中银证券资管总经理曹阳：站在历史拐点看大类资产配置顺水鱼财经

本报记者 王丹 上海报道

曹阳，' target='_blank' >中银国际证券资产管理板块总经理，证券基金从业经验21年。在其领导下，中银证券资管业务发展迅猛，受托资产管理规模从2012年底300多亿元发展到2016年3月底的6000多亿元。

与其他一线资管人士不同，曹阳看资本市场喜欢站在全球宏观角度。他认为，2016年国际上发生的一系列大事，如' 英国脱欧、' target='_blank' >特朗普上台等，都发人深思，联系起来，应与全球化进程出现拐点有关。“我们可能正站在21世纪历史拐点之上，而它将对受益于过去20年全球化进程的全球经济和未来大类资产配置形成严峻挑战。”1月6日，曹阳向21世纪经济报道记者如是表示。

全球化出现拐点的影响

全球化是战后70年世界经济发展最重要的趋势，但2008年经济危机以来，全球化就已出现了明显放缓的迹象，曹阳娓娓道来。

2008年以来世界贸易与产值的比例几乎没有发生变化，尽管全球经济在危机后继续增长，但全球贸易规模甚至在2015年1月至2016年3月期间出现了停滞。

他认为，资本过剩是全球化放缓的根本原因，它带来了世界范围内的产能过剩。“我们可能正在接近全球范围内货币宽松周期向紧缩周期过渡的拐点。既然单纯地通过扩张货币来增加资本的供给只会降低资本投入对经济增长的效率，那么未来数年甚至更长的时间，全球金融市场面临的核心议题就是：如何把2009年以来快速膨胀的央行资产负债表，进行压缩和瘦身，使之恢复到健康水平；如何把持续了5年的零利率政策，逐步调整到正常水准。这个进程意味着此前全球量化宽松释放的流动性逐渐开始进入回笼周期，低利率环境和廉价的货币将渐渐消失，此前受益于量化宽松的各类资产价格需要重新调整，而在' 新兴市场活跃的金融资本将逐渐回流。”1月6日曹阳说。

他还认为，全球化陷入停滞甚至逆转也许已在路上。未来各国政策有三种可能：其一是财政刺激扩张实体需求，但财政刺激面临财政赤字和政府债务率上升的瓶颈，依靠财政刺激也是一个全球性的问题，需要各国形成统一认识；其二是收紧货币，减少贫富差距，问题是资产价格普遍处于高位的今天，紧缩货币也并非易事，货币紧缩必然带来流动性收紧，导致资产价格下跌，且也需要全球协作。而如果上述两种路径不能脱离困境，那么以邻为壑的风险将大幅上升，各国实施的保护主义举措会日益增多。

看淡长期债性资产

在曹阳看来，为了应对全球化陷入停滞后的外部环境，我国较优的政策取向可能会在三大领域发生关键变化，这也将对未来大类资产配置产生趋势性影响。

首先是货币政策趋于谨慎，长债的机会越来越少。他说，企业部门杠杆高企和产能过剩是中国当前相对其他国家最主要的问题。去杠杆的有效方法一般是资金紧缩，即提高短期资金利率，形成倒挂的收益率曲线，用经济手段强迫实际经济去产能、去杠杆。同时，汇率贬值预期增强的背景下，通过提升短期资金的成本增加融入人民币做空的成本。

“债券市场经历了近三年的牛市，收益率普遍位于历史低位附近；金融机构通过加杠杆的方式追逐债券资产，使得信用利差降至历史水平。随着央行降杠杆意愿的增强，央行公开市场操作低成本资金供应将逐渐减少，借短放长的债券配置策略会受考验，长债价格可能持续承压”，曹阳认为，再通胀也是我国政策转变的一个主要挑战，这也是看淡长期债性资产的另一理由。

其次，国内调结构促改革步伐逐渐加快，将加速投资者对经济预期的修复，从而利好权益类资产。金融去杠杆提高直接融资比重，鼓励实施债转股，在降低杠杆率和优化债务存量配置的同时，提升企业再融资能力，在这种背景下，' 股票 市场助力产能过剩行业重组的重要性将上升。金融去杠杆还提高了资金使用效率，有序打破刚性兑付，在可控前提下释放局部违约风险，部分释放依仗刚性兑付进行“庞氏”融资的无效资金需求，也都有助于资金向股市流动。

“改革加速将进一步提振投资者信心，和过去资产价格主要依靠流动性驱动不同，当下企业盈利回升将成为推升资产价格新的驱动力。权益类资产由于附带财务杠杆，同时估值更低，相比商品等实物资产更具向上弹性”。

曹阳认为，人民币贬值空间有限，可能低于市场预期。他的理由是，全球化滞缓带来的排外情绪上升和贸易放缓都会提高中国对外投资的门槛，同时，考虑到资金外流的压力，政府对非关键领域的对外投资和兼并收购的监管也将逐渐收紧。中国政府或更加重视拥有定价权或者能够获得定价权的商品布局，这也就可能导致工业金属价格上涨并非昙花一现，“' 一带一路”战略有实质性推进。

“总之，站在这个全球化大潮即将转向的历史拐点，未来相当长一段时间，中国的大类资产配置都会呈现实物资产强于虚拟资产，股性资产好于债性资产的特征。货币环境最宽松的时刻已经过去，资金配置将由利率驱动转向基本面驱动。伴随着经济基本面的低位企稳，市场悲观的增长预期将逐步修正。”曹阳称。