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文/新浪财经意见领袖专栏作家 潘东
近年来，我国养老保障体系不断完善和发展，形成了基本养老第一支柱、年金第二支柱和商业保险第三支柱的发展格局，总体规模稳步增长。截至2018年底，第一支柱基本养老保险规模约为5.6万亿元，第二支柱企业年金约为1.5万亿元，第三支柱养老保险约为2.8万亿元，三者比例为56∶15∶28，合计规模仅占GDP的11%。而美国三大支柱比例为10∶54∶36，养老金规模占GDP的160%。与美国市场相比，我国养老金呈现整体规模小、结构失衡两个突出特征，特别是第二支柱和第三支柱发展显著落后。在资管新规对资管机构统一规制、公平准入的要求之下，银行理财子公司能够打通银行渠道、养老金和资本市场的关键环节，加快推进我国养老金体系特别是第三支柱的建设，缓解基本养老保险的压力，提高居民的养老保障。
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我国养老体系发展中存在的主要问题
根据发达国家的经验，只有通过多支柱的养老金制度科学组合，实现政府、单位和个人的三方责任共担，才能够更好地分散风险，促进养老体系的可持续发展。我国养老体系对第一支柱依赖性过高，其在三大支柱中占比高达56%，而且我国的基本养老保险缴存比例在全球排名居前，随着我国下调社保费率降低企业负担以及人口老龄化趋势，未来第一支柱的规模增长也将放缓。我国养老体系发展结构失衡的主要原因有以下五方面。
一是第二支柱参与员工无法自主选择投资管理人。我国的企业年金计划由企业统一选择投管人，员工没有选择权。由企业统一管理导致风险偏好较低，而如果员工自主选择、自负盈亏，则会提高风险偏好、配置更多权益资产。以美国为例，美国的第二支柱灵活性较强，雇员有自主选择权。提供401K计划的雇主一般会指定一个基金公司管理雇员的401K账户，这个基金通常有各种不同类型的投资组合供员工选择，有定期存款、基金、银行产品等，投资标的从最保守的货币市场到最激进的新兴市场。雇员自主决定投资决策，并承担投资风险。美国推行401K计划后，其资金迅速与股市形成良好互动，大公司的职工将自己养老基金中约三分之一的资金投资本公司股票，提高了雇主参与401K计划的积极性。而我国的企业年金计划只能以投资公募基金为主，并没有涵盖银行理财等其他投资品种，且雇员没有选择投资产品的权利，只能被动接受，降低了其参与的积极性。
二是第三支柱账户管理人未纳入主流的银行体系。美国第三支柱IRA账户的管理人基本覆盖银行等主流金融机构，由户主自行管理IRA账户，开户银行和基金公司等金融机构提供不同组合的IRA基金投资建议，户主根据自己的具体情况和投资偏好进行投资管理，风险自负。而我国第三支柱管理人目前只有保险和基金，还没有纳入银行理财，而银行具有账户管理的天然优势，没有银行渠道的“引流”，致使第三支柱发展缓慢。
三是第二支柱和第三支柱支取和转换的灵活性较低。我国的企业年金制度对于户主支取有着严格的规定，只有达到法定退休年龄或因病因伤达到提前退休的条件时才可以分期领取，灵活性不足。美国第二支柱和第三支柱可以转换，且具有一定条件下的支取灵活性。美国第三支柱IRA账户具有良好的转移机制，户主在转换工作或退休时，可将第二支柱的401K计划的资金转存到IRA账户，避免不必要的损失，然后自主决定投资产品。美国的401K和IRA账户有紧急贷款和提前支取计划，比如参加者需要为重大医疗支出等紧急情况筹措资金时，可以从账户借款或者提前领取（要偿还此前享受的税收优惠）。
四是投资风格偏保守，使企业和居民参与积极性的较低。中国企业年金资产配置中固收占比高达80%，而权益类仅约占10%，考核短期化也使年金更看重收益的平稳性，导致整体收益率偏低，因此对于企业和居民的吸引力下降。目前我国建立企业年金的企业数量只有8.9万个，只占企业总数的0.4%，这意味着第二支柱企业年金有提升的空间，但是取决于企业的经营情况和参与意愿。在企业盈利增速放缓的阶段，其参与意愿难有大幅度的提升。此外，从我国居民金融资产配置结构看，存款占比接近一半，存款和理财合计占比68%，而配置在养老金上的比例只有2.4%，这与我国第三支柱发展滞后有关。美国和日本居民的养老金则占居民金融资产总规模的30%和29%。
