M2增速降低 未导致流动性困局顺水鱼财经

《红周刊(博客,微博)》特约作者 李健

4月份M2增速为12.8%，是今年以来最低的一个月，也低于全年目标13%。这引发了投资者对于流动性收紧的担忧。此外，债券违约、大股东减持等对股市带有“吸血”作用的事件频频发生，也在多方面影响着市场中的流动性。在弱势震荡的' 行情下，' 上证指数失守3000点，本周盘中又跌破2800点。在投资者信心本就不足的大背景下，这一系列表象加剧了投资者对流动性收紧的担忧。

本周，《红周刊》记者采访的证券行业专业人士表示，投资者对流动性的收紧预期有些过于忧虑了，M2增速下降，不代表货币政策收紧。因为在名义GDP增速下降到7%以下时，M2增速略低于13%，流动性依然属于稳健基调，甚至偏宽松。而对于资本市场中出现的债务违约、' 大小非解禁等“吸血”黑洞产生的风险，也是维持在可控的范围内。

股市投资降温 拖了M2增速后腿

5月13日，央行公布了4月份M2' 数据，余额为144.5万亿元，同比增长12.8%，这也是自去年7月以来M2增速首次跌破13%。此前的3月份，M2余额为144.62万亿，同比增长13.4%，相比3月，4月份M2增速少了0.6个百分点，真金白银的货币则少增了8173亿。

一石激起千层浪，是谁拖了M2增速的后腿呢？

对此，央行负责人15日出面解释原因，主要有两点，分别为财政存款大幅增加和同业业务增长放缓。简单来说，财政存款分为央行财政存款和地方财政存款，央行财政存款可以派生货币，产生M2，而地方财政存款不能派生存款。我国央行财政存款数额不进行公布，但总量很小，绝大多数以地方财政存款形式存在。央行数据统计，今年4月份财政存款增加9318亿元，同比多增8217亿元，影响M2增速约0.64个百分点。原因是由于地方债券发放量增多，以及“营改增”政策下，企业提前缴纳了大量税金。

《红周刊》记者了解到，机构和央行每月会对M2增长进行预判。一些因素可以粗略计算M2体量，M2=存款总额-财政存款-不纳入广义货币的存款（外币存款）+流通中的现金+证券' 保证金-委托贷款，从中可以看出，财政存款增加对M2增速确有所拖累。

央行负责人解释的第二点原因是同业业务增长放缓，同业业务代表金融机构间发生的业务，例如汇票、本票是银行与银行间的业务，以及股权投资——是银行与证券公司间的业务。股权投资算在M2中，是上述等式中的“证券保证金”一项，但受到去年6月份以来的三次“股灾”影响，资金投资股市的热情大幅降低导致股权投资增速减慢，央行官网数据统计，4月份股权及其他投资同比少增1195亿元。此外，部分投资者也会将资金从' 股票 账户中转出，用于购买房产、理财等资产，但购买房产和银行理财的资产不被算在M2中，所以股市投资降温同样引发了M2增速的回落。

货币政策依然稳健略偏宽松

' target='_blank' >银河证券首席经济学家' target='_blank' >潘向东在本周接受《红周刊》采访时认为，M2回落不能代表货币政策收紧，这个指标不应该孤立地看，应该和现行经济发展水平一同评价。

“我国名义GDP出现回落时，M2也出现回落，不能代表货币政策是偏紧的；如果名义GDP走高，M2增速也上涨，不能代表货币政策是宽松的，这两个指标需要一起看，”潘向东说，“在GDP增速回落到7以下后，M2不能再维持原来那么高的水平。”

潘向东解释说，在经济学中有一个经验公式：M2增速=GDP增速+CPI增速+2至3个百分点。他认为虽然因为我国居民存款率较高等原因，导致M2增速普遍高于GDP增速+CPI增速+2至3个百分点，但是根据GDP的增速来划定M2增速的逻辑是一致的。“市场中的流动性不是在4月份发生收紧，而是在1、2、3月份放松较多。从一季度一线城市房价涨幅可以看出，综合、住宅、工业地价环比增速依次为0.96%、1.27%、0.73%，分别较上一季度上升了0.22、0.13、0.44个百分点。一季度食品价格也出现大幅上涨，3月最后一周，生猪价格涨到接近29元/公斤，超过历史最高的22元/公斤的价格。”潘向东说。

“在6.7%的GDP增速下，M2再维持高水平，就会发生金融系统风险，一季度' 房地产市场出现了一个膨胀化，物价的压力也随之而来。而且全年M2增速的目标是13%，这个目标不是机械性的，而是动态的，会根据经济发展的状况做一些调整，所以12.8%在正常区间内。”

