刘煜辉：管理层有意识不让股票利润过快增长顺水鱼财经

作者 | " 刘煜辉，社科院教授

刘煜辉老师的发言" 强烈推荐阅读，看中国看市场取决于你的视角和思维(一个会议发言速记)。

我讲讲明年的几个判断：

1、资产荒：2016年大概率还是会升级的。金融" 数据有很大的“欺骗性”，货币信用数据企稳反弹多源于高比例沉淀于债务存续和置换的环节中，而非对应实体层面资产形成的加快，甚至是相反；

2、水汪汪：一是源于资产供给的衰退；二是源于坚决主动地对冲债务通缩螺旋上升，抑制实际利率的上升，实际上我们这个体制做这事比成熟国家更快，原因大家都知道。

3、偏好未泯：虽然经历了6-8月剧烈金融冲击，但经过政治经济策略的快速纠偏，一度受挫的对DG经济信心得到明显修复。尽管构成长期挑战的风险点仍在(债务、国企、财政以及" 房地产)，但很难证明会进入失控破裂的临界状态(即期泡沫)，危险更多还是来自于人为事故，当下回旋的空间、时间及有利的国际条件都存在。

4、绷紧的约束(人民币(6.3875, 0.0000, 0.00%))完全有可能趋向松弛的：人民币中长期依然会保持强势货币，面对美元升势时，盯住会弹性变软，对非美元货币还是强的，贬值这个词现在使用得充满了歧义，看看人民币兑欧元的价格，就知道现在人民币空头基本等同于在押宝美元升值。

5、人民币可能还是要放到全球结构中去理解。全球五块，美欧日中+新兴，欧水深火热，负收益资产；日本难以改变低收益；加大量宽后欧元日圆更强化为融出货币；美此刻没强动力(前两年还有能源革命：页岩气)，经济动力更多依赖于传统部门：耐用消费和地产，属" 于利率敏感型，所以我们可以理解" 加息的屡屡爽约，中线维持经济2.5%的增长不是那么容易的，美元属于被动强势(因为现在是比谁不烂)，美元加权贸易指数(不要被七种货币做的美元指数误导)离历史新高一步之遥，压力也蛮大，" 美国贸易差额都已经变软甚至转恶化；中国可能得到一份主权风险的" 保险合同(SDR)，意味着人民币资产有了开门迎客的“执照”；所谓新兴基本是中国“旧经济”的附庸。中国尽管进入超级债务周期调整的起步比较晚，但你也不能排除她跑到前面去的可能性，因为美日欧在争取的时间内，也没有谁找到资产变“硬”的钥匙，大家现在处于同一起跑线上。那天在微信中看到个段子，写得挺好，选择传统模式和眼光，中国比想象的失望，选择新视角和思维，中国更具生机。

6、不可小觑人民币国际化进程，现在这个结构下，有可能比预期要快。全球资产重配过程启动，" 何帆最近有个" 研究报告测算，人民币的实际国际地位若达到与日圆相当，人民币债券类资产缺口3000亿美元，，若与英镑相当，缺口会高达1.9万亿美元。我们最近也见一些国外机构，感受到对人民币主权资产的兴趣，3%以上的长期收益率，主权风险相当于次中心的地位，这么大体量的经济体，这样的主权资产哪里找？我们长期国债的存量盘子还是太小，5年期以上的国债才1.7万亿人民币，年增量也就3000亿。买不到货。

7、个人感觉：利率中枢会有相当概率在明年上半年下一个台阶，比方说，国债十可能形成看2.5%的预期。

8、可能正在形成风险偏好的管理和调控机制：作为6-8月份股灾的一个经验教训，中国正在深刻检视金融监管体系的漏洞，正在加快构建金融危机的反应应对模式。既要不断强化对DG经济的信心，也要十分警惕金融加杠杆引致的资产泡沫失控。过度交易和过高的交易利润会导致" 股票 市场与产业资本并购市场脱节，决策层所制定的资本市场战略又会跑偏。最近股票 市场的走势你能够明显体会到管理层的这种担心，小心翼翼地，有意识地不让交易利润和交易情绪过快升级。当然有些具体工作方法仍需要不断改进，要尊重法治、诚信、公开透明的精神。

9、感觉上，现在股市，下有利率托着，上有证金和各种指导压着，可控的手段显然比今年上半年强多了。但大的背景不会有变化。2013-2014年就确立了：一个并购大时代，现在3000多家上市公司，可能有一半都不知道自己明年要干啥，都在找资产换资产，这是一个时代的概念，或许十年，有点像美国80-90年代。当然，上市公司PEVC化模式也许慢慢会有所变化，未来" 新三板会成为并购市场的主体，并购的效率会提高，泡沫化的风险也会小很多。

10、最后一句有点结论性的话，“肉烂在锅里”。国内资产重配的基础逻辑还是可以讲的。水会流到哪里？商品物价、楼市土地、刚兑性质债务市场、资本市场(包括小川行长在十三五规划辅导读本讲到的“推进高收益债券及股债相结合的融资方式”)、需要增加一个私人资本要能转化为创造利润的实物资产(这个实现只能靠资本市场搭桥，产融深度融合着走)，有了这个才完美。如果又跑偏了，就会打出一把又一把的“错局”，直至陷入“危局”(钱会往外跑，形成汇率贬值的压力)。之前的影子银行和6-8月的股灾，都是同一个逻辑。我想我们不会。