解开定增高收益的秘密顺水鱼财经

2010-2015年期间1年期和3年期的定增方案有1960个，这其中有1743个方案取得盈利，占比高达88.93%。

定增缘何收获如此高的盈利？本刊分析认为助力定增高盈利的主要因素取决于以下几个方面：定增折价收益、个股' 业绩的高成长性、估值的上涨以及合适的介入时机。

近9成定增方案折价

在给定增带来高收益的众多因素中，折价收益无疑是最直接的原因之一。一般情况下，定增价较二级市场直接买入价格有所折价，使得许多定增项目在一开始就获得了一层厚实的“安全垫”。而有了这一收益保障，定增项目表现出了强大的盈利能力。

Wind' 数据显示，2010-2015年间发布的1960个定增方案中，有1744个方案定增价较同期' 个股二级市场买入价（以向网下增发日前一日收盘价为标准）出现不同程度的折价。其中，41.89%的方案折价率在30%以上，折价率位于10%-30%之间的方案占比为34.79%，而折价率在0-10%之间的方案占比为12.30%。

我们将发行折价率与各方案截至解禁日的盈利情况（若尚未解禁，则以2015年12月31日收盘价来计算盈利，下同）对应来看发现，出现折价的方案，特别是折价率较高的，往往盈利也位居前列。数据显示，全部出现折价的定增方案中，仅有160个方案出现亏损，其中大部分的折价率不足10%，而折价率在30%以上的仅有19个方案。

具体来看，发行折价率居首的' howImage('stock','2_002506',this,event,'1770') 协鑫集成(' 002506,' 股吧)（002506），其2015年度实施的定增方案截至年末的定增盈利逾10倍。具体来看，本次定增，公司拟发行股份购买江苏东昇和张家港其辰100%股权，定增收购资产增发价与配套融资增发价分别为1.26元与1.00元，相对于向网下增发日前一日收盘价（11.78元）的折价率分别达到了89.30%和91.51%。

此外，' howImage('stock','2_002018',this,event,'1770') 华信国际(' 002018,' 股吧)（002018）截至2015年末的定增盈利达到2595.27%，资料显示，公司2013年度实施的定增发行价格为2.65元，向网下增发日前一日的收盘价为7.47元，折价率达到64.52%。

表1 定增方案折价率居前的20只个股

代码 名称 上市日 增发价格 发行折价率(%) 截至解禁日盈利情况（%）

002506 协鑫集成 2015-12-29 1.00 91.51 1520.37%

002506 协鑫集成 2015-12-29 1.26 89.30 1186.01%

002568 ' howImage('stock','2_002568',this,event,'1770') 百润股份(' 002568,' 股吧)2015-6-18 17.17 88.95 407.41%

000821 ' howImage('stock','2_000821',this,event,'1770') 京山轻机(' 000821,' 股吧)2015-6-29 4.07 87.60 300.07%

000158 ' howImage('stock','2_000158',this,event,'1770') 常山股份(' 000158,' 股吧)2015-6-5 4.92 87.31 313.62%

002413 雷科防务 2015-6-26 8.11 86.62 649.08%

002366 台海核电 2015-8-21 10.16 86.27 549.11%

600446 ' howImage('stock','1_600446',this,event,'1770') 金证股份(' 600446,' 股吧)2015-6-23 22.34 85.66 563.84%

002044 美年健康 2015-8-28 5.52 85.65 594.30%

600562 ' howImage('stock','1_600562',this,event,'1770') 国睿科技(' 600562,' 股吧)2013-6-26 6.96 84.83 1702.79%

600682 ' howImage('stock','1_600682',this,event,'1770') 南京新百(' 600682,' 股吧)2015-8-3 5.70 84.81 1218.50%

000547 ' howImage('stock','2_000547',this,event,'1770') 航天发展(' 000547,' 股吧)2015-7-24 4.30 84.57 343.02%

600862 ' howImage('stock','1_600862',this,event,'1770') 南通科技(' 600862,' 股吧)2015-12-15 3.12 84.53 537.50%

002285 ' howImage('stock','2_002285',this,event,'1770') 世联行(' 002285,' 股吧)2015-5-29 5.11 83.22 408.99%

002366 台海核电 2015-7-24 10.16 82.17 549.11%

600876 ' howImage('stock','1_600876',this,event,'1770') 洛阳玻璃(' 600876,' 股吧)2015-12-29 6.00 81.87 435.33%

000150 ' howImage('stock','2_000150',this,event,'1770') 宜华健康(' 000150,' 股吧)2015-3-20 6.56 81.84 480.79%