而央行给出的结论也同样是银行体系流动性合理充裕，各种市场利率也保持在低位平稳运行。《红周刊》记者通过' target='_blank' >上海银行间的同业拆放利率了解到，银行间同业拆借利率（7天）基本稳定在2.5%左右，14天利率则在2.7%上下小幅波动，整体利率水平维持在近5年低位，整个市场的资金面处于相对稳定的状态中。

钱从股市流向房市

一季度的流动性偏宽松，1月份甚至放出了天量的信贷，M2余额达到141.63万亿，同比增长14%，2、3月有所回落，但始终维持在13%以上。但资金没有进入股市，这从两融余额和成交量的下降就可见一斑。而且正如第一部分所述，股市的资金流出还反过来拖了M2增速的后腿。

《红周刊》记者统计，代表股市活跃度的成交量和两融余额在今年1月份开始出现了明显回落。去年沪深两市全年两融余额月平均值为13716亿元，其中4、5、6月份两融余额高达18398亿元、20795亿元、20493亿元，全年只有9月份低于10000亿元。而今年1~4月份两融余额仅有8000亿~9000亿元。

此外，沪深两市成交量也出现大幅萎缩，去年全年成交金额月平均值为211076亿元，去年4~7月份成交金额分别高达296976亿、309739亿、364701亿、280692亿元，全年仅有2月份成交金额低于100000亿元。而今年1~4月份徘徊在100000亿元左右，5月份截至20日，成交金额仅为61288亿元。

“资金没有流向股市，绝大部分资金聚集在杭州、宁波、温州的房地产行业中。”潘向东说。中信固定收益团队首席分析明明也认为，今年资产轮动速度加快，房价高，资金就聚集在房市，' 大宗商品价格高，资金就聚集在大宗商品市场。

除了资金的自由选择有更多收益的资产外，央行也通过公开市场操作，定向对某些领域进行注资。

如5月3日，央行宣布，从5月份起，央行每月初对' target='_blank' >国家开发银行、' target='_blank' >中国农业发展银行、中国进出口银行发放上月PSL（特定投向贷款对应的抵押补充贷款），目的是支持三家银行发放棚改贷款、重大水利工程贷款、人民币“走出去”项目贷款等。央行的另一公开市场操作工具MLF（中期借贷便利）也有部分针对“三农”等薄弱体系进行的贷款项目。

“今年再次降息、降准的可能性不大，因为央行更多正在通过碎片化、定向化的货币政策工具对经济体进行注资。”明明对《红周刊》表示。

债券违约、定增解禁影响可控

经历了去年6月份至今的三次股灾，投资者的信心始终不足，市场也在存量资金的博弈下，维持弱势震荡。企业债违约潮、大小非解禁潮，也同样加剧了投资者对流动性的担忧。

企业债违约今年频频发生，从光伏等盈利低下的行业扩展到钢铁、煤炭等过剩行业，违约主体也从民企扩大到国企、央企。截至4月末，今年已经发生了22起企业债暂停、11起企业债违约事件。今年到期还款的债券数量也攀升到历史高点，据统计，2014年企业债到期数为1700只，2015年为3000只，今年达到了4300只。企业在今年应偿付的总量也随之增加，2014年偿还量为2.69万亿，2015年为3.9万亿，今年猛增到5.1万亿。“如果企业债违约继续大量发生，部分行业的公司可能出现债券利率高也没有人购买，这就造成了市场的实际利率上升，进而冲击股市。”5月初，北京大学证券' 研究所所长' target='_blank' >吕随启在接受《红周刊》采访时表示。

但潘向东认为，债务违约并不会对流动性形成风险，因为大量违约企业属于周期性行业，随着一季度实体经济复苏，周期性企业的产品价格逐渐上升，企业盈利得到了一些改善，而银河证券的测算也显示风险可控。

定增解禁的压力近期也在加大，而据' howImage('stock','1_600369',this,event,'1770') 西南证券(' 600369,' 股吧)统计，2016年全年定增解禁金额达到1.15万亿元。其中，全年计算机、化工、房地产解禁金额较高，计算机全年解禁金额达1432.2亿元，而化工和房地产则分别为1153.5亿元、711.1亿元。而即将到来的6月份定增解禁市值高达600多亿元。潘向东认为，解禁的数量在每天成交量中分量不重，仅在1%~3%，影响不会很强烈。

“流动性只是股市行情差的一部分原因，宏观经济疲软、美联储' 加息或者通过公开市场操作收紧流动性也会对中国股市产生影响。同时，投资者信心不足也会对此产生共振。”潘向东说，“股市有自己的发展规律，在经济‘L’形走势的大方向下，股市本来也不会出现高速上涨。不能像去年的几千点定调一样激励股市，这只是饮鸩止渴，股市需要公正公平公开，国家不要干预，愿意投资的投资，愿意融资的融资，不再是一个政策市。仅仅靠流动性堆起来的股市，是虚假繁荣，政府应该让市场回归一个没有暴涨暴跌的正常市场。”潘向东表示。