场上行的基础完好，短期出现分歧不改变市场上行方向。维持市场在15年四季度至16年上半年仍然会继续反弹的研判。继续看好两条主线，一是成长转型，二是改革。成长股的方向，就是两个，一是服务业继续大爆发，关注医疗服务业、信息服务业、生活服务业、财富服务业；二是制造业升级，重点关注' howImage('stock','2_300024',this,event,'1770') 机器人(' 300024,' 股吧)、无人机、' 新能源汽车、航空航天。' 国企改革（包括军工改革）的方向也是两个，一是主业转型，从传统行业转向新兴行业；二是推进供给侧改革，化解过剩产能，传统行业的整合。

一、汇率成宏观面的不稳定因素，长期有利：诚如我们之前所分析的，当前宏观面最需要担忧的是人民币汇率的不稳定，即人民币汇率过快地下跌。上周五（11月27日）离岸人民币汇率大幅下跌至6.45以上，汇率不稳定将对市场风险偏好造成负面影响。IMF关于人民币加入SDR投票将于11月30日揭晓，人民币加入是大概率事件，随着人民币的国际储备货币地位上升，人民币阶段性贬值概率大，但只要不出现短期的大跌，那么人民币温和贬值对A股市场是长期有益的。10月工业企业利润下降4.6%，这不是利空，而正是说明加速转型的迫切性。

二、资金继续净流入，海外资金开始净流入：上上周（11月16日至20日）银证转账净增加额为52亿元，资金继续净流入。上周沪股通净流入4.1亿元，结束连续六周净流出状态。上周（截至26日）融资余额减少16.1亿元，在连续七周净增加后转正为负，两融融资/自由流通市值比值小幅下降至5.7%。上周产业资本净增持12.3亿元。上周新成立偏股型基金份额为100.3亿份，偏股型基金份额净增加92.6亿份，份额变动连续七周维持净增加状态，经估算，相当于偏股型基金资金流入92.5亿元。上周沪股通+融资+产业资本+偏股型基金的合计资金净流入为93亿元。

三、资本市场制度红利的释放：股灾之后，资本市场改革暂缓，而随着市场在8月下旬触底，企稳反弹以来，市场稳健性稳步增强，资本市场的各项改革举措推进，资本市场制度改革将在未来相当长时间内释放出巨大的红利。IPO重启、新股发行制度改革与注册制推进、' 新三板在分层与转板等多项改革举措推进、战略新兴板的进展，都将极大推动资本市场改革，构建中长期利好。短期内，部分市场参与者会对IPO重启可能会引发资金分流等因素而不安，市场短期会出现调整，但会重新回到上升的通道中来。通过多项改革举措，资本市场更为理性和繁荣，资金活水会源源不断流入市场，优秀企业、优质项目会得到资金支持。

四、人民币国际化将有效对冲' 美国加息：美联储加息尽管全球金融市场已经有预期，但国内投资者仍有一定担忧，尤其是对资本外流的担忧。我们认为人民币国际化的进程提速，以及' 中国资本市场的健康发展，能够有效对冲美国加息效应。11月30日，IMF将就人民币加入SDR作出表决，我们对结果表示乐观，人民币加入SDR将加速人民币国际化进程，大大增强人民币计价资产对全球投资者的吸引力，对A股市场同样将构成实质性利好，特别是对低估值的优质大蓝筹是重大利好。

五、大势研判——急跌过后，重拾升势：市场在急跌之后，反弹行情并不会就此终结，相反可以走得更为久远。宏观面和政策面的主基调依然是封杀黑天鹅，防止任何系统性风险发生的可能性，目前市场所担心的问题都是可控可调节的，都是为市场稳定的大局服务的。急跌只是说明这个位置出现了很大分歧，需要更多时间来达成共识，因而只会使得路劲变得复杂，而不会改变方向。目前，外生的系统性风险是美联储加息，资产价格的重估主要体现在汇率、' 大宗商品、债券上，对股权类资产的影响可能是一次性的。急跌告诉我们主板的上行空间还需要更多时间去等待，而' 创业板在失去抵抗后的失速下跌说明资金存量博弈在创业板市场同样明显，对于反弹需要有更多耐心，当市场参与者纷纷降低预期回报后，慢牛才有可能发生。

六、行业风格——成长与改革并重：维持市场在15年四季度至16年上半年仍然会继续反弹的研判。在投资方向上，继续看好两条主线，一是成长转型，二是改革。成长股的方向，就是两个，一是服务业继续大爆发，我们重点关注四大子行业的投资机会，医疗服务业、信息服务业、生活服务业、财富服务业；二是制造业升级，重点关注机器人、无人机、新能源汽车、航空航天。国企改革（包括军工改革）的方向，也是两个方向，一是主业转型，从传统行业转向新兴行业；二是推进供给侧改革，化解过剩产能，传统行业的整合。