300049 ' howImage('stock','2_300049',this,event,'1770') 福瑞股份(' 300049,' 股吧)2015-6-26 25.53 81.68 143.47%

600372 ' howImage('stock','1_600372',this,event,'1770') 中航电子(' 600372,' 股吧)2011-5-30 7.59 81.62 444.05%

000547 航天发展 2015-7-24 5.20 81.34 266.35%

数据来源：Wind资讯

业绩高成长性推波助澜

从定增目的来看，目前主要仍集中在两方面，即项目融资和并购重组。无论何种目的，都旨在扩张产能或开发新的业绩增长点，以进一步开拓市场。因此，许多定增都给公司带来了业绩的大幅提升，从而对股价也是极大的提振。值得注意的是，并购重组中往往伴随着实际控制人的资产注入。分析人士指出，大股东所注入的资产一般来说都是质量较高、盈利能力较强、与上市公司业务关联比较密切的资产，这样有助于提升上市公司业绩。此外，股东注入资产也表现出了大股东对于公司长期发展的信心。因此市场会积极追捧这样的公司，其股价也会在短期内大幅提升。

我们对截至解禁日盈利达到10倍以上预案所涉及个股的业绩情况进行统计。数据显示，大部分个股在定增预案是时候的几年内，业绩都出现了大幅的增长，部分个股更是迎来业绩反转。如涨幅居首的华信国际增发实施后，2014年净利润同比增长达到了142.28%。资料显示，华信国际此次定增主要投向了30万吨/年离子膜烧碱工程项目以及全资子公司“年年富”配送中心建设项目。从公司的2014年

值得注意的是，不少个股定增方案的成效虽然尚未在业绩中得以反映，却因为市场对其乐观的预期，实现了股价先行。如' howImage('stock','2_300098',this,event,'1770') 高新兴(' 300098,' 股吧)（300098）2015年度的定增方案中，公司以发行股份及支付现金方式收购了创联电子100%股权和国迈科技90%股权，重度布局智慧城市大数据与高铁列控系统。公司本次定增涉足智慧城市、大数据等热点，被众多研究机构所看好，也给公司带来了722.55%的二级市场盈利。

表2 定增盈利超10倍的个股历年来业绩表现

代码 名称 上市日 增发价格 截至解禁日盈利情况（%） 2015年净利润同比增长（%） 2014年净利润同比增长（%） 2013年净利润同比增长（%） 2012年净利润同比增长（%） 2011年净利润同比增长（%）

002018 华信国际 2013-5-21 2.65 2595.27 32.10 142.28 -60.65 2,799.79 103.02

600340 ' howImage('stock','1_600340',this,event,'1770') 华夏幸福(' 600340,' 股吧)2011-9-16 3.95 2356.49 - 30.30 52.21 31.34 225.46

600562 国睿科技 2013-6-26 6.96 1702.79 28.05 54.29 -23.45 -18.29 11.31

000156 ' howImage('stock','2_000156',this,event,'1770') 华数传媒(' 000156,' 股吧)2012-10-19 2.00 1521.50 - 51.14 43.42 46.40 -43.33

002506 协鑫集成 2015-12-29 1.00 1520.37 -76.77 158.50 -176.05 -1,412.69 -124.85

000008 ' howImage('stock','2_000008',this,event,'1770') 神州高铁(' 000008,' 股吧)2012-12-31 6.91 1382.54 - -65.87 -41.84 15.12 -160.68

300184 ' howImage('stock','2_300184',this,event,'1770') 力源信息(' 300184,' 股吧)2014-8-14 5.35 1354.91 82.29 18.72 11.61 -36.66 -18.16

002555 三七互娱 2014-12-29 10.06 1220.08 1,224.18 938.08 -71.40 -68.37 -17.33

600682 南京新百 2015-8-3 5.70 1218.50 - 196.06 -29.02 128.48 15.00

002506 协鑫集成 2015-12-29 1.26 1186.01 -76.77 158.50 -176.05 -1,412.69 -124.85

300324 ' howImage('stock','2_300324',this,event,'1770') 旋极信息(' 300324,' 股吧)2014-11-24 15.56 1167.55 48.73 212.20 -52.61 9.85 58.97

300058 ' howImage('stock','2_300058',this,event,'1770') 蓝色光标(' 300058,' 股吧)2012-6-25 10.09 1116.13 -90.53 62.79 86.30 94.64 100.54

002280 ' howImage('stock','2_002280',this,event,'1770') 联络互动(' 002280,' 股吧)2015-1-12 12.86 1095.31 91.06 628.31 -1,034.40 -89.65 4.75

