资金“穿透式”信披顺水鱼财经

导读

在业内人士看来，举牌资金监管有进一步强化的可能性，其中针对举牌人、举牌资金贯彻“穿透式”监管思路，或成为未来强化举牌监管规则的一种可能路径。

举牌潮正在引起监管层的进一步重视。

在12月3日举办的第二届基金业协会会员代表大会上，上任一年多来的证监会主席' target='_blank' >刘士余一反低调常态，在表达对资产管理行业诸多期望的同时，对近期市场的举牌、要约收购现象进行了点评。

刘士余直言称，利用“来路不当”的资金从事杠杆收购，“从门口的陌生人变成野蛮人，最后变成行业的强盗，这是不可以的。这是在挑战国家金融' 法律法规的底线。”

此言一出，再次激起了市场对于举牌资金合规性和信息披露制度进一步强化预期的猜测。12月5日，万科A（000002.SZ）、' 中国建筑（601668.SH）、' 格力电器(' 000651,' 股吧)（000651.SZ）等举牌概念股遭遇重挫。

事实上，监管层对举牌行为在信息披露等环节的严管从未休止。例如今年以来的部分举牌事件中，交易所也曾多次下发关注函和问询函，对一些举牌人的预期动作进行询问。

在业内人士看来，举牌资金监管有进一步强化的可能性，其中针对举牌人、举牌资金贯彻“穿透式”监管思路，或成为未来强化举牌监管规则的一种可能路径。

值得关注的是，12月5日晚间，保监会网站披露，近日保监会下发监管函，针对万能险业务经营存在问题，并且整改不到位的前海人寿采取停止开展万能险新业务的监管措施；同时，针对前海人寿产品开发管理中存在的问题，责令公司进行整改，并在三个月内禁止申报新的产品。

“保监会与证监会分别就险资举牌发表较为严厉的表态，未来或出台相关规范文件。”' 海通证券(' 600837,' 股吧)分析师孙婷表示，“我们认为险资举牌属于' 保险公司的正常交易行为，且举牌标的均为低估值、高ROE、高分红的' 大盘蓝筹' 股票 ，对于资本市场的行为引导亦有正面贡献。但该部分资金来源大多为高结算利率的万能险产品，具有负债成本高、保障程度低、价值贡献低（甚至为负）的特点，应从产品端予为限制。”

二级市场也讲“穿透”

“刘主席挑选基金业协会会员大会来讲举牌问题，其实也是发现了资管产品近年来的许多问题。资管产品之间嵌套有三个维度的穿透问题需要解决，即资管持有人、资金来源和实际投向。”一位接近监管层的AMC系' 券商资管投资经理认为，“非标时代，资管说的更多是投向，但在举牌潮中，监管层必然更关心谁是真实的举牌人，以及资金来源是怎样的。”

事实上，强调业务实质大于形式的“穿透式”监管思路，已被今年“新八条底线”（《证券' 期货经营机构'私募资产管理业务运作管理暂行规定》）等新规所明确。

但与资管业穿透监管较多提及的资金投向“穿透”不同，在A股二级市场中的穿透监管，更多指向了实际举牌人、一致行动人、关联方以及资金来源等要素的穿透。

例如，在去年针对伞形' 信托、HOMS子单元等场外配资活动的清理中，账户实名制问题也有着相应穿透式监管的体现。

“虽然配资查的问题是违规杠杆，但一些账户背后的实名制问题是违反证券法的。”上海一家私募基金合伙人表示，“通过别人账户、产品账户来代理交易或融资交易，本质上和当前的杠杆举牌是有共同性的，但后者有了持牌机构工具的参与，在举牌人身份、举牌资金的合规性上更具有迷惑性。”

“这个信披监管其实和早年的信托持股有点像，有些机构曾经用集合信托、伞形信托来持股，有时候不一定触及举牌，但偶尔出现在前十大流通股股东里也是有的。”上述合伙人坦言，“这个其实就是资管产品背后是谁，资金来源何处等信披问题。”

前述投资经理认为，资管产品举牌所带来的杠杆效应、举牌人模糊化、资金来源不易穿透等问题，才是刘士余讲话直言部分资金“来路不正”的深层次原因。

“资管产品的叠加和参与，其实给举牌人和举牌资金的监管提出了更高的要求。”前述投资经理表示。

补漏模式待考

事实上，重视、完善和发挥信息披露制度，一直是强化举牌人及其资金来源的重要路径。

比如在交易所层面，监管层曾多次通过下发关注函、询问函等方式，对一些举牌人提出了细化信息披露和动机的要求。

21世纪经济报道记者不完全统计，在今年下半年的围绕万科A、' 伊利股份(' 600887,' 股吧)等举牌或类举牌事件中，沪深交易所曾多次下发相关函件予以追问，或提出更多的披露要求。

一位接近中证登的公募人士指出，除针对公司层面的信披监管外，也可以在证券账户准入环节对一些产品账户、问题账户重点监控，并对其资金来源、实际持有人等情况进行核查，从“入口关”加强对违规资金入市的监管力度。

“例如一些带有融资功能或理财资金参与的账户，对其进行限制，或者核查中发现有较多异常举动的账户，也可按规定对其采取措施，或提出更加细化的信息披露要求。”上述公募人士认为。

值得一提的是，目前出现在举牌、类举牌和要约收购等活动上也存在着举牌人利用市场情绪短期炒作的可能性。

例如此前恒大人寿在即将触及' 梅雁吉祥(' 600868,' 股吧)举牌线前的一次“快进快出”，以及期间发生的信息披露“摩擦”，不但导致梅雁吉祥股价在数日间出现异动，更让部分市场人士质疑恒大人寿这一举动的合理性。

因此亦有行业人士建议，可根据现实情况研究特殊信披义务人名单制度，设定规则对特殊投资者的入股、投资、举牌等活动依照更高的信息披露标准，执行差别化监管。

“实际上，许多市场机构在二级市场买入时都存在一定概念效应，比如恒大系、宝能系这种资本一旦进入某些公司，就会形成一个范例。”中银律师事务所一位资深律师指出。“比如一个险资主动披露买了哪只股票 ，那么资金难免会来炒作，这种预期可能也会被资本所利用。”

“所以在强化信息披露上不仅应当对特别行为加强监管，比如5%举牌线，也可针对市场关注度较高的机构或个人设立名单式监管，让进入名单的投资者履行更加严格的信披义务，以降低这些资本带给市场的信息不对称。”上述律师建议。