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摘要：
当前聚烯烃中上游库存低位，现货压力并不大，虽然12月部分下游开工将继续下滑，但需求显著走弱的概率也比较小，且不排除春节前下游有逢低少量备货的情况。不过，由于今年春节较早，目前宏观无明显改善，不确定性仍存，国产与进口持续高位，节后的市场表现如何还需观察，因此下游大量补库的概率也不大。多空交织，预计12月聚烯烃区间震荡运行为主。
操作策略：
操作上，L2005/PP2005可分别在7100-7400和7400-7700区间交易，设置好止损。
不确定性：
贸易磋商继续释放实质性利好，原油持续上行
一、行情回顾
月初聚烯烃延续下行趋势，随着价格跌至相对低位，且主力逐渐移仓换月，下旬期价有所反弹。截止11月29日，L2001与PP2001分别收于7305和8072元/吨，较前一个月分别上涨0.21%和1.61%。
图1：L主连盘面走势（日K线）
数据来源：文华财经，中信建投期货
图2：PP主连盘面走势（日K线）
数据来源：文华财经，中信建投期货
图3：PE内外盘价格及价差
数据来源：Wind，中信建投期货
图4：PP内外盘价格及价差
数据来源：Wind，中信建投期货
中上旬，市场情绪依旧比较悲观，生产企业降价销售为主，随着LLDPE主力期价跌至低位受到较强支撑反弹，且现货压力偏小的背景下，石化企业开工陆续上调出厂价。截至11月29日，线性聚乙烯（7042）石化出厂价多在6950-7600元/吨，部分企业较上月下跌50~200元/吨；PP新装置逐渐稳定运行，拉丝生产比例处于高位，且企业利润相对较好，11月生产企业多延续下调T30S的出厂价为主，下旬有少数企业小幅上调T30S出厂价。截止11月29日，PP（T30S）出厂价在7950-8800元/吨，部分企业较上月下跌50~400元/吨。11月外盘PE与PP价格不断走跌。截止11月底，线性CFR东南亚和CFR远东价格分别为801（-70）和781（-70）美元/吨。PP（纤维/注塑）CFR东南亚收于969（-50）美元/吨，CFR远东收于934（-45）美元/吨。11月国内聚烯烃进口利润继续提升，现PE与PP进口利润较好，有利于提升贸易企业进口积极性。
二、价格影响因素分析
1、经济下行压力仍存，接近达成第一阶段贸易协议
美联储年内或无降息可能。美联储会议纪要公布，显示目前大多数官员认为，只要美国经济前景没有出现实质性变化，降息之后的政策就是适宜的，10月份降息之后利率得到很好的校准；美联储内部表态存分歧，鲍威尔称如果经济保持在当前轨道的话，现在的政策是合适的，货币政策能很好支撑美联储的目标，需要观察后续经济数据变化后采取相应措施，美联储梅斯特与罗森格伦均认为目前通胀正在接近美联储目标，暗示将不再支持继续降息，但威廉姆斯表示，若通胀依旧持续朝着错误的方向发展，这可能会导致美联储变得更加宽松；最新的美联储观察显示，年内降息概率为零，维持当前利率在1.50%-1.75%区间的概率为94.8%，加息25个基点的概率为5.2%。经济数据好坏参半，通胀依旧承压，工业持续疲软，但制造业及服务业均有回暖迹象，消费者信心企稳，美国10月PCE物价指数年率为1.3%，前值为1.3%，预期值为1.4%，美国10月个人支出月率为0.3%，前值为0.2%，预期值为0.3%，美国10月耐用品订单月率初值为0.6%，前值为-1.4%，预期值为-0.9，美国11月密歇根大学消费者信心指数终值96.8，预期95.7，前值95.7，美国11月Markit制造业初值52.2，攀升至七个月最高位，预期51.5，前值51.3，11月服务业PMI初值51.6，预期51，前值50.6。
国内方面，从11月公布的经济数据来看，当前经济依旧偏弱且下行压力仍大，房地产投资的韧性提升，基建投资增速回落，制造业投资和民间投资延续低迷，进出口负增长，去除猪价后面临通缩，货币环境总体稳健、局部紧张，货币宽、但信用紧，流动性分层比较严重。国家统计局数据显示，CPI同比上涨3.8%，较上月大幅提高0.8个百分点，创2012年2月以来新高，环比上涨0.9%。10月PPI同比-1.6%，降幅较上月扩大0.4个百分点，创近3年新低。10月规模以上工业增加值同比4.7%，预期5.3%，前值5.8%。1-10月固定资产投资（不含农户）同比5.2%，预期5.4%，前值5.4%。1-10月房地产开发投资同比10.3%，前值10.5%。10月社会消费品零售总额同比7.2%，预期7.9%，前值7.8%。10月社会融资规模6189亿元，前值22700亿元；10月货币供应量M2同比增长8.4%，前值8.4%。1-10月基建投资（含水电燃气）累计增速为3.3%，较1-9月下滑0.1个百分点。10月出口同比-0.9%，较9月回升2.3个百分点，但仍为负增长，整体出口形势持续低迷。10月进口同比-6.4%，较9月回升1.9个百分点，但仍为2016年8月以来低位。10月制造业PMI指数49.3%，较上月下滑0.5个百分点；10月PMI生产指数为50.8%，较上月下滑1.5个百分点。经济下行压力仍存，市场信心偏弱或者说市场心态将偏谨慎。
