重仓神雾的华夏基金反驳叶檀：无隐藏关联交易情况顺水鱼财经

证券时报·e公司刘钊 童璐 付建利

5月24日，微信公众号" 叶檀财经发文《“神雾集团：对不起贾布斯 我用你的套路 实现了你的梦想！》文章" 神雾环保(" 300156," 股吧)利用关联交易实现" 业绩增长套路、质疑神雾节能2016年利率过高等问题。截至5月25日中午，这篇文章阅读量已经超过6W。

公司还没反应，25日早晨6点多，招商环保公用事业用微信“怼”了回来：叶檀哗众取宠可以，但不好意思，你惹到的是我！ 文章开篇称：“就事论事，尚可理论，哗众取宠，其心可诛。”

叶檀的知名度自不必说，应战的分析师也并非泛泛之辈。连夜赶制反驳报告的朱纯阳是" 招商证券(" 600999," 股吧)首席分析师，现为招商证券研发中心董事、环保行业首席分析师，他也是新财富2016年环保行业最佳分析师第二名。

看热闹不怕事大，网友围观的同时神评论不断：

但神雾系两家上市公司的股东可没这么淡定！5月25日开盘后，两家公司均告跌停，市值蒸发 47.41亿元。

无辜被殃及的" 哈空调(" 600202," 股吧)(13.670, -1.52, -10.01%)5月25日早盘也报收跌停。今年3月，哈尔滨市长宋希斌一行曾参观神雾集团，并表态“期待与神雾全面深化互利合作”，5月17日，哈空调披露公司控股股东拟转让控股权，其中神雾集团是竞购方之一。

复盘争端

在“叶檀财经”刊发的文章中，称神雾环保利用关联交易实现业绩增长套路、质疑神雾节能2016年年报现金未正常回流及毛利率过高等问题，招商证券分析师对此一一反驳。

ROUND 1 神雾环保是不是“一个人的江湖”

叶檀财经：2016年神雾环保营收31.25亿，需要指出的是，仅公司前5大客户就占了94.38%的总销售额。也就是说，这5个客户支撑了神雾环保整个上市公司的业绩。其中前两大客户是“自己人”，营收占当年总营收比重高达74.32%。前五名客户销售额中关联方销售额占年度销售总额比例为57.93%。

招商环保：叶檀首先就错了，更名为神雾环保的是“天立环保”、而非“天和环保”。

对于神雾环保订单的关联方、其关联交易占业绩比重大我们从未否认，市场皆知。其逻辑与市政项目BOT的工程收入确认类似。而全新技术在工业领域的初始应用，无论是否关联交易，最应关注的是项目实施后是否盈利、效果如何，盈利性好的新技术终究将获得市场认可及非关联交易订单。

此外，去年底工信部在内蒙古自治区察右后旗主持召开神雾环保技术股份有限公司“蓄热式电石生产新工艺成套技术开发及产业化示范”国家级科技成果鉴定会，认定了达到国际领先水平。

ROUND 2 神雾节能：到底谁是傻子？

叶檀财经：江苏省冶金设计院有限公司是神雾节能的主要资产，2016年借壳" 金城股份(" 000820," 股吧)上市。我们根据调整后的报表来看：2015年公司营收6.58亿，2016年营收8.65亿，同比增长32.14%。同期，应收账款由15年的1.53亿飙升至16年的6.25亿，预付账款由15年的2316万飙升至16年的2.3亿，经营性净现金流由4.6亿暴跌至-1.04亿。

翻译过来就是，钱在公司内转了一圈又都出去了，或者外边的钱没进来，自己的钱还出去了，结果确实让公司账面上盈利了，但是没有现金流支持的盈利都是瞎忽悠，公司盈利质量严重恶化！

2016年财报显示神雾节能毛利率飙升到了61.96%，较公司之前的预测值高了25.34%，神雾节能的设备销售和工程咨询设计毛利率都超过了70%，高于一般环保行业的毛利率35%的水平。

神雾节能2016年的业绩主要靠印尼大河镍合金有限公司一家撑起，贡献了6.37亿营收，但这家公司就是不付钱，欠款高达5.12亿，占所贡献营收的80.38%。

招商环保：叶檀将借壳前" 数据进行对比，而不突出显示真实数据对比的做法明显是为吸引眼球、哗众取宠。

文章质疑的高毛利率，是独家技术境外EP项目的合理水平。毛利率是否合理，需要结合技术独家性、项目属性（是高毛利率的E部分、P部分、还是低毛利率的C部分）、地域（境外项目由于风险、政策等因素毛利率通常要高）综合来判断，而非主观臆断。

再进一步分析，印尼大河项目欠款在2017年一季度已基本收回。我们在神雾节能2016年年报分析中早有提及，公司也无意隐瞒。2017年一" 季报应收账款清晰可见，如果认真完整阅读神雾节能2017年一季报，结论应不至于如文章这般。

