投服中心提出四大疑问顺水鱼财经

□本报记者 徐金忠 官平 周松林

4月25日，在' 卧龙地产(' 600173,' 股吧)重大资产重组媒体说明会上，中证中小投资者服务中心（简称“投服中心”）对公司的收购目的、交易是否构成重组上市、标的资产估值的公允性以及' 业绩承诺的可实现性等方面提出了问题。

为何“跨界并购”

投服中心首先质疑卧龙地产为何选择收购游戏公司。

预案披露，卧龙地产因' 房地产整体行业不景气，经营业绩持续下滑，为拓宽新业务，决定由单一房地产业务转型为房地产与网络游戏双主业公司。不过，网络游戏行业与房地产行业存在较大差异，且市场关注度较高，具有高估值，业绩快速增长、不稳定等特点。

投服中心表示，“盲目跨界重组”是监管部门监管的重点，特别是对' 互联网游戏等热门题材的并购、重组，证监会从严审查，重点遏制忽悠式、跟风式、盲目跨界重组。在对“跨界并购”监管趋严的背景下，投服中心要求卧龙地产说明，为何仍选择收购网络游戏公司作为未来新的增长点。同时，上市公司不具有网络游戏行业的管理经验，如何兼顾房地产与游戏两条差异迥异的业务线，如何实现对标的资产的实际控制及上市公司的业务整合。

资料显示，2016年7月，卧龙地产' 公告，拟发行股份及支付现金购买墨麟股份97.714%股权。后因交易双方未就相关条款达成一致于11月终止。投服中心要求公司说明，前次重组终止的实际原因；为何5个月内再次收购一家游戏公司；公司对主营业务房地产行业的战略规划是什么，是否存在终止房地产业务的可能。未来60个月内是否存在调整主营业务的相关安排等。

是否构成重组上市

预案披露，卧龙地产拟通过发行股份及支付现金方式收购天津卡乐100%股权，交易作价初步为53.3亿元。由于本次标的公司资产总额、净资产与交易金额均超过卧龙地产相应指标的100%，公司控制权是否发生变更，将成为本次交易是否构成重组上市的关键因素。

首先，投服中心指出，重组前标的公司多次股权转让、增资交易是否刻意规避控制权变更。预案披露，2016年9月至2017年3月，标的公司经历了三次股权转让、两次增资，导致标的公司股权分散，新增7位股东，控股股东西藏道临持股比例由58%下降至35.22%。投服中心质疑，西藏道临在交易前多次转让股权、分散股权的原因是什么，是否刻意规避控制权变更的认定；新增股东与西藏道临是否存在关联关系、股权代持或一致行动关系。投服中心要求说明，当时相关股权转让对价的定价依据，对价是否支付完毕；2016年12月，标的公司估值由55亿元调整至43亿元的原因是什么；因估值调整零对价股权转让是否履行了必备的' 法律程序；若还原前述多次股权转让，西藏道临在上市公司持股比例的增加是否会影响' target='_blank' >陈建成的公司控制权。

其次，投服中心质疑立德投资、完美世界与西藏道临是否构成一致行动人。预案披露，立德投资是标的公司核心员工的持股平台，其执行事务合伙人西藏立安的单一股东为陈永明。陈永明持有西藏道临单一股东百战互动1%股权，并担任百战互动的监事，葛志辉持有百战互动99%股权。投服中心要求公司说明，陈永明在西藏道临的任职情况，与葛志辉是否存在关联关系、股权代持，是否构成一致行动关系；陈永明是否可以控制立德投资；西藏道临与立德投资是否构成一致行动关系。

投服中心指出，2014年下半年至2015年初，葛志辉及大部分技术人员从完美世界离职加入标的公司，2016年3月前完美世界持有标的公司50%的股权。2016年3月完美世界将标的公司20%的股权作价5.5亿元转让给民生加银资管计划，7月民生加银再次转让至西藏道临，该笔转让对价在预案中未披露。同时，完美世界又系标的公司全资子公司乐道互动2015年、2016年第一、第二大客户。投服中心质疑完美世界2016年转让20%股权的原因是什么。投服中心指出，葛志辉及其核心技术人员在完美世界任职的情况，是否与完美世界构成一致行动人；完美世界与西藏道临是否因曾同时控制、持股标的公司构成一致行动人；若立德投资、完美世界与西藏道临构成一致行动人，交易后三方合计持有上市公司26.33%股权，超过实际控制人25.84%的股权，公司控制权将发生变更。

第三，投服中心指出，重组预案存在信息披露不清晰的问题。预案中未披露交易完成后' target='_blank' >陈建成及其一致行动人、西藏道临、完美世界、立德投资等对卧龙地产及标的公司的董事及高管的提名情况，未说明卧龙地产是否为标的公司管理层控制，也未披露陈建成及其一致行动人未来36个月后减持计划、是否计划放弃公司控制权等信息。

持续盈利能力存疑

投服中心指出，预案披露，以2017年1月31日为基准日，收益法评估标的资产100%股权的预估值为53.56亿元，较标的资产净资产6.14亿元增值772.02%。

投服中心指出，标的资产多次估值存在差异。预案披露，2016年12月26日，标的资产估值由55亿元调整为43亿元，仅间隔1个月后本次交易估值为53.56亿元。投服中心要求说明估值差距较大的原因及合理性。

其次，标的资产是否存在瑕疵。投服中心指出，预案披露，标的资产尚未取得《网络出版服务许可证》，目前研发游戏的出版发行主要委托具有相关资质的第三方网络出版机构进行，存在被主管部门处罚风险。

第三，标的公司财务' 数据是否真实。预案披露，标的资产2015年、2016年的净利润分别为193.18万元及3.12亿元。其中，标的资产全资子公司上海喆元2015年、2016年的净利润分别为-8184.99万元及8053.38万元。标的资产2015年、2016年以及2017年1月的毛利率分别高达100%、88.95%及95%。同时，乐道互动2015年、2016年的第一大及第二大客户为完美世界，关联交易额分别为2.5亿元及1.7亿元，占收入分别为39.05%和26.25%。投服中心要求说明其原因及合理性。

第四，标的资产主营业务是否能持续盈利。预案披露，2016年标的公司及上海喆元的净利润经历了爆发式增长。另外，标的资产下属乐道互动正在运营的主要游戏产品为9项，2016年上线产品7项，而目前在研游戏产品仅3项。投服中心表示，2016年业绩爆发式增长是否具有可持续性。由于网络游戏生命周期较短，标的资产以前年度研发的游戏产品基本进入了生命周期后半阶段，这可能对标的资产持续盈利能力产生重大不利影响。

此外，核心人员存在潜在不稳定性。投服中心质疑，本次交易完成后乐道互动、上海喆元、SNK的管理层及核心技术人员是否会离职，是否已做出相关承诺。

业绩承诺安排是否合理

投服中心指出，预案披露，标的资产的两位股东西藏道临、立德投资承诺：标的资产2017年、2018年、2019年实现的净利润分别不低于3.95亿元、4.84亿元和5.81亿元。但本次交易对方是标的资产的10位股东，做出业绩承诺的只有西藏道临和立德投资，承诺方合计持有标的资产41.04%股权。

投服中心表示，其他8位股东不承诺的原因是什么。如果业绩不达标，将有58.96%的业绩无法补偿，对中小投资者合法权益影响重大。这样安排可能因为不符合监管规定而被否。