接近达成第一阶段贸易协议，。经贸高级别磋商双方牵头通话，双方就解决彼此核心关切问题进行了讨论，就解决好相关问题取得共识，同意就第一阶段协议磋商的剩余事项保持沟通。达成第一阶段协议有利于提振市场情绪，但经过一年多的反复，预计对聚烯烃市场实质性利好有限。
2、多空交织，原油或区间震荡
11月国际原油价格整体呈现窄幅震荡走势。截止11月28日，WTI主力合约和Brent主力合约分别报收58.25美元/桶和63.87美元/桶，较上月底分别上涨4.07美元/桶和3.64美元/桶。当前国际原油支撑与压力并存，同时，12月OPEC会议仍充满不确定性，预计油价以区间震荡运行为主。甲醇方面，11月国内甲醇价格先跌后涨。通常冬季因环保以及供暖问题，甲醇开工有下滑预期，但当前甲醇库存仍处于高位，且需求暂无明显亮点，预计12月甲醇呈低位震荡走势，对聚烯烃提振有限。
图5：国际原油价格
数据来源：Wind，中信建投期货
图6：甲醇和动力煤价格
数据来源：Wind，中信建投期货
3、检修进一步减少，国内供给维持高位
图7：聚乙烯月度损失量
数据来源：Wind，中信建投期货
图8：聚丙烯月度损失量
数据来源：Wind，中信建投期货
表1：PE和PP检修装置
数据来源：卓创资讯，中信建投期货
今年聚烯烃于8月达到全年检修最高峰，此后，装置检修损失量逐渐月减少。卓创数据显示，11月前28天，聚乙烯停车检修损失产量为7.13万吨，PP损失量为16.78万吨。预计11月全月，PE与PP损失量分别在7.34和17.62万吨左右，环比与同比均出现明显下滑。12月暂无新增装置检修计划，预计12月国内产量将进一步增加。
10月国内PE进口量环比略有减少，PP进口环比有所增长。海关数据显示，10月，国内进口PE133.58万吨，较上月减少0.43%，较去年同期增加13.01%，1-10月国内PE累计进口1368.51万吨，同比增长17.16%；10月国内进口PP46.22万吨，较前月增加4.73%，较去年同期增加8.27%，1-10月PP累计进口419.59万吨，同比增加6.75%。根据往年季节性来看，一般11-12月进口量环比会逐渐增加，加上当前进口利润较好，预计11-12月国内聚烯烃进口环比增加的概率较大。
4、部分下游开工将下滑，需求提升有限
今年1-10月国内塑料制品产量数据明显好于去年同期。据国家统计局数据显示，10月国内塑料制品产量656.5万吨，同比增加2.2%，1-10月塑料制品产量为6595.7万吨，同比增长4.6%，较去年同期累计同比增速提升5.2个百分点。从国家统计局数据来看，今年聚烯烃下游塑料制品需求并没有太悲观。个人认为可能有以下原因，一是可能是采集样本不能覆盖所有下游企业，部分小加工厂可能在环保压力等多种因素影响下关停，订单向大厂转移；另外，今年塑料制品出口仍旧保持10%左右的增速，并没有因为贸易问题而出现大幅下滑，从而对国内塑料制品需求有所支撑；再者，据部分业者反映，今年下半年聚烯烃需求确实比较好。临近年底，传统旺季逐渐退出，同时，今年春节较早，对于节后市场情况大家心态比较谨慎，预计不会大量增加原料以及成品库存，多数下游企业可能以完成已有订单为主。
图9：塑料制品产量统计
数据来源：Wind，中信建投期货
11月PE下游农膜行业开工达到年内顶峰后逐渐回落，管材开工也有所下滑，其它下游行业小幅变动。卓创统计，截止11月28日，农膜行业开工率为62%，较10月底下降7个百分点；包装、单丝与中空开工率均较10月底下降1个百分点；管材行业开工环比下滑3个百分点，薄膜行业开工维持稳定。PP下游开工于11月初有所上升后维持稳定。塑编、BOPP以及注塑行业开工分别为59%、61%和59%，分别较10月底提高1个、2个和1个百分点。12月，预计农膜与管材行业开工将继续下行，其它行业以稳为主。
图10：PE下游开工率
数据来源：卓创资讯，中信建投期货
图11：PP下游开工率
数据来源：卓创资讯，中信建投期货
图12：农膜行业开工率季节性