ROUND 3：叶檀，请先阅读下主流推荐卖方的正规报告

招商环保：问题来了，叶檀质疑上市公司，为什么最先跳出“迎战”的是看似中立的第三方研究机构呢？

了解这家公司的投资者都知道，神雾环保和神雾节能分别是列入我作为招商证券环保首席的推荐核心的第一和第三序列标的，我想说，叶檀哗众取宠可以，但不好意思，这篇文章你惹到的是我。

神雾集团旗下两家公司总市值571亿，我不能说大市值公司一定没有问题，毕竟在历史上跌下神坛的公司也有很多。我可以说在写这篇文章之前，请先阅读下主流推荐卖方的正规报告，至少也要仔细阅读下对我们在一个月前发布的神雾节能年报点评。

“神雾环保+神雾节能”是我们小组在2017年最为看好的节能双雄，时至今日，我们依然对其广阔的长期空间和持续成长坚定看好。两家拥有独家革命性技术的企业，各自独享万亿级别工程大市场，2017年两家公司累计市值超千亿，未来分别市值超千亿将是长期必然。

证券时报.e公司记者发现，招商环保团队对神雾集团真是“爱的深切”。除了在元旦前夕在机场“寄语2017，寄语神雾节能和神雾环保”外，今年3月起，更多次" 强烈推荐“神雾双雄”，调高神雾环保目标价至62.75元/股，神雾节能目标价格也由2016年的40.8元/股提升到60.9元/股。

e公司独家采访

招商团队——神雾环保、神雾节能不在静默池中

神雾环保——我们没有刻意回避过关联交易

证券时报记者也设法联系到了参与此报告的招商证券环保行业分析师：

e公司：为什么叶檀质疑神雾集团，但是却惹恼了作为第三方中立机构的招商证券？

招商环保：叶檀的质疑问题从公开信息就可以找到很多漏洞，我们不需要到公司进行调研就可以进行回应。

现在神雾环保与神雾节能不在我们的静默池之中，也就是不在我们的不能发声的限制名单之中。

e公司：最近的" 研报大多数都是在推荐神雾环保，并且一直调高神雾环保的评价，这是什么原因？

招商环保：其他问题我不方便透露。

证券时报.e公司以投资者的身份，拨通了漩涡中心的神雾环保证券部的电话：

1. 公司对叶檀文章有何评价？

我们认为叶檀文章的各个质疑的要点，都是不真实的，招商证券已经一一反驳了。

2. 公司对关联交易如何评价？是否公司的技术能力与水平未得到外界非关联公司的认可？

我们的关联交易都有" 公告，我们没有刻意回避，类似乌海项目是当地政府特别看好我们的技术，我们成立相关公司，其中有不少是项目投资方。所以虽然产生关联交易，但是外界不少投资公司看好我们的项目，参与到关联公司中来。

3. 公司对于自身技术能力真实性有什么看法与保障？

我们公司的内蒙港原6×33000KVA 电石炉技改年产1 亿Nm3LNG 项目PC合同化工项目是我们目前的成功落地项目的，也是在技术上具有代表性一个项目。

4. 为何对叶檀的反驳是从公司财务顾问公司招商证券发出？

我们看到文章，没有觉得有多大影响，财经报道经常会有，我们会根据文章内容挨个反应。我们不确定市场今天跌停和这个有关，我们要看市场反应和公司领导反馈来进行回应。

这家持仓基金第一时间独家回应！

华夏基金副总经理、投资总监" 阳琨向记者透露，该公司跟踪神雾环保、神雾节能已有较长时间，上市公司本身从未否认过关联交易，所以不存在隐藏和欺骗关联交易的情况。对于神雾集团的技术，相关政府部门鉴定为“国际领先”，属于原创技术。

阳琨表示，华夏基金从2016年上半年开始投资神雾环保和神雾节能这两只" 股票 ，核心的投资逻辑，是神雾集团内蒙古港 原项目从去年年初开始投产，至今项目运行稳定，证明了神雾集团核心技术的实业效益和稳定性都不错，技术本身是经过验证了的。

“我们只是从财务投资的角度来投资这两只股票 ，至于技术，从纯粹科技的角度，我们是无法判断的，但是我们可以通过技术和实业相结合产生的结果来判断。”阳琨表示。

阳琨还认为，原创性的技术在项目推广初期，公司承担垫资或者共同投资都属" 于正常的商业模式，上市公司对此也做了信息披露；此外，神雾环保3月30日曾公告，神雾环保及其全资子公司洪阳冶化 共同与内蒙古双欣节能科技有限公司于2017年3月29日签订了一笔合同金额为31亿元的的总承包合同，这是纯粹第三方的独立投资，标明神雾集团的核心技术也获得了第三方的认可 。

阳琨表示，华夏基金目前对神雾集团上市公司各个方面的情况有信心，持积极态度。

神雾环保一季报显示，" 华夏回报、" 华夏领先、" 华夏优势增长三只基金均进入前十大流通股东之列，分别持有神雾环保771.97万股、753.34万股、612.72万股，三只基金合计持有 2138.03万股。

神雾节能一季报显示，华夏领先、" 华夏红利、" 华夏大盘三只基金均进入前十大流通股东之列，分别持有神雾节能581.48万股、336.30万股、 331.24万股，三只基金合计持有 1249.02万股。