300237 ' howImage('stock','2_300237',this,event,'1770') 美晨科技(' 300237,' 股吧)2015-12-8 5.22 1093.04 102.47 221.56 73.08 -63.13 -38.03

002439 ' howImage('stock','2_002439',this,event,'1770') 启明星辰(' 002439,' 股吧)2012-7-26 23.03 1068.01 43.30 39.19 66.19 20.72 1.76

002280 联络互动 2014-12-17 12.86 1061.24 91.06 628.31 -1,034.40 -89.65 4.75

300001 ' howImage('stock','2_300001',this,event,'1770') 特锐德(' 300001,' 股吧)2015-10-16 5.66 1029.21 8.97 34.40 47.27 -23.37 -7.14

数据来源：Wind资讯

适时介入为高收益又一来源

我们认为，选择合适的时机介入市场，也为定增的高盈利做出了贡献。特别是市场整体处于低位时，通过参与定增可分享市场上涨带来的收益。

数据显示，在定增盈利超过5倍的全部方案中，有逾3成方案在2014年7月与2015年3月之间上市。而此时正值牛市' 行情，市场的上行极大地助力了期间实施的定增方案实现高收益。

值得注意的是，在市场处于低位时，相关个股的估值也往往处于较低水平。参与定增后个股估值的提升，也是定增高收益的一大来源。

数据显示，统计期内的1960个定增方案中，有780个方案相关个股的解禁日市盈率较上市日市盈率出现增长（剔除市盈率为负的情况），占比达到39.80%。排名居首的' howImage('stock','2_002151',this,event,'1770') 北斗星通(' 002151,' 股吧)（002151），2015年12月31日市盈率较上市日市盈率增长了9368.90%，而其上市日正处于2015年下半年的股灾期间，后续的反弹为定增贡献了盈利。' howImage('stock','1_600745',this,event,'1770') 中茵股份(' 600745,' 股吧)（600745）估值上涨幅度达到4543.92%，其上市日为2014年9月，系市场牛市启动之初，而后续市场的大幅上行也助力了公司股价的提振。

政策收紧 定增暴利或难持续

定增盛宴带来了巨大的盈利。而这种高盈利能否持续，是众多投资者所关心的问题。

从市场角度来看，定增盈利的涨跌与市场整体的表现息息相关。在市场下行的时候，定增发行价被跌破的情况就会存在，使得参与定增的机构投资者蒙受损失。

例如，2015年6月以来，市场连续遭遇三轮股灾，不少定增成为了市场重挫下的牺牲品。本刊在今年第5期杂志中做出统计，从2015年初至春节前（1月27日），有超过600家上市公司实施了定向增发。其中有176家公司跌破定增价，破增公司占比27.37％。其中' howImage('stock','2_002170',this,event,'1770') 芭田股份(' 002170,' 股吧)（002170）、' howImage('stock','2_300057',this,event,'1770') 万顺股份(' 300057,' 股吧)（300057）等个股折价率超过50％。

从政策角度来看，近年来，定增相关政策正在不断的收紧。资料显示，2015年10月，在最新一期的保代人培训会议上，监管层对于发行价格、发行对象及发行规模等提出新的要求。如按照意见，从即日起，长期停牌（超过20个交易日）的上市公司，要求复牌后交易至少20个交易日后，再确定非公开基准日和底价。这将使得定增折价率这一安全垫大打折扣。

值得注意的是，近年来，越来越多的员工持股计划参与到了定增当中，公司实际控制人和高管以此种方式参与定增，成为了定增暴利的最大受益人。正常情况下，公司原股东参与定增，其股份有3年的锁定期，而若通过员工持股计划参与定增，只需要遵守1年的锁定期，大大提升了公司原股东及高管的获利机会。

此外，上市公司实际控制人、高管匿名参与定向增发，锁定期结束后，可以通过证券投资基金自由出售股份获利，而无需履行信息披露义务，大大增加了其股份交易的自由度。而在这一合法名义下，上市公司实际控制人、高管操纵二级市场估价，择机出手股份获利的可能性也进一步提高。

对此，相关政策也进行了规范。在上述保代人培训会中，监管层明确提出，董事会阶段确定投资者，投资者涉及资管计划、理财产品等，在' 公告预案时即要求穿透披露至最终出资人。这使得定增资金来源借道资管计划、基金产品等“隐身”的可能性大大减小。

此外，对于结构化产品参与定增，监管层提出禁止结构化安排，而有消息称，早在2014年下半年，监管层已下发通知，明确禁止个人或机构通过三年期结构化产品参与上市公司定向增发。可见，随着政策的不断规范，定增暴利的空间也将不断缩小。