数据来源：卓创资讯，中信建投期货
图13：塑编行业开工率季节性
数据来源：卓创资讯，中信建投期货
5、再生料影响弱化，“限塑令”短期影响较小
图14：PE国产与进口再生料统计
数据来源：卓创资讯，中信建投期货
图15：PE和PP国内再生料开工率
数据来源：卓创资讯，中信建投期货
由于环保以及禁止进口国外废旧料等原因，目前再生料体量相比前几年大幅减小。卓创统计数据显示，2019年11月国产再生PE19.01万吨，同比减少38.1%，2019年1-11月国内再生PE累计产量188.24万吨，同比减少42.35%。从开工率来看，虽然11月国内现生PE与PP开工率环比有所提升，但依然明显低于去年同期水平，其中再生PE较去年同期下降9.59个百分点，再生PP较去年同期下滑11个百分点。进口方面，1-10月，国内累计进口再生PE仅130吨，对市场影响可以忽略不计。整体来看，目前国内再生料绝对量偏低，利好影响已显著弱化。近期市场传言国家相关部门将出台新版“限塑令”，规定将塑料袋、餐盒、农膜等一次性塑料制品用可降解材料替代。若上述产品全部被替代，无疑会减少聚烯烃的需求，但目前该方案还未出台，其中实施细节也未公布，短期对聚烯烃市场影响较小。从长期来看，随着环保政策的持续严格，回收利用估计也会成为限塑令的有效措施之一，再生聚烯烃继续减少的空间有限。
6、产业链延续低库存操作
图16：国内PE石化库存（千吨）
数据来源：卓创资讯，中信建投期货
图17：国内PP石化库存（千吨）
数据来源：卓创资讯，中信建投期货
图18：PE港口库存（千吨）
数据来源：卓创资讯，中信建投期货
图19：PP港口库存（千吨）
数据来源：卓创资讯，中信建投期货
11月聚烯烃中上游延续低库存操作。卓创资讯统计，截止11月29日，PE石化库存30万吨，较11月初减少15.01%；PP石化库存25.977万吨，较11月初减少4.44%，目前石化库存处于近年同期偏低水平。港口库存方面，11月PE港口库存延续下降趋势，并持续处于同期低位，PP港口库存延续历史同期低位水平，11月29日港口库存为18万吨，较11月初减少12.62%；11月29日PP港口库存0.71万吨，较11月初减少13.42%。目前国内总库存压力较小。虽然今年实际需求可能并没有如市场预期的那么差，但在宏观经济数据不佳，贸易迟迟没能达成协议，以及聚烯烃供给高位，业者心态偏谨慎，多维持低库存操作。12月为春节前最后一个月，今年春节较早，在宏观仍存较多不确定性的背景下，预计全产业链仍以低库存运行为主，在上游开工高负荷，进口利润较好的情况下，聚烯烃生产企业大幅涨价的可能性比较小。
7、价差分析
期现价差：由于期价反弹幅度大于现货价格，11月L与PP主力基差有所回归。截止11月29日，L主力与齐鲁石化（7042）出厂价的基差为45（-65）；PP主力与绍兴三圆T30S出厂价基差为728（-328）。
图20：塑料主力合约基差
数据来源：Wind，中信建投期货
图21：PP主力合约基差
数据来源：Wind，中信建投期货
跨期价差：11月，L01与05合约价差窄幅震荡，PP01与05合约价差震荡扩大。截止11月29日，L2001-L2005与PP2001-PP2005价差分别为55（-45）和487（+173）。
图22：塑料01合约与05合约价差
数据来源：Wind，中信建投期货
图23：PP01合约与05合约价差
数据来源：Wind，中信建投期货
跨品种价差：11月，PP与L01合约价差先扩大后震荡收窄，PP与L05合约价差走势相同，截止11月29日，L2001-PP2001价差为-767（-113），L2005-PP2005价差-335（+105）。
图24：L2001合约与PP2001合约价差
数据来源：Wind，中信建投期货
图25：L2005合约与PP2005合约价差
数据来源：Wind，中信建投期货
三、行情展望与投资策略
综合而言，当前聚烯烃中上游库存低位，现货压力并不大，虽然12月部分下游开工将继续下滑，但需求显著走弱的概率也比较小，且不排除春节前下游有逢低少量备货的情况。不过，由于今年春节较早，目前宏观无明显改善，不确定性仍存，国产与进口持续高位，节后的市场表现如何还需观察，因此下游大量补库的概率也不大。多空交织，预计12月聚烯烃区间震荡运行为主。
操作上，L2005/PP2005可分别在7100-7400和7400-7700区间交易，设置好止损。
中信建投期货 张远亮
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