风险提示：本文所涉及的受益标的梳理不代表投资建议；具体投资建议，请以我司相关行业和' 公司研究报告为准。

一周' 数据回顾

国内宏观动态

10月工业企业利润同比降幅继续扩大

1-10月份，规模以上工业企业利润总额同比下降2%，降幅比1-9月份扩大0.3个百分点。其中，10月份利润同比下降4.6%，降幅比9月份扩大4.5个百分点。这是规模以上工业企业实现利润连续第五个月负增长。前10月，工业企业利润继续下滑，并呈现出明显的行业分化态势，其主要受销售下降、成本上升等因素影响。从未来走势看，在工业经济下行压力继续加大的情况下，工业企业效益仍不乐观。

融资类收益互换叫停

上周，多家' 券商接到监管部门通知不得通过场外衍生品业务向客户融出资金，供客户交易沪深交易所及新三板上市、挂牌公司' 股票 。被叫停的五种情形包括：禁止新开展融资类收益互换交易；原已开展的未完全了结的交易，不得展期；对于已签约客户授信额度尚未完全使用的，不得使用剩余授信额度买入股票 ；不得使用卖出股票 后恢复的授信（交易）额度买入股票 ；不得通过更换标的形式进行买入。

所谓融资类收益互换，是指客户与券商约定，在未来一定期限内对特定股票 的收益表现与固定融资利率进行现金互换。实质上是为客户实现杠杆收益，具有高杠杆特征，且容易引发' 个股股价波动。而监管层本次叫停该类业务，体现了其对去杠杆的决心，有助' target='_blank' >于平抑个股股价波动，并进而保障资本市场健康平稳运行。

但此次叫停融资类收益互换业务并不会对券商' 业绩造成重大影响。原因有二，其一是该业务参与范围较窄；其二是该业务资金量小，仅千亿左右。

债券质押率将动态调整

11月25日，中国证券登记结算有限公司发布称要进一步完善债券质押回购精细化动态调整风险管理机制。上周始，中国结算将依据现有规则综合考虑回购债券的集中度、流动性和信用情况等相关因素，对部分回购质押债券标准券折算率予以动态调整，并逐步完善质押券差别化动态管理机制。

此次对债券质押式回购业务所作的调整并没有改变现行质押券入库标准和管理规则。其目的是进一步加强和完善交易所债券质押回购业务风险精细化管理工作，优化入库回购质押券结构，支持交易所债券市场平稳健康发展。

中登公司此举意味着监管层已注意到债券市场的高杠杆风险，并通过此次预告提示风险，以推进交易所债券市场平稳运行，防范系统性风险。此外，该事件有可能给流动性带来冲击和压力，进而通过连锁反应影响股票 市场。

上周货币环境

上周央行通过公开市场操作投放300亿元，回笼300亿元，净投放0亿元。银行间隔夜拆借利率为1.81%，较前一周上升0.01%。7天银行间拆借利率为2.51%，较前一周上升0.08%。银行间隔夜回购利率为1.79%，较前一周基本保持一致，波动幅度不大。7天回购利率为2.41%，较前一周上升了0.09%。

国际宏观动态

美元升值潜在利空仍在，大宗商品调整仍需时日

本周大宗商品略有反弹，有色、化工板块领涨。但由于当前仍处于供大于求的格局，且美联储加息预期引致美元升值，给有色等大宗商品带来持续压力。因此，本周这次反弹属于暂时性反弹，大宗商品仍处于熊市，其调整仍需时日。

人民币纳入SDR 已是大概率时间，人民币短期贬值压力再现

国际货币基金组织（IMF）将于11月30日周一召开执行董事会会议，讨论人民币加入特别提款权（SDR）货币篮子问题。

人民币如加入SDR或将面临利多出尽压力，致使市场情绪波动加大，促使人民币短期贬值压力再现。不过从长远看，我国央行仍有较多筹码用以维持汇率在合理区间保持稳定，但波动性将会加大。

因此，我们仍维持之前的观点，即人民币加入SDR已是大概率事件，人民币短期内仍有贬值压力，但长期将在合理区间内波动，且波动率将会加大。

市场观察

国内股市表现

上周五上证综指收盘价为3436.3，深证成指为11961.7，创业扳指为2649.55，' 中小板指为8096.45。各指数较上上周均有所下跌。其中，深证成指跌幅最大，为5.83%；其次是中小板指，为5.64%；创业板指和上证综指尾随其后，分别为5.38%和5.35%。

从行业看，各行业指数较上上周都有所下跌。其中，沪深300工业跌幅最大，为7.11%；其次是沪深300能源和沪深300信息，分别为6.96%和6.94%；跌幅最小的是沪深300消费，为3.14%。

