债转股是改革工具，非脱困通道顺水鱼财经

年初' 两会期间提出银行债转股构想终于落地，该方案制定的市场化与法治化的原则受到市场一致的欢迎。市场曾经担心一些国有企业借助债转股逃废债，方案确定了政府不会兜底的原则，过剩产能的龙头企业不可债转股。接下来，对于“僵尸企业”的界定仍应该更为明确。

这一轮债转股与上一轮的目标不同，以前的主要目的是剥离银行不良资产，是针对银行的治理行为，当时中国一些国有银行处于技术性破产边缘，为了维护银行体系和整个金融稳定安全，也为了提高银行竞争力，当时确实采取了一次政策性的剥离不良贷款，把不良贷款按照面值拨给金融资产管理公司，由金融资产管理公司进行收回和有选择的债转股。当前的债转股债权范围并非专门针对不良贷款，也包括正常贷款等，主要目的是为了有效降低企业债务水平和杠杆率，助推供给侧结构性改革，是去杠杆的一个重要途径。' 中国银行业目前不良贷款率非常低，资本充足率达到13%以上，拨备覆盖率达到176%，不存在问题。

其次，上一轮债转股后，并没有解决国有企业存在的问题，比如国有企业所有者缺位、治理效率低下和激励约束机制不健全的问题，债转股后的' 新股东四大资产管理公司也没有实质性地参与企业的经营管理当中，而且缺乏股权退出机制，直到今天一些企业也没有实现完全退出。也因此，一些国有企业再次积累了更多问题与债务。

现在的债转股方案，既着眼于解决国企目前面临的债务困难，又着眼于建立长效的现代企业制度，比如对企业负债行为建立监督机制，建立投资者适当性管理制度，加强对企业财务杠杆的约束等，避免企业杠杆率周而复始地再次不合理地上升。此外，市场化债转股实施后实施机构享有公司法规定的各项股东权利，在' 法律和公司章程规定范围内参与公司治理和企业重大经营决策，进行股权管理。而且还规定，实施机构可与企业协商约定所持股权的退出方式。目前' 中国资本市场拥有了更多的股权退出选择，比如债转股企业为上市公司的，债转股股权可以依法转让退出，债转股企业为非上市公司的，可以利用并购、全国中小企业股份转让系统挂牌、区域性股权市场交易、证券交易所上市等渠道实现转让退出等。

当然，两次债转股的最大区别在于，上一轮是政府全面主导的行政剥离银行不良资产，一切过程都是非市场化的。而新一轮债转股的对象企业市场化选择、价格市场化定价、资金市场化筹集、股权市场化退出等，政府不强制企业、银行及其他机构参与债转股，不搞“拉郎配”。

但是，也应该理性看待债转股的作用，其只是释放国企债务压力的一种缓冲手段，真正的目标应该是提高国企的效率和管理水平。上一轮债转股后，国企好转的原因在于中国加入世贸组织之后，参与到了一轮由' 美国宽松政策导致的全球化上升进程，再加上中国同时大规模推进城市化，对位于上游领域的国企，尤其是一些垄断性的企业，带来了巨大的需求，并刺激国企不断扩张。这种水涨船高的效应让很多人误以为完全是国企效率提升的结果，并因2008年美国陷入次贷危机，对市场经济产生质疑。事实上，当前国企的困境恰恰是2008年后，它们通过廉价融资大幅扩张的后果。

因此，债转股虽然减轻了国企的债务压力并降低杠杆水平，但债转股的最终目的是为' 国企改革服务，因此，债转股过程本身也就成为国企改革的一部分。考虑到国际金融危机以来全球经济持续低迷，中国也面临特定的挑战，在主要经济体步入老龄化，技术革命依然缺乏方向、全球贫富差距扩大的背景下，国企在债转股后很难像上一轮那样，站在一个上升周期的起点，通过经济增量来弥补企业本身的效率低下问题。

所以，从宏观上的供给侧结构性改革，到微观的国企改革都需要尽快推进，以克服目前宏观经济面临的结构性问题以及国企效率较低的挑战。在这个意义上，债转股只是改革的工具，而不应该被视为脱困的通道，债转股的目标应该是那些有技术前景的行业和企业，没有前途的企业应该尽快出清，关停并转。