五是第三支柱政策支持力度不足。尽管近期我国已经加快推动第三支柱发展，但进展缓慢。2018年4月财政部等五部门联合实施个人税收递延型商业养老保险试点，标志着税延型第三支柱养老金制度开始试水，保险业和基金业已先后被纳入试点。从过去一年试点效果看，进展低于预期：截至2018年底，开展税延养老业务的16家保险公司累计实现保费收入7160万元，相比保险市场规模可以忽略不计。政策递延的扣除限额上限较低，全年上限为1.2万元，按照25%的税率计算税收递延上限为3000元，吸引力较小。从当前养老的三大支柱看，在减税降费的政策环境下，第一支柱企业社保的缴费比例已经降低，企业盈利增长压力下企业年金的增长相对乏力，只有第三支柱还有较大的增长空间。
应将银行理财子公司纳入养老金体系
2014年以来，银行理财一直是管理规模最大的资管子行业，且以主动管理为主，是债券市场、股票市场、非标市场和股权市场的重要参与者。截至2018年末，银行理财投资的信用债投资余额9.9万亿元，占信用债存量余额的43%，超过公募基金和银行自营投资的合计；2014~2018年银行理财投资信用债净增7.9万亿元，占全市场信用债增量的54%。2018年末，银行理财在权益的投资余额达到2.18万亿元。特别地，在资管新规落地之后，银行理财子公司是经监管机构严格审批成立的持牌金融机构，是资管行业中独立的专业化力量，具有丰富的固收及大类资产投资经验、严格的风控流程以及规范的信息披露制度，配合净值化产品的转型，将在未来资管行业和资本市场发挥越来越重要的作用。
若将理财子公司纳入养老金体系，成为养老体系的投资管理人，将理财子公司产品纳入养老基金投资范围，则打通了银行渠道、养老金资金和资本市场的关键环节，可以实现“一石三鸟”之效：一是通过银行渠道促进储蓄向第三支柱的转化，降低高储蓄率的同时提升第三支柱规模；二是将储蓄转化为直投资金，可极大促进直接融资发展，提高资金配置的效率，降低我国企业的负债率；三是可以为资本市场引入长期稳定的资金，支持创新型企业融资发展，促进经济从高速增长转向高质量发展。
面对我国老龄化的趋势，加快推进第三支柱建设的关键点在于联通客户与账户体系，打通资金端和投资端，形成资金闭环，而银行理财能够加快这一进程。目前第三支柱规模难以迅速增长的主要原因有以下三方面。一是销售渠道有限，目前只是将保险业和基金业纳入试点。我国公募基金经过20年的发展仍然以货币基金为主，占比达到60%，股票基金和债券基金增长乏力，而且严重依赖银行渠道，保险业仍然以传统险种为主，而占居民金融资产68%的银行渠道尚未纳入养老体系。二是由于第三支柱刚起步，居民还需要时间进一步了解和普及。三是近几年公募产品两极分化明显，要么是收益波动性较大的股票和混合类产品，要么是收益较低的货币基金类产品，而缺少收益相对稳定的类似于银行理财的中间型产品。
如果将银行理财纳入第三支柱，能够显著促进第三支柱的规模增长，提高储蓄的利用效率。首先，在资金端，居民配置于存款和理财的资金占其金融资产的68%，银行凭借渠道客户优势，从客户角度出发只要将部分储蓄资金转化为养老资金，就能显著提高第三支柱规模；其次，银行理财在投资端主要布局现金管理和“固收+”产品，注重产品收益的稳定性，降低净值的波动性，满足银行客户的风险偏好。理财子公司如被纳入第三支柱试点，则将与保险业和基金业构成三足鼎立之势，充分发挥资金渠道和投资端的闭环优势，极大促进第三支柱的发展，促进养老服务体系建设，为股市提供长期稳定的资金，促进资本市场健康稳定发展。
从整个金融体系看，目前我国存在三个失衡现象。一是长期资金需求较多、长期资金供给不足的失衡，导致了短期资金匹配长期项目之间的错配。基建投资在我国过去经济发展中发挥了重要作用，然而基建项目如机场、地铁、高速等期限往往较长，而银行信贷资金不足时，银行理财承担了期限转换的职能，将短期理财转化为长期投资。二是债权性融资较多、股权性融资不足的失衡。过去几年实际上银行理财通过股票FOF投资以及进入私募股权市场，扮演了股权投资的角色，缓解了失衡的程度。三是储蓄资金和投资的失衡。众所周知，我国储蓄率远远高于其他国家，尤其是发达国家。银行理财某种程度起到了储蓄转换的作用，将其转变为固定收益为主的投资类产品。