国内股市资金面

上上周（11月16日至11月20日）银证转账增加额为5941亿元，减少额为5889亿元，净增加额为52亿元。上周沪股通买入金额为76.56亿元，卖出金额为72.5亿元，净流入额为4.06亿元，结束了连续六周的净流出状态。上周（截止至11月26日）融资余额为12173.41亿元，相比上上周末减少16.09亿元，在连续七周维持净增加状态之后转正为负。上周产业资本增持22.46亿元，减持10.14亿元，净增持额为12.32亿元。上周新成立偏股型基金份额为100.33亿份，偏股型基金份额净增加92.63亿份，份额变动连续七周维持净增加状态，经估算，相当于偏股型基金资金流入92.51亿元。上周沪股通+融资+产业资本+偏股型基金的合计资金净流入为92.8亿元。

11月，银证转账净流入330亿元，沪股通买入金额为373.7亿元，卖出金额为570.73亿元，净流出金额为197.04亿元。融资余额增加1871.71亿元，产业资本增持276.6亿元，减持46.79亿元，净增持229.81亿元，新成立偏股型基金份额为521.56亿份，偏股型基金份额净增加518.72亿份，经估算，合计资金流入约为517.62亿元。另外，增发募集资金628.45亿元。11月以来，银证转账+沪股通+融资+产业资本+偏股型基金+增发合计资金净流入3380.55亿元。

新三板追踪

上周（11月23日至11月27日），新三板累计成交数量12.1亿股，成交金额77.7亿元，成交笔数116965笔。上周挂牌公司家数新增120家，其中做市转让15家，协议转让105家。定增预案预计募集资金为52.05亿元。行业方面，定增预案预计募资额较高行业依次为软件与服务、媒体II、商业和专业服务，三者拟募资金额分别为11.05亿元、7.56亿元、6.76亿元。11月以来有318家挂牌公司公布定向增发预案，截至2015年11月28日，11月份新三板预计募资总额为416.32亿元。行业方面，预计募资额较高行业依次为多元金融、软件与服务、技术硬件与设备，三者拟募资金额分别为124.7亿元、84.45亿元和40.8亿元。

主题推荐：从中' 美股市结构看成长崛起

主要观点：对A股来说，尽管存量博弈行情下中小创的投资机会和空间具备想象力，但只要权重板块上涨缺乏持续性，行情就很难向全面牛市切换。权重板块虽未必是市场情绪的主导，但却是股指（上证）整体最有力的推进器。传统意义上的A股' 大盘蓝筹包括银行/非银、上游能源/材料，以及基建大类，行业特征大都为高市值、低估值。然而美股中的' 新兴产业——' 信息技术（上世纪90年代）和生物医疗（2010年以来）也是从低盈利、高估值的形态逐渐发展到现在的高估值、大市值兼备，成为与金融并列的权重板块之一。东隅之花，也可以开于桑榆，成熟市场的经验可作为转型期的A股市场的参考。

一、美股权重板块：分布较均匀，估值溢价低

美股7大主要板块市值占比近90%，但之间的分配较均匀。近年来信息技术权重继续上升，金融下降，生物科技成新贵。美股整体估值从“二次探底”以来稳健恢复，整体溢价较低；盈利端由信息技术和金融领跑。生物医疗板块当前的盈利表现一般，但这是成长性行业必须经历的过程，曾经的信息技术板块也是这样逐步发展成熟、最终达到盈利与估值匹配的高度。

二、中美权重板块盈利、估值与结构对比

前几年A股权重板块中，大' 金融行业一枝独秀；但转变正在发生，近年来金融、基建板块的占比有所下降，而计算机、医药、机械等新兴产业在崛起。参考美股经验，新兴产业的占比都是从少到多，积跬步而致千里，A股银行和非银大盘股集中度仍然很高，但已有调整趋势，在适当的行情催化和政策引导下，新兴产业的大盘股占比可能会有较大提升；但制约新兴产业继续做大的客观问题也存在，大部分新兴产业相对国外行业指数已有估值溢价，市场需要更多的内生增长和外延并购来消化估值溢价，做大市值。

三、QFII配置偏好转变、中资海外上市，百尺高台可以起于垒土

从QFII对A股各行业的持仓/配置变化，可以看到海外投资者对A股各行业的预期和观点，验证其择股偏好。外资对金融蓝筹的高偏好有所消退，对新兴产业的配置比例在上升，早期重持的交运、家电、电子、汽车等行业近年来占比均有不同程度下滑，而上中游行业中的化工，下游制造业中的计算机、医药、机械、食品配置比例均有比较明显提升。分解影响行业配置的“行情性（被动）”和“偏好调整（主动）”因素，主动调整的占比要高得多。

同时，中资企业在美上市的行业、市值、估值等分布也有玄机，隶属信息、消费等美股权重板块的中资企业同样享有较高估值。境外市场的行业市值、估值分布特征可以通过中美资本市场间的各类渠道向A股市场传导、施加影响，权重板块终将王冠易主，百尺高台，可以起于垒土。