中信证券学习体会2019年中央经济工作会议：向着目标 “稳”中求进 _ 东方财富网

核心观点

从中央经济工作会议的表述来看，内外风险挑战增多，经济下行压力加大，但与此同时2020年全面建成小康社会的重要目标需如期实现。在此情形下，预期明年逆周期政策仍将延续，政策更强调提质增效，改革预计加速，帮助释放经济活力。会议强调，要以新发展理念推动高质量发展，将新发展理念作为检验各级领导干部的一个重要尺度。

事项

2019年12月10日-12日，中央经济工作会议在北京召开，习近平总书记在会上发表重要讲话，总结2019年经济工作，并对2020年的经济工作进行了部署。对此，我们点评如下。

摘要

▌ 总体目标任务：已经规划的重要目标要如期实现。2020年是全面建成小康社会的关键一年，是实现第一个百年奋斗目标的重要之年，亦是“十三五”规划的收官之年。从会议的总基调来看，我们认为总体定调依然积极。因此，从会议总的任务表述来看，尽管内外经济依然将面临诸多的下行压力，但规划的目标依然需要实现。我们认为明年经济增速将运行在合理区间，大概率明年我国经济增长目标将定为6%左右，帮助实现全面小康所对应的既定目标。

▌ 整体经济形势判断：国内外风险挑战增多，国内经济下行压力加大。针对国内和国际宏观经济环境，我们认为会议对整体短期及中长期严峻的经济形势有深刻的认识及充足的预估。其中，针对国内经济环境，会议认为现阶段“三期叠加”影响持续深化，经济下行压力加大；而针对国际经济环境，会议认为当前世界经济增长持续放缓，而世界格局仍然持续发生变局，全球动荡源和风险点显著增多。

▌ 政策前瞻：2020年财政和货币政策“逆周期”料仍将延续，两点变化值得关注。在内外承压的经济形势下，我们认为1)逆周期政策仍将延续，明年财政政策的 “大力提质增效”将体现在更注重发挥资金的杠杆效应和形成实物工作量等层面，赤字率仍有望提升至3%，而地方专项债在总量有所增加的基础上所发挥的实质效果将显著强于今年；2)货币政策则将在“灵活适度”下进一步帮助降低社会融资成本，通胀只改变节奏而非改变政策趋势，降准降息依旧可期，时点大概率在二、三季度。

▌ 改革将加速，帮助释放经济活力。在改革的推进下，预计实体经济将体现四个特点：1)战略性的基础设施建设及民生工程“补短板”将成为抓手，基建投资将继续回升；2)继续坚持“房住不炒”的总原则，同时在全面落实“因城施策”的过程中政策力度有所微调，地产市场维持平稳；3)政策滴灌助力制造业高质量发展，高技术产业投资还将保持较高景气；4)经济体制改革亦将加速，释放微观经济主体动能。

▌ 坚定不移贯彻新发展理念，把坚持贯彻新发展理念作为检验各级领导干部的一个重要尺度。会议强调，各级领导干部紧紧扭住新发展理念推动发展，把注意力集中到解决各种不平衡、不充分的问题上；重大政策出台和调整要进行综合影响评估，政策要“接地气”，坚决杜绝形形色色的形式主义、官僚主义。

正文

▌ 总体目标任务：已经规划的重要目标要如期实现

2020年12月10日至12日，中央经济工作会议(以下简称“会议”)在北京召开。会议强调，需“紧扣全面建成小康社会目标任务……全面做好‘六稳’工作……保持经济运行在合理区间，确保全面建成小康社会和‘十三五’规划圆满收官，得到人民认可、经得起历史检验。” 我们知道，2020年是全面建成小康社会的关键一年，是实现第一个百年奋斗目标的重要之年，亦是“十三五”规划的收官之年。因此，从会议总的任务表述来看，尽管内外经济还将面临诸多的下行压力，但规划的目标依然需要实现。会议提及“要完善和强化‘六稳’举措”，因此我们认为明年经济增长仍需保持平稳，整体增速预计将运行在合理区间，大概率明年我国经济增长目标将定为6%左右，帮助实现全面小康所对应的既定目标。

▌ 整体经济形势判断：国内外风险挑战增多，国内经济下行压力加大

针对国内和国际宏观经济环境，我们认为会议对整体短期及中长期严峻的经济形势有深刻的认识及充足的预估。

在国内经济层面，会议指出“我国正处在转变发展方式、优化经济结构、转换增长动力的攻关期，结构性、体制性、周期性问题相互交织，‘三期叠加’影响持续深化，经济下行压力加大。”其中，自上一轮经济短周期后再次突出和强调“三期叠加”也说明了中央经济工作会议对我国经济在新旧动能转换期所面临的经济运行压力有着更深刻的认识，并承认了经济增长所面临的长期性和结构性挑战。