将银行理财子公司纳入第三支柱体系能较好地解决上述三个失衡现象。一是第三支柱资金稳定性较好，具有税收递延优势，期限相对较长，同时银行理财在基建等非标投资上积累了丰富经验，能够将资金和项目较好地对接起来，降低期限错配程度。二是银行理财在股票FOF和股权投资上积累了一定经验，未来银行理财子公司投资范围将更加多元化，第三支柱长期资金的稳定性有助于银行理财将更多长期资金配置到资本市场和股权市场。三是银行理财能够借助绝对的客户渠道优势，将储蓄转化为第三支柱资金，银行的客户优势加上理财子公司的机制、风控、文化优势，能较好地匹配客户要求长期稳定回报的特性。同时，将部分储蓄转化为养老资金，能够显著拓展居民资金的投资渠道，减少对房地产投资的依赖，符合“房住不炒”的政策导向。
根据发达国家经验，养老保险是各类要素市场的长线资金，不仅对资本市场的长期稳定发展作出了重要贡献，同时也有力支撑了实体经济发展。中国股市的波动性显著高于发达国家，重要原因是缺少稳定的中长期资金。我国的股市资金中，保险资金占流通市值的比例仅为4.2%，而美国市场则达到12%。养老资金作为资本市场的长期资金，对提高股市稳定性、降低波动起到稳定器的作用。此外，资管新规落地后长期股权市场的资金来源显著下降，而第三支柱发展能够填补这一块资金缺口，促进股权市场和直接融资市场发展，改善我国金融体系融资结构，降低企业的杠杆率，促进创新性企业发展，提高经济增长的质量。
资管新规实施后，22万亿元的传统预期收益型的银行理财面临如何平稳转型的问题。如果银行理财纳入养老体系，则可引入长期稳定的养老产品，承接已到期的预期收益型产品，且符合银行理财之前投资久期偏长的投资模式，将对实体企业融资的影响降到最小，实现平稳转型。
理财子公司在促进养老体系建设中发挥三个优势
如果将理财子公司纳入基本养老保险和企业年金的投资管理人范围，将理财子公司的产品纳入企业年金和商业养老保险的基金投资范围，则能促进养老体系的建设特别是第二、第三支柱的发展，理财子公司可发挥以下三方面的优势。
自光大银行发行第一只理财产品以来，银行理财具有15年的投资管理经验，为客户创造了长期稳定的回报。而养老保险资金的重要要求是保持资金的稳定增值，这契合银行理财的投资理念和文化。
实际上，美国的养老保险也更加重视投资属性，401K和IRA账户的最终资产很大一部分来自投资积累而非缴费本身。美国的IRA账户给予了个人充分的投资选择权，允许个人在基金、股票、存款、债券、年金保险等多种资产中根据自身风险偏好进行资产配置，突出投资功能，美国IRA配置股票的比例达到七成以上，总体来看风险容忍度较高，更重视投资收益。而我国的个人税延养老保险仍以保险产品为主要选择，其投资属性相对较弱。因此，如果将理财产品等比较成熟的金融产品纳入其中，能够满足个体的多元化投资需求。
如果我国的第二支柱和第三支柱只专注于保险和避险功能，那么低风险、低收益的特征将难以满足客户需求。从长期看，投资资本市场的收益仍要好于债券市场，社保基金成立凭借不到30%的权益投资，就取得7.8%的年化收益率，显著高于银行存款和债券类基金收益。银行理财通过“固收+”的混合类投资策略，能够为养老金客户创造波动更小、长期收益更高的稳定回报，实现养老金的保值增值。
银行业凭借强大的渠道优势，可以成为拓展第三支柱资金来源的重要渠道，迅速扩大第三支柱规模。在老百姓心目中，银行依然是最被信赖的金融机构。商业银行提供具有市场影响力的养老产品具有天然的优势，并且，银行网点遍布各个角落，无论是线下的营业部、柜台销售、社区银行，还是网络银行、手机银行，都具有强大的客户群和产品辐射能力。面对老龄化趋势，银行做好客户的理念教育，将一部分资金的储蓄功能转化为养老功能，为客户创造长期稳定收益的同时，也为社会融资提供了长期的资金来源。
银行理财子公司可依托银行渠道，与母行深度协同，凭借强大的客户、账户、渠道和科技优势，为客户提供账户、受托、账管、资管、缴费等综合化养老金融服务，满足客户在养老金业务方面的全方位需求，发挥银行的综合金融服务优势。
从国外养老金市场发展来看，大型机构纷纷以一站式全流程服务为主要模式。以西班牙对外银行（BBVA）为例，该行是全球领先和拉美地区最大的养老金管理公司，具有长达30年的运营管理经验，占拉美地区三分之一的市场份额，管理的养老基金平均每年的实际收益率8%。BBVA的养老金业务致力于提供“一站式解决方案”，从客户建立劳动合同向养老金缴费开始就介入其中，通过先进的IT技术平台将缴费、受托、投资、养老金支取系统化，提供了全流程的服务。
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