在国际经济层面，会议指出“当前世界经济增长持续放缓，仍处在国际金融危机后的深度调整期，世界大变局加速演变的特征更趋明显，全球动荡源和风险点显著增多。我们要做好工作预案。”在我们对未来一年的海外宏观展望当中，我们认为明年全球经济或将出现“弱企稳”的状况，并无明显衰退风险，而实际数据中，全球PMI近期亦出现了触底企稳的态势。但尽管如此，面对或将企稳的外部环境，中央经济工作会议则认为风险仍然持续存在，这既包括了显而易见的中美之间的经贸摩擦，也包括了WTO停摆等在内的由全球多边主义逐步转向单边主义的“变局”，显然会议对整体外部经济形势的判断仍然趋于谨慎。此外，还需要注意会议所提出的“要做好工作预案”的这一表述。

▌ 政策前瞻：2020年财政和货币政策“逆周期”料仍将延续，两点变化值得关注

从会议对财政和货币政策的表述来看，我们认为明年的宏观政策将更强调效率的提高和对结构改善的促进，而在量的方面保持稳健性，大概率不会出现非常超预期、大力度的状况。具体而言，财政和货币政策分别将出现两点变化。

1。财政政策从“加力提效”到“大力提质增效”

今年以来，财政政策在两个层面有明显的“加力”：1)减税降费总规模超2万亿，针对各项费用的降低及增值税的改革很大程度降低了企业的成本，而针对个税的改革亦很大程度帮助提振消费，让居民得到了实惠；2)提升了专项债的发行规模并提升了赤字率，扩大财政支出，帮助经济企稳。然而，分析来看，我们认为今年以来的财政政策整体力度虽然较大，体现出了“减收增支”的政策效果，但从短期对经济提振的效果上，略不尽如人意。因此，在本次中央经济工作会议上，针对财政政策的表述也从去年的“加力提效”，转为“大力提质增效”，更强调财政政策实施的效率及其所发挥的“乘数效应”。具体来看，我们认为明年的财政政策将更注重发挥资金的杠杆效应和形成实物工作量。其中，一、在地方专项债层面，我们认为整体资金的用途将更为聚焦在非棚改和土储领域，并有相当部分的专项债募集资金将作为项目资本金予以使用，帮助扩大资金使用效率，发挥杠杆作用和对经济的定向支撑作用；二、在财政资金使用层面，将更多用于能够发挥较大乘数效应的民生建设、基础设施短板等领域，并加深与货币政策的“合力”。在此情形下，我们认为明年的赤字率将提升至3%左右，地方专项债新增规模将超过今年发行总量，帮助财政政策实现“大力提质增效”。

2。货币政策将在“灵活适度”下进一步帮助降低社会融资成本

对照去年对货币政策“松紧适度”的基调，今年会议对货币政策的定调转为“灵活适度”。这一表述的变化我们认为也隐含了对明年通胀风险的评估与把握，即在权衡通胀风险的状况下保持货币政策的“灵活”。当然，这并不意味着货币政策将出现转向。会议同时也指出，“需保持流动性合理宽裕…降低社会融资成本……增加制造业中长期融资，更好缓解民营和中小微企业融资难融资贵问题”。其中，对于降低融资成本的强调也对应着未来一段时间整体货币政策还将延续偏宽态势，结构性通胀所带来的短期扰动只会影响货币政策的节奏而非趋势。因此，在这一政策框架下，我们认为明年货币政策仍将迎来“价量并举”，准备金率和LPR利率均有望较今年有进一步下调，只是节奏上需待CPI高点向下的确定性趋势出现后再明确开启，时点大概率在明年的二季度与三季度。

▌ 实体经济表现：改革将加速，帮助释放经济活力

另一点需要关注的是，这次经济工作会议对改革方面的部署加大了着墨。我们知道，经济当中的短期问题需要逆周期政策进行调节，但经济中更为长期的结构性、制度性问题，仍然需要深化改革来予以化解，而这些行动和举措也与我国实现中长期经济高质量发展的目标相契合。本次会议重点部署了以下几个改革任务，由这些改革任务亦可以看到对未来一段时间整体实体经济表现的趋势判断：

1。战略性的基础设施建设及民生工程“补短板”将成为抓手

全面建成小康社会意味着人民群众的获得感须得到显著增强，而其中加强民生工程的建设和加快战略性基础设施建设至关重要。会议指出，“要着眼国家长远发展，加强战略性、网络型基础设施建设……加强市政管网、城市停车场、冷链物流等建设……要加快落实区域发展战略，完善区域政策和空间布局……” 这均对应了未来一段时间基建的重点投资方向。其中，我们认为“战略性、网络型基础设施建设”即对应了未来一段时间还将持续快速推进的城市群发展战略，重点将集聚在对长三角、粤港澳和京津冀等城市群的投资；而“市政管网、城市停车场、冷链物流”等的建设则对应了城镇老旧小区改造等“补短板”的民生工程，料这些领域在明年均将迎来更大积极变化。对应到对相应投资的判断上，我们认为明年基建投资将有较为明显的回升，对应增速或达到6%-8%的基建投资增速水平，较今年接近4%的增速进一步提升。

2。继续坚持“房住不炒”的总原则，同时在全面落实“因城施策”的过程中政策力度有所微调

在地产政策层面，我们认为整体政策基调较以往显现出相对偏宽的信号。其中与去年同期的表述对比，删去了“分类指导”一词，而在“因城施策”上增添了“全面落实”，这意味着整体地产政策将可能更多显现区域之间的分化，地方政府针对地方政策的自主性或有增强。不过在另一方面，会议对房地产市场的“稳”也给出更多释义。会议提出，要“加强城市更新和存量住房改造提升，做好城镇老旧小区改造，大力发展租赁住房。要坚持房子是用来住的、不是用来炒的定位，全面落实因城施策，稳地价、稳房价、稳预期的长效管理调控机制，促进房地产市场平稳健康发展。”这一表述更多地强调了地产长效机制的“稳”，隐含了对地价、房价、地产销售等多个维度的政策导向，并强调了对租赁住房市场长期的政策方向。我们认为在这一政策引导下，明年房地产市场将保持相对稳定，我们亦维持前述观点，认为地产投资明年较今年并不会出现“断崖式下降”，仍能保持6%左右的增速，而地产销售及房价整体状况将较今年基本持平，延续地产市场的“稳”。

3。政策滴灌助力制造业高质量发展，高技术产业投资还将保持较高景气

此外，会议对制造业的高质量发展着墨良多，提出要“支持加大设备更新和技改投入，推进传统制造业优化升级……打造一批有国际竞争力的先进制造业集群，提升产业基础能力和产业链现代化水平。”并提出要“增加制造业中长期融资”。今年以来，受经贸摩擦及内外需压力加大等因素影响，整体制造业投资维持低位景气，也一定程度影响了实体经济的表现。我们认为伴随整体政策更多向制造业偏移，明年制造业投资有望在低位小幅反弹，而在设备更新和技改投入加大情况下，其中高技术产业投资的高景气还将持续，新动能持续集聚，也能够帮助整体经济更快实现高质量发展。

4。经济体制改革亦将加速，帮助释放微观主体经济动能

在其他方面，会议对国企改革、土地改革、金融体制改革、对外开放等亦提出了新的要求，包括要求制定实施国企改革三年行动方案、要改革土地计划管理方式、深化财税体制改革、加快金融体制改革、扩大对外开放的广度和深度等，也提出要降低关税总水平，并主动参与全球经济治理变革。整体来看，我们认为结构性、体制性改革还将加速，帮助经济释放新的活力，也为新动能的产生孕育基础。

▌ 坚定不移贯彻新发展理念，把坚持贯彻新发展理念作为检验各级领导干部的一个重要尺度

另一个值得注意的点是本次中央经济工作会议对“新发展理念”的着墨，并提出把坚持贯彻新发展理念作为检验各级领导干部的一个重要尺度。会议也把其放在了明年重点工作发展的第一位。会议强调，各级领导干部紧紧扭住新发展理念推动发展，把注意力集中到解决各种不平衡不充分的问题上；重大政策出台和调整要进行综合影响评估，政策要“接地气”，坚决杜绝形形色色的形式主义、官僚主义。近期政治局会议提及需“改进领导经济工作的方式方法，完善担当作为的激励机制”，我们认为本次会议所传达的对“新发展理念”的贯彻要求也与政治局会议的精神一脉相承。展望未来一段时间，我们预计我国的考核机制将逐步由原有对经济增长单一指标的考核转向对高质量发展的考核。就明年而言，由于对应“全面小康”的既定目标，我们认为政府仍将对经济增长有明确的目标要求，大概率还将设定为经济增长6%左右的目标，但自“十四五”规划开始，也就是2021年起，整体经济发展的考核大概率将更为深化地贯彻“新发展理念”，并将成为检验各级领导干部的主要标尺，帮助我国在实现全面小康的基础上更好地发展，逐步实现社会主义现代化强国的目标。

（文章来源：CITICS宏观研究）